年报点评：电表业务稳步推进，提速电改需求侧布局

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2016年3月11日 —炬华科技（300360）年报点评 评级：推荐（首次覆盖） 事件：3月12日，公司 公布了《2015年年度报告》、《2016年度第一季度业绩预告》、《关于收购上海纳宇电气有限公司100%股权的公告》和《关于对外投资杭州经纬信息技术股份有限公司的公告》等公告。 点评:  传统电表主业稳步增长，单相智能电表增长较快。2015年，公司实现营业收入108,683.64万元， 同比增长9.97%，归属于母公司所有者的净利润23,613.30万元， 同比增长10.40%。其中 ，单相智能电表实现收入43448.51万元，同比增长32.27%；专变终端、配变终端、集中器实现收入11468.41万元，同比增长14.76%；三项智能电表实现收入28262.97万元，同比略微下滑2.82个百分点。公司在行业下滑的背景下，业绩稳步增长， 在国网的招标中取得较好的成绩。2015年，公司在国网三次招标中，中标总只数362.87万只，实现收入78441.87万元，位列行业第三，占公司总收入比重约72.17%。另外，公司海外业务实现收入7761.59万元。公司收购了捷克Logarex智能电表公司，继续拓展海外市场。2016年第一季度，公司实现盈利4,485.58万元~5,767.17万元 ，同比上升3%~35%。其中， 非经常性损益约825万元，主要为收到相关政府补贴。  并购频频，扎根能源互联网。2015年以来，公司收购了炬源智能、纳宇电气和发起炬华联昕并购基金，增资立元通信。炬源智能的主营业务为智能水表、燃气设备及仪表、暖通设备及仪表、环境监测仪器仪表和水、电、气、热自动化终端等。收购完成后，公司将集成电、水、气、热四种基本能耗计量，形成四表合一，有利于公司掌握终端用户的电、水、气、热等多种能源消费数据，增加对终端用户的粘性。2015年10月，公司出资4500万元 作为有限合伙人，发起炬华联昕产业并购基金，增资浙江立元通信，最近52周走势： 相关研究报告： 报告作者： 分析师：马宝德 执业证书编号：S0590513090001 联系人： 顾泉 虞栋 电话： 0510-82833217 Ema il：guquan@glsc.com.cn 独立性申明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 环保新能源 电表业务稳步推进,提速电改需求侧布局 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 增强智慧云平台。公司将通过炬华联昕基金，整合优势资源，积极向公共能源计量、能源互联网及电力服务领域拓展。2016年2月， 炬华联昕基金出资1000万元，增资立元通信。立元通信拥有视频监控应用领域的自主核心技术，能提供从系统联网架构、视频信息的采集、视频信息的存储组织、视频信息的应用到系统维护管理等应用解决方案。纳宇电气主要从事用户端智能电力仪表业务和能源管理系统集成。根据承诺，2016年~2018年，纳宇电气将分别完成净利1960万元、2190万元和2450万元，三年合计6600万元。 另外，公司拟增资1300万元，获取经纬信息10%股权，加大对能源互联网的布局。  与大股东合资设立售电公司，布局电改售电大市场。2015年9月，公司与控股股东杭州炬华集团签订《出资协议书》，拟共同出资设立浙江炬能售电有限公司，合资公司注册资本21800 万元，其中公司拟出资19620 万元，占注册资本的90%；炬华集团拟出资2,180 万元，占注册资本的10%。浙江省中小企业众多，成立售电公司，公司可以利用在智能电表和用电信息系统方面的优势，为当地的 中小企业、公司上下游客户及相关企业提供优质便利的售电和用电需求侧管理等服务。  首次覆盖，给予“推荐”评级。我们预计公司201 6-201 8年， EPS分别为 1.10 元、1.26元和 1.42 元，分别对应22.63 倍、19.84倍、17.60 倍PE。考虑到公司传统电表业务稳定，在售电市场和能源互联网领域积极布局，市值空间较大，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：竞争激烈带来毛利率下降的风险;电改不达预期风险；并购整合风险。 