固定收益衍生品策略周报：把握经济金融数据公布带来的短期机会

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 固定收益 [Table_Title] 固定收益衍生品策略周报 2018年08月06日 [Table_BaseInfo] 一年沪深300与中债指数走势比较 债券数据 中债综合指数 116 中债长/中短期指数 114/117 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 30.54/68.07/1.61 相关研究报告： 《高收益债周报：下半年难言宽信用，低资质产业债或仍受压制》 ——2018-08-02 《固定收益周报：“股份回购+下修”的条款博弈新组合》 ——2018-07-30 《双轮驱动（增长+通胀）周盘点：本周宏观扩散总指数小幅回升，食品价格上涨、非食品有所回落》 ——2018-07-30 《高收益债周报：如何筛选高收益城投债？》 ——2018-07-26 《固定收益衍生品策略周报：7月债市出现反复，期货策略表现优异》 ——2018-07-30 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：柯聪伟 电话： 021-60933152 E-MAIL： kecw@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080004 联系人：徐亮 电话： 021-60933155 E-MAIL： xuliang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 固定收益周报 把握经济金融数据公布带来的短期机会  国债期货策略 方向性策略：展望后期，未来两周将会陆续公布7月经济金融数据，我们建议投资者及时把握机会。梳理最近三年，各类数据的公布对国债期货的短期影响，我们发现基于这一事件的期货短期交易有着不错的表现，具体结论如下： （1）在数据公布时点前后，当经济数据高于市场预期时，债市短期出现明显下跌的概率较大；反之，当经济数据低于市场预期时，债市短期出现明显上涨的概率较大。 （2）在各类经济数据中，CPI、工业增加值和固定资产投资数据的公布对债市的短期影响最大。利用这三类数据进行相应的短期高频交易的胜率也最高，胜率普遍在80%以上，而且平均获利幅度在0.10%以上。 （3）各类经济数据的公布对债市短期影响的持续时间平均在15分钟左右。 按过去一周平均IRR计算，TF1809的理论价格范围是98.83-98.99，T1809的理论价格范围是96.17-96.89。 期现套利策略： （1）IRR策略：过去一周，TF和T合约各活跃券的IRR表现出现分化。我们认为IRR水平将继续下行，正套策略组合仍可继续持有。 （2）基差策略：过去一周，各活跃可交割券所对应的净基差多数出现下行，主要原因有两点：（1）部分可交割券的表现确实不如期货合约；（2）在资金成本持续下行的背景下，持有收益的不断上升压低了净基差水平。 跨期价差方向策略： 在1809-1812的跨期策略上。过去一周，移仓换月正在逐步展开，但TF合约的跨期价差却是出现了上行，我们认为主要原因有两点：（1）债市在过去一周的表现较为强势，市场的做多氛围仍在，而1809合约作为主力合约，也成为了大多数短线做多者的首选，这样也会给跨期价差的下行带来压力；（2）在理论上，当资金面较为宽松时，近月合约的表现将会优于远月合约。而资金面近期的持续宽松也给跨期价差的下行增加了阻力。 尽管上述两个因素使得跨期价差在上周出现上行，但我们认为：在换月移仓期间，跨期价差的主要矛盾仍在于判断多、空双方移仓意愿的相对强弱。在当前时刻，我们建议投资者可以继续参与做空跨期价差策略，即做空1809+做多1812合约。 跨品种策略： 目前来看，资金面整体依然较为宽松，现券期限利差仍然处于变陡的过程中。在当前的市场环境下，我们认为期现货后续的曲线形态依然会继续增陡。因此，我们推荐曲线上的操作为做陡曲线交易，即多2手TF1809+空1手T1809。 但值得注意的是，现券期限利差已经再一次来到了30BP以上，曲线做陡的性价比有所下降，这一点，我们从上周的盘面也可以感受到，尽管资金面依旧较为宽松，现券期限利差也在不断上行，但期货所隐含期限利差的上行则变得较为犹豫。不过，2年期国债期货即将于8月17日上市，相对10-5Y利差来说，国债10-2Y利差与资金面的相关性更强，届时在10-2Y上进行曲线交易可以更多地参考资金面的松紧情况，而且其准确性和变化幅度也较10-5Y更大一些。 0.91.01.11.21.3A/17O/17D/17F/18A/18沪深300中债综合指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 国债期货策略 表 1：国债期货未来一周策略建议 策略 建议 方向性策略 做多，TF1809的理论价格范围是98.83-98.99，T1809的理论价格范围是96.17-96.89。 期现套利策略 IRR策略 过去一周，TF和T合约各活跃券的IRR表现出现分化。具体来说，在TF合约上，160014.IB的表现明显弱于期货合约，其IRR水平上行明显；而180009.IB和180016.IB的收益率水平大幅下行且强于期货合约，其IRR水平也出现下行。在T合约上，180011.IB的表现不及期货合约，其IRR水平上行较多；而170010.IB的表现却略强于期货合约，其IRR水平略有下行。目前，5、10年期活跃CTD券180016.IB和170025.IB所对应的IRR水平分别为-2.24%和2.62%。 