1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 完整产业链优势凸显，产销研协同加快 ■事件：公司8月20日公告，上半年累计实现营业收入31.0亿元，同比增长54.6%；实现归属于上市公司股东净利润5.6亿元，同比增长122.3%；公司预与计前三季度净利润同比增长 80%-130%。 ■完整产业链优势突出，汇兑收益增厚业绩。环保高压下菊酯中间体维持紧缺，菊酯价格从2017年Q4开始上涨，目前仍在上行通道。功夫菊酯报价从2017年初 15万元/吨上涨至最新30万元/吨，联苯菊酯报价从2017年初23万元/吨上涨至最新40万元/吨，公司产品产销两旺提升业绩。环保严格趋势不减，菊酯中间体价格较高，菊酯景气有望持续。公司作为目前国内唯一实现基础化工原料、中间体和菊酯原药的生产企业，菊酯中间体能够完全自供，一体化布局将充分受益。此外，上半年美元汇率上涨，实现汇兑收益1883万，同比增加3958万，期间费用率7.99%，同比降低2.95pct。 ■受让中化作物、中化农研公司，产销研协同发展：公司2018年8月3日公告，拟以现金方式受让中化国际持有的中化作物100%股权和农研公司100%股权。公司目前核心药物在原药及中间体制造环节，中化作物主要从事品牌农药的分销和国际贸易业务，受让中化作物将有助于公司销售体系的建设。中化农研公司主要从事农药研发业务，是从事新化合物设计合成、生产工艺开发、农药剂型加工等配套完整的农药研发单位，受让农研公司将大幅提升公司的农药研发实力。中化作物2017年实现营收34.0亿元，归母净利润0.9亿元；农研公司2017年实现营业收入513万元，净利润-0.7亿元，产销研资源整合有利于增厚公司业绩，增强公司综合竞争力。 ■如东三期项目出台，保障公司业绩增长：公司如东二期项目已经接近投产完成，公司公告规划建设如东三期项目，包括11475吨/年杀虫剂、1000吨/年除草剂和3000吨/年杀菌剂等产品，预计建设期3年，建成投产后，将对公司现有产品和产能进行有效补充，为公司业绩成长提供增量。 ■投资建议：预计2018-2020年EPS 3.7，4.14，4.7元，维持买入-A评级，6个月目标价58.5元，对应2018-2020年PE12/11/10倍。 ■风险提示：全球复苏疲弱，产品推广进度不及预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 2,929.0 4,438.2 6,051.6 6,538.4 7,168.5 净利润 439.3 575.0 1,148.0 1,284.3 1,456.2 每股收益(元) 1.42 1.86 3.70 4.14 4.70 每股净资产(元) 11.12 12.57 13.22 16.67 20.78 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 32.0 24.5 12.3 11.0 9.7 市净率(倍) 4.1 3.6 3.4 2.7 2.2 净利润率 15.0% 13.0% 19.0% 19.6% 20.3% 净资产收益率 12.7% 14.8% 28.0% 24.9% 22.6% 股息收益率 0.9% 0.0% 1.7% 1.5% 1.3% ROIC 38.8% 32.6% 56.0% 38.5% 35.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2018年08月20日 扬农化工（600486.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 农药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 58.5元 股价（2018-08-20） 50.70元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 15,711.87 流通市值（百万元） 15,711.87 总股本（百万股） 309.90 流通股本（百万股） 309.90 12个月价格区间 37.20/64.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.57 -1.71 40.01 绝对收益 -15.25 -17.21 22.57 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 李水云 报告联系人 lisy5@essence.com.cn 相关报告 扬农化工：菊酯涨价带来业绩大增111%/袁善宸 2018-04-23 扬农化工：麦草畏加速放量印证海外需求旺盛/袁善宸 2017-10-24 扬农化工：麦草畏出货量提高，增长逻辑逐步兑现/袁善宸 2017-08-22 -19%-9%1%11%21%31%41%51%201 7-08201 7-12201 8-04扬农化工 农药 上证指数 2 公司快报/扬农化工 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,929.0 4,438.2 6,051.6 6,538.4 7,168.5 成长性 减:营业成本 2,202.0 3,219.8 4,146.5 4,392.5 4,767.6 营业收入增长率 -5.9% 51.5% 36.4% 8.0% 9.6% 营业税费 10.7 15.5 24.2 26.2 28.7 营业利润增长率 -7.3% 34.1% 97.8% 12.2% 13.7% 销售费用 35.8 56.3 72.6 78.5 86.0 净利润增长率 -3.5% 30.9% 99.7% 11.9% 13.4% 管理费用 268.8 378.2 453.9 