敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年4月13日 宏观经济 出口转负主要受春节因素影响 ——3月及一季度进出口数据点评 宏观点评  事件： 4月13日海关总署公布数据显示，3月份出口金额（以美元计）同比减少2.7%，进口金额同比增长14.4%；贸易逆差49.83亿美元。一季度出口金额同比增长14.3%，进口金额同比增长18.9%；贸易顺差493.41亿美元。  出口转负主要受春节因素影响，和贸易战关系不大 3月出口增速负增长，主要原因是春节位于月中，节前扩大出口的滞后效应对3月影响较大，可以理解为1-2月透支了一部分3月份的出口，叠加去年同期高基数的影响，导致出口增速大幅下降。从先行指标来看，欧元区制造业PMI自今年以来持续下行，日本PMI连续下行2个月，美国3月PMI也开始回落，说明外需环境有转弱的趋势。同时，3月外贸先导指数回落至41%，连续2个月出现回落，再加上贸易战的不确定性，未来一段时间我国出口可能有一定的压力。 3月出口回落和贸易战的关系不大， 首先从时点上来看，本轮贸易战本质是从3月23日美国提出的600亿关税开始，对整个3月的出口不会产生实质性影响。可以从两个方面侧面印证这点，一方面，3月对美国、欧盟、日本出口增速均出现较大回落。另一方面，从出口产品来看，回落较多的主要是劳动密集型产品，高附加值产品虽有回落但保持正增长，高于整体出口增速，而且从出口份额来看，3月机电和高新技术产品份额共占95.7%，比2月高8.7个百分点，说明3月机电和高新技术产品出口并未因为贸易战的信息而走弱。同时，类比2015年，机电和高新技术产品出口份额共占95.5%，和今年3月相差不大，这进一步说明，剔除春节因素，贸易战对3月出口的影响不大。  进口升，内需弱 3月进口增速回升，今年春节位于2月中旬，企业在节后扩大进口的影响主要落在3月，导致进口金额大幅上涨，进口增速回升。铁矿砂、原油和未锻造的铜及铜材进口增速回落，主要受节后开工较慢以及采暖季环保限产的影响。尽管3月进口增速上升，但不能说明内需强劲，由于3月原材料购进价格处于低位，企业前期主动补库存，增加进口，但三月中上旬需求释放缓慢，这点从新订单指数与新出口订单指数的变化中也能看出。  贸易战存不确定性，关注新一轮对外开放的影响 一季度我国对外贸易表现良好，进出口产品结构优化，高附加值产品出口和优质消费品进口均维持较高的增速。同时，贸易顺差收窄至2014年二季度以来最低水平，显示进出口趋于平稳。二季度，在国内外复杂因素交织的背景下，我国对外贸易机遇与挑战并存。挑战主要来自于： 1）中美贸易战带来的不确定性。中美贸易摩擦加剧，双方已经进行势均力敌的三轮较量，可能不久后会进入谈判阶段，但谈判过程势必非常艰辛，二季度出口可能受到影响。需要注意到的是，在关税落实前期，美国进口商可能会补充库存，反而会增加中国出口。由于当前美国征收600亿美元关税窗口期在6月之后，中国的反制措施实施点是紧跟美国之后，但如果谈判无实质性进展，那么在关税落地之后，中国对美出口将面临较大压力。 2）海外发达经济体制造业PMI虽然仍位于高位，但处于下行趋势，外需环境对出口的提振作用可能有所减弱。 3）发达国家开始竞争性减税以及再工业化，这将增加发达国家制造业优势，制造业将回流发达国家，加剧全球竞争。 贸易战阴霾下，习主席在博鳌亚洲论坛2018年年会上，已经表示中国将进一步放宽市场准入，包括尽快放宽外资股比限制，特别是汽车行业外资限制，相当幅度降低汽车进口关税，银行、证券、保险行业外资股比限制的重大措施要确保落地。同时主动扩大进口，创造更有吸引力的投资环境，加强知识产权保护。中国对外开放的步伐无关贸易战，贸易战对国际贸易的影响一定程度上可以通过对外开放熨平，同时，中国继续推进“一带一路”建设，加快和其他国家的自由贸易区谈判，扩展和其他国家的经贸往来。在贸易战不全面升级的情况下，即便二季度进出口有所波动，长期而言，在新一轮对外开放的带动下，我国对外贸易的形势依然乐观。  风险提示：贸易战发展超预期 首席经济学家 潘向东 (执业证书编号：S0280517100001) 首席宏观分析师 刘娟秀 (执业证书编号：S0280517070002) 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 相关研报 宏观报告：出口超预期回升，顺差扩大，警惕贸易保护主义抬头——2月份进出口数据点评 2018-3-9 宏观报告：进口总额和高新技术产品出增长超预期——1月份进出口数据点评 2018-3-7 宏观报告：高基数促使进口超预期回落，未来外贸形势有望保持平稳——2017年12月份进出口数据点评 宏观报告：各地方2017年做了什么，2018年准备做什么？ 2018-2-8 宏观报告：汇率因素推动美元计外储实现12个月持续增长——1月外汇储备点评 2018-1-13 2018-2-8 宏观报告：美股大跌，还是需要警惕引发金融风险 2018-2-7 宏观报告：库存回升，流动性充裕，原材料价格和市场利率回落 2018-2-4 宏观报告：寒冷气候推动原材料和农产品涨价 2018-1-28 宏观报告：2018年人民币汇率是贬是升还是稳？ 2018-1-23 宏观报告：12月份70个城市中57个城市房价环比上涨 2018-1-22 宏观报告：图览中央经济工作会议后各大部委新年部署 2018-1-10 宏观报告：为何2018年流动性会边际改善？对股市债市有何影响？ 