期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 1 页 共 9 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 锌：镀锌消费悲观，锌价仍存下行风险 近期报告： 20180606-专题报告-“有色夏弈”系列报告（二）铅：双轮驱动，价格继续上涨 20180423-专题报告-“有色春猎“系列报告（二）铜：细梳供需面的两个“预期差” 20180302-专题报告-不可忽略的废铜（一）：中国进口废铜政策解读 20180111-年报-有色乘风再起航  季先飞  021-52138207  Jixianfei015111@gtjas.com 投资咨询资格 Z0012691 【报告要点】 我们的观点： 锌价的驱动逻辑已从供应端转向消费端，基于对中国镀锌终端消费前景的悲观预期，锌价将继续承压。 我们的逻辑： 锌矿供应短缺对锌价的驱动逻辑逐渐消退，取而代之的是消费的变化对价格影响越来越大。中国镀锌消费走弱拖累全球锌消费下滑，是我们看弱锌价的主要原因。从中国主要镀锌消费行业看，汽车、家电等轻工行业的镀锌消费依然存在增长空间，但建筑、通信、电力、交通等行业持续走弱，镀锌消费大幅下降，其减少量大于汽车和空调行业带来的镀锌消费增量。 操作建议： 当前，锌价反弹为投资者提供做空机会，建议投资者逢高沽空。从技术上看，沪锌1809在23600元/吨附近阻力较大，投资者可在此点位附近建立空单。 2018.06.29 2816 策略报告 产业服务研究所 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 2 页 共 9 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 当前，锌的供应稳健，锌价的驱动逻辑已从供应端转向了需求端。中国镀锌消费是全球锌消费的主要变量，而基于对中国镀锌消费前景的悲观预期，我们认为锌价将继续承压。具体来看，汽车、家电等轻工行业的镀锌消费依然存在增长空间，但建筑、通信、电力、交通等行业持续走弱，镀锌消费大幅下降，其减少量大于汽车和空调行业带来的镀锌消费增量。我们认为当前锌价反弹为投资者提供做空机会，建议投资者以逢高沽空为主。 1. 锌驱动逻辑的转变：锌消费接替锌矿供应 自2015年10月嘉能可宣布旗下矿山减产50万吨以来，锌矿供应由过剩逐渐转为短缺，成为驱动锌价上涨的主要逻辑。随着2016-2017年三季度锌价的连续上涨，国外锌矿生产恢复，锌矿供应大幅增加，锌矿供需逐渐由此前的供应短缺转为供应平衡。锌矿供应短缺对锌价的驱动逻辑逐渐消退，取而代之的是消费端对价格的影响越来越大，2017年四季度锌价快速上涨便是源于全球锌消费的快速增长。四季度，全球锌消费同比增长6.94%，同期伦锌上涨4.7%。但是，进入2018年后这种驱动逐渐减弱，数据显示，1-4月全球锌消费约441.61万吨，同比下降4.35%，这亦明显弱于年初市场普遍预期的全年增速2.5%。受此影响，锌价自年初开始震荡下跌，截至6月，伦锌跌幅13.15%。 中国是全球最大的锌消费国，约占全球锌消费的49%，其他依次为欧洲27国、美国、印度、日本、韩国等。对主要锌消费国统计显示，进入2018年后，欧洲27国、美国、印度、日本、韩国等国家锌的总消费处于相对平稳的状态，1-4月锌消费量为165.2万吨，同比增长0.6%，但中国锌消费量却大幅下滑，1-4月消费量为195.08万吨，同比下降6.95%，快于全球锌消费下滑速度，这是全球锌消费下降的主要原因。因此，我们将延续需求驱动的逻辑，研究中国锌消费前景，以判断未来锌价的运行趋势。 图1 1-4月，全球锌消费同比下降4.35% 图2 中国锌消费占全球的49% -15%-10%-5%0%5%10%8590951001051101151201251301352014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-02万吨全球精炼锌消费量同比 中国49%欧洲27国14%美国6%韩国4%日本4%印度5%其他18% 资料来源：wind，国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind，国泰君安期货产业服务研究所 图3 1-4月，其他主要国家锌消费量同比回升 图4 1-4月，中国锌消费量累计同比下降6.95%，其他国家锌消费量累计同比增长0.6% -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2530354045502014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04万吨其他主要国家锌消费量同比 