490.4 537.6 EBIT DA增长率 -10.3% 62.8% 49.9% 17.1% 14.5% 财务费用 -50.9 78.4 -33.4 -10.8 -36.1 EBIT增长率 -6.9% 62.6% 76.1% 14.1% 12.1% 资产减值损失 14.8 66.9 36.3 39.3 47.5 NOPLAT增长率 -3.0% 66.3% 70.2% 14.1% 12.1% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 97.9% -1.0% 66.0% 20.9% 10.5% 投资和汇兑收益 80.8 75.2 50.0 50.0 50.0 净资产增长率 10.1% 13.8% 6.1% 26.1% 24.7% 营业利润 528.4 708.6 1,401.5 1,572.3 1,787.1 加:营业外净收支 1.2 -11.3 5.0 5.0 5.0 利润率 利润总额 529.6 697.2 1,406.5 1,577.3 1,792.1 毛利率 24.8% 27.5% 31.5% 32.8% 33.5% 减:所得税 73.9 91.8 211.0 236.6 268.8 营业利润率 18.0% 16.0% 23.2% 24.0% 24.9% 净利润 439.3 575.0 1,148.0 1,284.3 1,456.2 净利润率 15.0% 13.0% 19.0% 19.6% 20.3% EBIT DA/营业收入 21.3% 22.9% 25.2% 27.3% 28.5% 资产负债表 EBIT /营业收入 16.3% 17.5% 22.6% 23.9% 24.4% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 735.1 1,193.6 968.3 1,046.1 1,670.4 固定资产周转天数 112 118 135 150 158 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 13 4 6 26 31 应收帐款 683.0 855.5 1,126.3 1,089.7 995.6 流动资产周转天数 361 305 249 240 236 应收票据 405.0 507.2 504.3 490.4 497.8 应收帐款周转天数 76 62 59 61 52 预付帐款 72.0 121.9 168.1 163.5 159.3 存货周转天数 43 33 32 35 33 存货 372.2 437.3 622.0 653.8 657.1 总资产周转天数 637 518 432 427 429 其他流动资产 1,135.2 999.6 880.7 1,004.2 961.2 投资资本周转天数 194 169 164 210 220 可供出售金融资产 - 604.0 - - - 持有至到期投资 376.7 - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 12.7% 14.8% 28.0% 24.9% 22.6% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.0% 8.5% 16.1% 16.6% 16.9% 固定资产 871.0 2,027.0 2,507.6 2,956.3 3,354.0 ROIC 38.8% 32.6% 56.0% 38.5% 35.7% 在建工程 830.1 43.0 421.5 460.7 480.4 费用率 无形资产 146.7 170.5 165.3 160.1 154.9 销售费用率 1.2% 1.3% 1.2% 1.2% 1.2% 其他非流动资产 73.4 124.1 69.3 64.6 62.3 管理费用率 9.2% 8.5% 7.5% 7.5% 7.5% 资产总额 5,700.5 7,083.7 7,433.2 8,089.5 8,993.0 财务费用率 -1.7% 1.8% -0.6% -0.2% -0.5% 短期债务 300.0 385.2 534.6 328.1 - 三费/营业收入 8.7% 11.6% 8.1% 8.5% 8.2% 应付帐款 1,081.9 1,357.5 1,672.2 1,431.2 1,354.8 偿债能力 应付票据 470.7 730.1 714.1 683.3 635.7 资产负债率 37.5% 42.8% 42.1% 32.9% 24.7% 其他流动负债 238.6 532.7 195.9 206.6 219.5 负债权益比 60.1% 74.8% 72.8% 49.1% 32.9% 长期借款 29.9 - - - - 流动比率 1.63 1.37 1.37 1.68 2.24 其他非流动负债 19.3 25.5 15.0 15.0 15.0 速动比率 1.45 1.22 1.17 1.43 1.94 负债总额 2,140.3 3,031.0 3,131.7 2,664.2 2,225.0 利息保障倍数 -9.38 9.91 -41.02 -144.50 -48.53 少数股东权益 115.0 156.3 203.8 260.2 327.3 分红指标 股本 309.9 309.9 309.9 309.9 309.9 DPS(元) 0.43 - 0.75 0.70 0.58 留存收益 3,035.5 3,477.2 3,787.9 4,855.3 6,130.8 分红比率 30.3% 0.0% 20.3% 16.9% 12.4% 股东权益 3,560.2 4,052.7 4,301.5 5,425.4 6,768.0 股息收益率 0.9% 0.0% 1.7% 1.5% 1.3% 现金流量表 业绩和估值