我们认为IRR水平将继续下行，正套策略组合仍可继续持有。主要原因在于：目前，国债期货的换月移仓刚刚开始，在交割新规正式于1812合约实施的背景下，多头进入交割可能会获得老券且不能用于1812合约交割的概率较大。因此，多头的移仓意愿相对更强，这样将会使得1809合约向下的压力增大，其IRR水平继续下行的概率也更高。 另外，同业存单收益率在过去一周继续大幅下行，随着同业存单收益率的不断下行，制约IRR下行的因素也已然消退。 基差策略 过去一周，各活跃可交割券所对应的净基差多数出现下行，主要原因有两点：（1）部分可交割券的表现确实不如期货合约；（2）在资金成本持续下行的背景下，持有收益的不断上升压低了净基差水平。5、10年活跃券中，180016.IB的净基差上行0.1645；170025.IB的净基差下行0.4890。 目前五债和十债主连活跃CTD券所对应的净基差水平分别为0.6082和-0.0192，与IRR的分析一致，我们认为净基差继续出现上行的概率较大，具体来看：在期货剔除旧券的新规于1812合约开始实施的背景下， 1809合约上多方所面临的压力较大，部分可以用于1809合约交割的旧券并不能用于1812合约，因此期货多方进入1809合约交割的意愿极低。相对现券来说，期货价格将会受到明显的向下压力，期货合约的净基差也将因此上行。 跨期策略 跨期价差方向性策略 过去一周，1809和1812价差出现上行。其中，TF1809-TF1812的价差上行0.105，目前为-0.030；而T1809-T1812的价差上行0.055，目前为-0.005。 在1809-1812的跨期策略上，我们更关注TF1809-TF1812价差的变化，因为TF合约受交割新规的影响更大一些。过去一周，移仓换月正在逐步展开，但TF合约的跨期价差却是出现了上行，我们认为主要原因有两点：（1）债市在过去一周的表现较为强势，市场的做多氛围仍在，而1809合约作为主力合约，也成为了大多数短线做多者的首选，这样也会给跨期价差的下行带来压力；（2）在理论上，当资金面较为宽松时，近月合约的表现将会优于远月合约。而资金面近期的持续宽松也给跨期价差的下行增加了阻力。 尽管上述两个因素使得跨期价差在上周出现上行，但我们认为：在换月移仓期间，跨期价差的主要矛盾仍在于判断多、空双方移仓意愿的相对强弱。而1809合约是交割新规实施之前的最后一个合约，其受到该规则调整的影响也是最大的，因此1809-1812价差出现下行的可能性是较大的。在当前时刻，我们建议投资者可以继续参与做空跨期价差策略，即做空1809+做多1812合约。 另外，上周的成交数据也表明多方的移仓意愿相对更强。以TF合约为例，上周五个交易日，TF1809合约上的“多平”合计5336手，而“空平”合计仅5056手；TF1812合约上的“多开”合计400手，而“空开”合计336手。尽管这其中可能受到其它因素的影响（例如，上周市场做多氛围浓厚，1809合约上“多开”的数量增加了，其“多平”的数量相应地也会出现上升），但我们依然可以看到多方主动移仓的影子。 做多跨期价差并持券交割 对于5年品种，在活跃券中，近月交割能拿到180001.IB是相对理想的，且交割后应及时换券到180016.IB，可以最大化收益。另外，即使是拿到其它可交割券且不换券，收益也能达到0.80元左右。 对于10年品种，在活跃券中，近月交割能拿到180011.IB是相对理想的，且交割后应及时换券到180013.IB，可以最大化收益。另外，即使是拿到其它可交割券且不换券，收益也能达到0.80元左右。 跨品种策略 过去一周，5年期国债期货合约表现略微弱于10年期合约，TF1809和T1809合约对应收益率分别下行约7BP和9BP，1809合约对应收益率曲线斜率变平约2BP，目前约为19BP；而国债现货收益率曲线斜率变陡约6BP，目前价差水平约为31BP。我们推荐的多2手TF1809+空1手T1809的曲线增陡策略在上周小幅亏损0.010元。 目前来看，资金面整体依然较为宽松，现券期限利差（10-5Y）仍然处于变陡的过程中。在当前的市场环境下，我们认为期现货后续的曲线形态依然会继续增陡。因此，我们推荐曲线上的操作为做陡曲线交易，即多2手TF1809+空1手T1809（投资者也可严格按照久期为0的配比进行操作）。 但值得注意的是，现券期限利差（10-5Y）已经再一次来到了30BP以上，曲线做陡的性价比较前期有所下降，这一点，我们从上周的盘面也可以感受到，尽管资金面依旧较为宽松，现券期限利差也在不断上行，但期货所隐含期限利差的上行则变得较为犹豫。不过，2年期国债期货即将于8月17日上市，相对10-5Y利差来说，国债10-2Y利差与资金面的相关性更强，届时在10-2Y上进行曲线交易可以更多地参考资金面的松紧情况，而且其准确性和变化幅度也较10-5Y更大一些。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 方向性策略 策略回顾：过去一周，债市延续反弹并大幅收涨。具体来看，债市反弹的主要原因有四点：（1）资金面的持续宽松为债市的良好表现提供了基础；（2）中采 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 PMI和财新PMI均较前期出现回落；（3）政治局会议表现出的去杠杠和控房地产的决心，明显削弱了市场前期的“宽信用”预期；（4）中美贸易战再度升级提升避险情绪，股市明显下跌。 整体来看，期货方面，TF1809累计上涨0.305，对应收益率下行约7BP，T1809累计上涨0.620，对应收益率下行约9BP。现券方面，5、10年期国债收益率分别下行约12BP和6BP。5