2017-12-28 2018-4-13 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 出口转负主要受春节因素影响，和贸易战关系不大 .......................................................................................... 3 2、 进口升，内需弱 ................................................................................................................................................. 4 3、 贸易战存不确定性，关注新一轮对外开放的影响 .............................................................................................. 5 图表目录 ................................................................................................................................................................... 7 2018-4-13 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 事件：4月13日海关总署公布数据显示，3月份出口金额（以美元计）同比减少2.7%，进口金额同比增长14.4%；贸易逆差49.83亿美元。一季度出口金额同比增长14.3%，进口金额同比增长18.9%；贸易顺差493.41亿美元。 1、 出口转负主要受春节因素影响，和贸易战关系不大 3月出口增速负增长，主要原因是春节位于月中，节前扩大出口的滞后效应对3月影响较大，可以理解为1-2月透支了一部分3月份的出口，叠加去年同期高基数的影响，导致出口增速大幅下降。从先行指标来看，欧元区制造业PMI自今年以来持续下行，日本PMI连续下行2个月，美国3月PMI也开始回落，说明外需环境有转弱的趋势。同时，3月外贸先导指数回落至41%，连续2个月出现回落，再加上贸易战的不确定性，未来一段时间我国出口可能有一定的压力。 3月出口回落和贸易战的关系不大， 首先从时点上来看，本轮贸易战本质是从3月23日美国提出的600亿关税开始，对整个3月的出口不会产生实质性影响。可以从两个方面侧面印证这点，一方面，3月对美国出口增速回落51.7个百分点，但对欧盟和日本也分别回落49.3个和34.9个百分点。另一方面，从出口产品来看，回落较多的主要是劳动密集型产品（农产品回落36.8个百分点，服装及衣着附件回落113个百分点），高附加值产品（机电和高新技术产品）虽有回落但保持正增长，高于整体出口增速，而且从出口份额来看，3月机电和高新技术产品份额均有回升，共占95.7%，比2月高8.7个百分点，说明3月机电和高新技术产品出口并未因为贸易战的信息而走弱。同时，类比2015年（春节错位，且春节位于2月中旬），机电和高新技术产品出口份额共占95.5%，和今年3月相差不大，这进一步说明，剔除春节因素，贸易战对3月出口的影响基本可以忽略不计。 图表1： 3月出口增速回落 图表2： 3月美、欧、日制造业PMI回落 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图表3： 对美国、欧盟、日本出口同比增速 图表4： 劳动密集型产品出口回落 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0030.0035.0040.0045.0050.0055.002014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-03外贸出口先导指数 PMI:新出口订单 出口同比（右） 44.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.0060.0062.002014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-03美国 欧元区 日本 2018-4-13 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图表5： 各主要产品出口份额 资料来源：Wind，新时代证券研究所 2、 进口升，内需弱 3月进口增速回升，今年春节位于2月中旬，企业在节后扩大进口的影响主要落在3月，导致进口金额大幅上涨，进口增速回升。 从主要进口商品来看，铁矿砂、原油和未锻造的铜及铜材进口增速分别较上月降低13.9个、7.3个、1.3个百分点，主要受节后开工较慢以及采暖季环保限产的影响。尽管3月进口增速上升，但不能说明内需强劲，由于3月原材料购进价格处于低位，企业前期主动补库存，增加进口，但三月中上旬需求释放缓慢，这点从新订单指数与新出口订单指数的变化中也能看出，企业进入被动补库存阶段，例如3月钢材进口金额同比增长11.3%，由于需求较弱，钢价回落，同时带动铁矿石补库存意愿不强，进口增速回落。 图表6： 3月进口增速回升 图表7： 主要商品进口金额同比增速 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03美国 欧盟 日本 -60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2015-032015-052015-072015-092015-112016-0120