1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明。  主要观点： 主要修改： 1.对于一些模糊不清的监管边界进行了明确，将金融资产投资公司作为主体金融机构纳入了此次监管范畴，并明确私募投资基金、创业投资基金、政府出资产业投资基金不适用本规定，养老金产品同样不适用于本意见。2.提出标准化债权的5条认定条件，标准化债权定义的完善也意味着非标的范围更加具体。3.推动净值化管理，鼓励以市值计量所投金融资产，兼顾市场诉求，允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。4.对份额分级产品有所放松。5.过渡期延长至2020年底，较意见稿增加一年半。并且在过渡期内要求允许老产品对接未到期资产，但要严格控制存量并有序递减。 态度放松，防范风险与有序规范兼顾 整体来看，正式稿相较于意见稿边际有明显缓和，尤其在过渡期问题上，不仅期限延长，并且相较于意见稿的一刀切不允许新增不符合本意见的资管产品的认购规模允许发行老产品续接。可以看出管理层充分考虑市场诉求，保证必要的流动性和市场稳定。而其他修改部分除了对意见稿的修补完善，使得监管逻辑更加严密外，也可以看出放松的痕迹，尤其私募产品的限制放松较多。但整体的一个监管框架与基本要求不变，功能监管、统一标准；穿透管理，打击嵌套通道；控制杠杆，打破刚兑等重要原则贯穿始终，杠杆率等具体要求也维持不变。 资管回归本源，市场冲击有限 监管的达摩克利斯之剑终于落下，资管新规在大力整治资管业务监管套利、多层嵌套、杠杆不清，弥补监管短板，引导金融更好的服务实体经济的同时兼顾防范风险与有序规范相结合，充分考虑市场承受能力，加强市场沟通，有效引导市场预期。行业格局面临重塑，表外回归表内成为趋势。对于新规中成立子公司开展资管业务的要求，业内已有所行动，光大银行、浦发银行、招商银行、华夏银行、北京银行先后宣布成立资管子公司。净值型产品也将更大范围内地陆续推出。资管业务将更加回归本源，机构更需提高自身主动管理能力，真正做到“受人之托、代人理财”。 对于市场而言，此前意见稿的出台已经引发了几轮深刻的调整，部分机构已提前参照要求规范自身资管业务。而此次正式稿的出台更多的是利空兑现，并且边际上监管力度有明显放松，对市场的冲击应有限，并且资金回表是趋势，对于债券的配置需求将形成支撑。虽然此次资管新规仅是纲领性意见，后续会有更对细则出台，但主要的监管思路的大体框架不变，超预期的可能性下降。 日期：2018年5月4日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 防范风险与有序规范兼顾 资管回归本源 ——资管新规专题对比解析 证券研究报告/债券研究/固定收益专题 固定收益专题 2 2018年5月4日 事件：资管新规正式发布 4月27日，为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防控金融风险，更好地服务实体经济，经国务院同意，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局日前联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。酝酿已久的资管新规正式落地。 正式稿与意见稿对比解析： 本专题将对正式稿与意见稿的区别逐条分析，红字为正式稿新增部分。 二、资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。金融机构可以与委托人在合同中事先约定收取合理的业绩报酬，业绩报酬计入管理费，须与产品一一对应并逐个结算，不同产品之间不得相互串用。 私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见，创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。 解读：对于一些模糊不清的监管边界进行了明确，将金融资产投资公司作为主体金融机构纳入了此次监管范畴，并明确私募投资基金、创业投资基金、政府出资产业投资基金不适用本规定，不作为监管主体。要求业绩报酬计入管理费用，并与产品一一对应。 三、资产管理产品包括但不限于人民币或外币形式的银行非保本理财产品，资金信托，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品，不适用本意见。 解读：金融资产投资公司纳入监管范围后，所发行的资产管理产品相应调整，但强调养老金产品不适用于本意见。 四、资产管理产品按照募集方式的不同，分为公募产品和私募产品。公募产品面向不特定社会公众公开发行。公开发行的认定标准依照《中华人民共和国证券法》执行。私募产品面向合格投资者通过非公开方式发行。 固定收益专题 3 2018年5月4日 资产管理产品按照投资性质的不同，分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。固定收益类产品投资于存款、债券等债权类资产的比例不低于80%，权益类产品投资于股票、未上市企业股权等权益类资产的比例不低于80%，商品及金融衍生品类产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于80%，混合类产品投资于债权类资产、权益类资产、商品及金融衍生品类资产且任一资产的投资比例未达到前三类产品标准。非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交易日内调整至符合要求。 金融机构在发行资产管理产品时，应当按照上述分类标准向投资者明示资产管理产品的类型，并按照确定的产品性质进行投资。在产品成立后至到期日前，不得擅自改变产品类型。