图表1：相关并购标的业绩承诺（单位：万元） 公司名称 2016年E 2017年E 2018年E 三年合计 纳宇电气（持股100%) 1960 2190 2450 6600 经纬信息(持股10%) 150 180 220 550 合计 2110 2370 2670 7150 数据来源：公司公告，国联证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 财务报表及指标预测 单位:百万元2013A2014A2015A2016E2017E2018E现金流量表2013A2014A2015A2016E2017E2018E营业收入766.17988.331086.841193.201308.081431.43 经营性现金净流量162.49176.14161.65329.97155.08396.86 增长率(%)6.73%29.00%9.97%9.79%9.63%9.43% 投资性现金净流量-11.77-380.03-230.56-240.918.989.03归属母公司股东净利润171.82213.89236.13266.52303.90342.53 筹资性现金净流量-75.00201.92-39.74-46.52-50.10-54.62 增长率(%)28.43%24.48%10.40%12.87%14.03%12.71% 现金流量净额75.78-2.07-109.2742.54113.95351.26每股收益(EPS)0.7110.8850.9771.1021.2571.417每股股利(DPS)0.3100.1640.0000.2280.2610.294财务分析和估值指标汇总每股经营现金流0.6720.7280.6691.3650.6411.6412013A2014A2015A2016E2017E2018E销售毛利率37.45%35.09%33.41%33.39%33.37%33.35%收益率销售净利率22.43%21.64%21.73%22.34%23.23%23.93% 毛利率37.45%35.09%33.41%33.39%33.37%33.35%净资产收益率(ROE)36.16%24.80%21.84%20.62%19.82%18.98% 三费/销售收入10.41%9.38%8.80%8.60%7.55%6.75%投入资本回报率(ROIC)49.36%51.92%40.79%45.69%38.93%36.32% EBIT/销售收入25.68%24.14%23.74%23.82%24.80%25.41%市盈率(P/E)35.1028.1925.5422.6319.8417.60 EBITDA/销售收入27.39%25.42%25.06%23.83%24.81%25.42%市净率(P/B)12.696.995.584.673.933.34 销售净利率22.43%21.64%21.73%22.34%23.23%23.93%股息率(分红/股价)0.0120.0070.0000.0090.0100.012资产获利率 ROE36.16%24.80%21.84%20.62%19.82%18.98%报表预测 ROA23.99%16.55%16.22%14.47%15.10%14.03%利润表2013A2014A2015A2016E2017E2018E ROIC49.36%51.92%40.79%45.69%38.93%36.32% 营业收入766.17988.331086.841193.201308.081431.43增长率 减: 营业成本479.21641.50723.72794.79871.57954.05 销售收入增长率6.73%29.00%9.97%9.79%9.63%9.43% 营业税金及附加7.319.357.6410.3511.3512.42 EBIT 增长率28.07%21.22%8.18%10.14%14.16%12.12% 营业费用24.0533.7931.4031.5030.9031.10 EBITDA 增长率27.99%19.71%8.41%4.40%14.16%12.12% 管理费用59.7970.4881.1582.3080.2081.30 净利润增长率28.43%24.48%10.40%12.87%14.03%12.71% 财务费用-4.08-11.58-16.95-11.14-12.32-15.76 总资产增长率16.69%75.73%10.40%23.40%9.45%20.64% 资产减值损失2.255.572.152.152.152.15 股东权益增长率25.59%81.53%25.37%19.54%18.64%17.71% 加: 投资收益0.000.960.782.302.803.68 经营营运资本增长率17.36%46.73%8.86%-13.67%37.35%-10.35% 公允价值变动损益0.000.000.000.000.000.00资本结构 其他经营损益0.000.000.000.000.000.00 资产负债率42.08%40.16%32.05%34.18%28.65%30.38% 营业利润197.63240.18258.51285.54327.03369.85 投资资本/总资产45.80%34.17%33.93%37.02%40.80%31.70% 加: 其他非经营损益3.3510.2717.3710.3310.3310