经常性收入增长支持股息增长，但在2H18不太可能

黑石抵押关键变更价格/相对价格经常性收入增长支持股息增加但在2H18不太可能?净投资组合增长7.79亿美元，一次性项目强劲，创造了创纪录的季度BXMT的投资组合在1H18增长了21％（或$ 2.2b），而第二季度的净投资组合增长了7.79亿美元。投资组合增长好于预期，导致经常性核心每股收益（不包括一次性项目）达到2c（67c）。 83c的核心每股收益包括与6c储备金冲销有关的非经常性项目16c（GE投资组合未实现损失）和10c的预付款项（由于出售物业而产生的强劲偿还费）。我们计划在2019年将股利提高2c，以反映我们对明年明年股本回报率低至10％的预期，原因是：1）接下来几个季度的月度Libor依次提高； 2）融资成本提高； 3）高于预期投资组合增长。我们之前曾以模型模拟2H18的股息增长，但在今天上午的财报电话会议之后（下有更多内容）修改了我们的前景。从周期性上看，我们认为BXMT处于有利位置，可以从股息投资者的资本转移到以信贷为中心的商业名称（BXMT当前支付7.5％的股息收益率），而不会因为利率上升而面临面向NIM和账面价值不利的利率敏感住宅名称从结构上讲，我们认为BXMT填补了在该周期的这一点上无法或不愿承销建设和过渡性贷款的银行留下的空白（与+1-212-250-1587+1-904-645-4369 TP 33.00至34.00↑3.0％每股收益（美元）2.63至2.83↑7.3%50403020几家银行部门第二季度收益电话备注）。维持买入。经常性核心每股收益的增长支持股息增长，但管理层在展望2019年时淡化了我们对2H18的看涨股息观点稳定和保守主义是今天上午电话会议的主题-摆脱股息加息的风，但考虑到周期中的位置，这是一个好兆头。管理层指出，鉴于有必要监测和平衡即将到来的投资组合周转率（随着旧贷款的偿还增加新的贷款）和持续的利差压缩，因此近期不太可能提高股息。我们仍然相信可以支持提高股息，但需要了解2018年余下的时间如何发展。尽管竞争加剧和贷款利差收紧，但BXMT能够加快投资组合的增长并承销有吸引力的风险调整后的投资，原因是该公司具有同类最佳（且经过改进）的资产负债表，Libor不断增加，并且可以使用Blackstone的专有交易流程。 BXMT继续履行其战略，为主要市场中高质量的，由保荐人支持的CRE资产承销更大的贷款，其第二季度的发行量为$ 3.9b，高于第一季度的$ 1.9b。管理层引用BXMT投资的市场中稳定的信贷趋势–我们相信黑石集团的债务和股权足迹为BXMT提供了宝贵的数据，为管理层的贷款需求和稳定的信贷前景注入了信心。我们根据第2季度业绩以及今天上午的收益电话更新了估算和模型，请参见第2页。201620172018 黑石抵押标准普尔500指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m 绝对0.1 7.0 4.7标普500指数2.4 7.1 14.2价格目标和风险因素随着每股账面价值的连续增长（基于股价为账面价值的125％的股票，请参见第3页），我们将价格目标提高至$ 34 / sh。考虑到1）我们的投资组合增长，回报和股息估计，2）经验丰富的管理团队和已建立的平台，3）公司强大的投资渠道以及4）创造有吸引力的CRE的市场条件，我们认为比账面价值高出25％是合适的债务投资机会。风险：投资组合增长放缓，资本配置放缓或还款额高于预期，可能会导致我们的估计过分乐观德意志银行证券公司发行于：25/07/2018 17:06:07 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa德意志银行研究评分购买北美美国公司黑石抵押日期2018年7月25日预测变化金融房地产金融路透社BXMT彭博社BXMT美国交换纽约州股票代号BXMT价格2018年7月24日目标价52周范围32.7134.0032.88 - 29.80资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行 2018年7月25日房地产金融黑石抵押页面PAGE2德意志银行证券公司图1：BXMT模型模型与估值估算值2018：将核心每股收益预估从$ 2.63 / sh提高至$ 2.83 / sh，以反映第二季度的18c增长以及对我们投资组合增长和价差假设的调整。考虑到我们不再期望BXMT在第四季度将季度股息提高2c，我们将股息预期下调2c，至$ 2.48 / sh。估算不假设有任何其他股票发行或股票回购。2019：将核心每股收益估算从2.76美元/股提高至2.84美元/股，以反映对我们投资组合增长和价差假设的调整。由于我们预计BXMT将在2019年派发64c的季度股息，因此我们维持对股息的预测为$ 2.56 / sh。该估计不假设任何额外的股票发行或股票回购。201720182019十二月结束Q1Q2第三季度风云第一季度第二季度第三季度Q4E风云Q1EQ2E第三季度Q4E风云利息及相关收入118.5126.8146.4146.1537.9155.4191.5188.0197.0731.9204.4207.8207.8207.8827.9利息花费 46.7 54.4 67.9 66.0 234.9 70.0 87.7 95.4 101.6 354.7 106.6 109.0 109.0 108.9 433.6净投资收益71.872.578.680.2303.085.4103.792.695.4377.297.798.898.998.9394.4营业费用：管理费9.69.69.59.938.611.111.111.311.344.911.311.311.311.345.4奖励费3.34.83.74.416.24.411.35.46.027.06.46.66.66.726.3一般和行政7.47.47.47.729.98.78.78.88.835.08.88.88.88.835.1交易费用---------------贷款损失准备金 - - - - - - - - - - - - - - - 总营业费用20.321.820.722.084.824.231.125.526.1106.926.526.726.826.8106.8估价津贴---------------消除债务收益---------------获得投资---------------股权投资收益 - - - - - - - - - - - - - - - 税前收入51.550.757.958.2218.361.272.667.169.4270.371.272.172.172.1287.6所得税准备金 0.1 0.1 0.1 0.0 0.3 0.1 0.1 0.2 0.2 0.5 0.2 0.2 0.2 0.2 0.6持续经营净收入51.450.657.858.1218.061.172.566.969.2269.871.171.972.072.0287.0终止经营产生的亏损（收入）---------------出售已终止经营业务的亏损 - - - - - - - - - - - - - - - 持续经营净收入51.450.657.858.1218.061.172.566.969.2269.871.171.972.072.0287.0归属于非控股权益的净收入 - - (0.1) (0.2) (0.3) (0.2) (0.2) - - (0.4) - - - - - BXMT的净收入51.450.657.757.9217.661.072.366.969.2269.471.171.972.072.0287.0已发行平均股数-摊薄95.095.095.098.896.0108.4109.1111.7111.7110.2111.7111.7111.7111.7111.7GAAP EPS-摊薄$ 0.54$ 0.53$ 0.61 $ 0.59$ 2.27$ 0.56 $ 0.66 $ 0.60$ 0.62$ 2.45$ 0.64$ 0.64$ 0.64$ 0.64$ 2.57CT Legacy Partners净收入（亏损）---------------GE购买折扣累计调整0.20.20.10.51.00.0(8.7)--(8.7)-----可转换票据折价摊销1.01.01.60.94.51.40.50.50.52.90.50.50.50.52.0外汇重估未实现收益------2.6--2.6-----非现金补偿费用（包括在一般费用中） 5.9 6.0 5.9 6.2 24.0 7.0 6.8 7.0 7.0 27.8 7.0 7.0 7.0 7.0 28.1核心收益58.157.465.164.5245.169.390.974.576.7311.478.679.579.579.5317.0核心每股收益-摊薄后$ 0.61$ 0.60$ 0.69 $ 0.65$ 2.55$ 0.64 $ 0.83 $ 0.67$ 0.69$ 2.83$ 0.70$ 0.71$ 0.71$ 0.71$ 2.84总股息$ 0.62$ 0.62$ 0.62 $ 0.62$ 2.48$ 0.62 $ 0.62 $ 0.62$ 0.64$ 2.50$ 0.64$ 0.64$ 0.64$ 0.64$ 2.56资料来源：德意志银行，公司备案注：除每股数据外，单位为百万美元 2018年7月25日房地产金融黑石抵押德意志银行证券公司页面PAGE3估值与风险因素随着每股账面价值的连续增长，我们将目标价格提高至每股34美元。我们的价格目标是基于股价较账面价值溢价25％的股票进行的。考虑到1）我们的投资组合增长，回报率和股息估算，我们认为股价较账面价值溢价25％是适当的，2）经验丰富的管理团队和已建立的平台，3）公司强大的投资渠道，以及4）市场条件创造了有吸引力的CRE债务投资机会。自2013年以来，BXMT的交易市净率在85％至127％之间。投资组合增长放缓，资本部署或还款额高于预期，可能会导致我们的估计过高。投资流动性不足，利率变化，市场价值下降，房地产价值下降以及不良信贷结果可能会对BXMT的业务和业绩产生负面影响。经济下滑也可能对BXMT的业务和业绩产生负面影响。我们预计BXMT将利用杠杆来提高回报。 2018年7月25日房地产金融黑石抵押页面PAGE4德意志银行证券公司附录1重要披露*可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格*揭露黑石抵押BXMT32.71（USD）2018年7月24日2, 6, 7, 8, 9*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所获取。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站上的全球披露查询页面：https：//research.db.com/研究/披露/公司搜索。除了此报告之外，还可以在https://research.db.com/Research/Topics/Equities？找到重要的风险和冲突披露。 topicId = RB0002。强烈建议投资者在投资之前先查看此信息。美国监管机构要求的重要披露除美国以外，至少还有一个司法管辖区可能还要求标有星号的披露。请参阅非美国监管机构要求的重要披露和说明。2.德意志银行和/或其分支机构以该公司发行的股票证券为市场。6.德意志银行和/或其分支机构拥有根据美国法