混合类产品投资债权类资产、权益类资产和商品及金融衍生品类资产的比例范围应当在发行产品时予以确定并向投资者明示，在产品成立后至到期日前不得擅自改变。产品的实际投向不得违反合同约定，如有改变，除高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产外，（意见稿：如需调整投资策略，与确定的投资性质产生偏离）应当先行取得投资者书面同意，并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。 解读：对于按投资性质划分的产品非主观因素突破比例限制15个交易日进行调整至符合要求。产品投向不得违反合同规定，除非事先得到投资者书面同意，但对于高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产得到豁免。 五、资产管理产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两大类。合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。 （一）具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元。 （二）最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。 （三）金融管理部门视为合格投资者的其他情形。 合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。(意见稿：合格投资者同时投资多只不同产品的，投资金额按照其中最高标准执行。) 固定收益专题 4 2018年5月4日 投资者不得使用贷款、发行债券等筹集的非自有资金投资资产管理产品。 解读：新增合格投资者认定要求，删除“合格投资者同时投资多只不同产品的，投资金额按照其中最高标准执行”，投资金额要求标准上有所放松，但强调投资者不得使用非自有资金投资资管产品。此项修改有紧有松。 八、金融机构运用受托资金进行投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。 金融机构应当履行以下管理人职责： （一）依法募集资金，办理产品份额的发售和登记事宜。 （二）办理产品登记备案或者注册手续。 （三）对所管理的不同产品受托财产分别管理、分别记账，进行投资。 （四）按照产品合同的约定确定收益分配方案，及时向投资者分配收益。 （五）进行产品会计核算并编制产品财务会计报告。 （六）依法计算并披露产品净值或者投资收益情况，确定申购、赎回价格。 （七）办理与受托财产管理业务活动有关的信息披露事项。 （八）保存受托财产管理业务活动的记录、账册、报表和其他相关资料。 （九）以管理人名义，代表投资者利益行使诉讼权利或者实施其他法律行为。 （十）在兑付受托资金及收益时，金融机构应当保证受托资金及收益返回委托人的原账户、同名账户或者合同约定的受益人账户。 （十一）金融监督管理部门规定的其他职责。 金融机构未按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责，造成投资者损失的，应当依法向投资者承担赔偿责任。 解读：完善金融机构的管理人职责。 十、公募产品主要投资标准化债权类资产(意见稿：投资风险低、流动性强的债权类资产)以及上市交易的股票，除法律法规和金融管理部门另有规定外，不得投资未上市企业股权。公募产品可以投资商品及金融衍生品，但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定。(意见稿：现阶段，银行的公募产品以固定收益类产品为主。如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。) 固定收益专题 5 2018年5月4日 私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产，并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。 解读：删除“银行的公募产品以固定收益类产品为主。如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外”，放松对银行公募产品发行限制，增加鼓励私募产品投资债转股。 十一、资产管理产品进行投资应当符合以下规定： （一）标准化债权类资产应当同时符合以下条件： 1.等分化，可交易。 2.信息披露充分。 3.集中登记，独立托管。 4.公允定价，流动性机制完善。 5.在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。 标准化债权类资产的具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。 标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。金融机构发行资产管理产品投资于非标准化债权类资产的，应当遵守金融监督管理部门制定的有关限额管理、（意见稿：风险准备金）流动性管理等监管标准。金融监督管理部门未制定相关监管标准的，由中国人民银行督促根据本意见要求制定监管标准并予以执行。 金融机构不得将资产管理产品资金直接（意见稿：或间接）投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制由金融管理部门另行制定。 （二）资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权或股权投资的行业和领域。 （三）鼓励金融机构（意见稿：在依法合规、商业可持续的前提下），通过发行资产管理产品募集资金投向符合国家战略和产业政策要