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-03中国锌消费量累计同比其他主要国家锌消费累计同比 资料来源：wind，国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind，国泰君安期货产业服务研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 3 页 共 9 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 2. 国内镀锌消费为消费端的最大变量 国内锌初级消费中，镀锌消费占比62%，是影响锌需求的主要因素。当前，国内镀锌产量下滑，数据显示，1-5月重点企业镀锌板(带)累计产量912.67万吨，同比下降3.3%。如果再考虑今年年初以来国内环保形势严峻，河北、山东、天津等多地专项整治涉酸洗企业，大量中小型镀锌企业停产，估计1-5月国内镀锌板（带）总产量降幅将远超3.30%。需要注意的是，中小型镀锌企业停产后，这些企业的订单流向了大型重点企业，但是大型重点企业的产量依然处于减少状态，更加表明了终端镀锌消费疲弱，整体订单明显不足。 镀锌产品主要用于钢铁防腐蚀保护，广泛应用于建筑（55%）、交通（21%）、家电（13%）、包装（5%）等行业。从细分领域来看，镀锌主要应用于电力铁塔、房地产、变电站附属设施、通信铁塔、建筑钢结构构件、路灯杆、铁路、公路防护、船用构件、轻工业等。研究显示，1-5月，在镀锌的主要消费领域中，电力铁塔等镀锌消费下降明显，其减少量大于轻工行业带来的镀锌消费增量。我们将重点分析这些镀锌细分领域的发展状况，进而判断未来的镀锌消费情况。 图5 中国锌初级消费结构 图6 镀锌终端消费构成 镀锌, 62%压铸锌合金, 13%黄铜, 11%氧化物, 6%电池, 6%其他, 2% 建筑行业55%交通21%家电13%包装5%其他6% 资料来源：国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：国泰君安期货产业服务研究所 图7 1-5月，国内重点企业镀锌板(带)累计产量912.67万吨，同比下降3.30% -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-02重点企业镀锌板（带）产量累计同比 资料来源：wind，国泰君安期货产业服务研究所 2.1 汽车、空调行业镀锌消费将增加 轻工行业的镀锌消费依然存在增长空间，需要重点关注镀锌消费量相对较多的汽车和空调行业。我们研究显示，2018年汽车行业将进入稳健增长期，而空调行业将延续高速增长的状态。 对于汽车行业，2016-2017年小排量汽车购置税优惠政策在一定程度上刺激了购车需求，但随着2018年车辆购置税优惠政策的退出，汽车产销面临一定的压力，1-5月，国内汽车产量1176.8万辆，同比增长3.84%，增速低于去年同期水平。我们预计汽车将进入稳健增长期，全年产销增速为2%-4%。如果以每辆企业使用350千克镀锌板进行匡算，2018年新增汽车用镀锌板使用量20-40万吨。 对于家电行业，空调行业对镀锌板的消费最大，平均每台空调使用镀锌板22千克，远高于其他家电产 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 4 页 共 9 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 品。当前，中国空调产量维持高速增长，截至5月份，空调产量9025.40万台，同比增长16.1%。6月是空调的传统消费淡季，但从主要空调生产企业的排产量来看，6月空调产量的同比和环比将均出现增长。我们预计，2018年下半年空调产销量仍将稳中有升，主要受两方面因素的影响：第一，极端气温多发，空调普及率大幅提高，人均空调拥有量持续上升。当前，随着高温天气的来临，民用空调批量采购项目（批采）涌现。第二，空调更新换代需求增加，中怡康数据显示，2018年替换率将达到58.7%。我们测算，如果以全年空调增速15%计算，2018年新增空调镀锌板使用量50万吨。 图8 1-5月，汽车累计产量1176万辆，同比增长3.84% 图9 1-5月，空调产量9025.40万台，同比增长16.1% -5%0%5%10%15%20%05001000150020002500300035002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04万辆汽车产量累计值同比 -10-505101520