基础化工行业2018年投资策略：景气持续，沿三条主线长期布局

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 基础化工 [Table_IndustryInfo] 基础化工行业2018年投资策略 超配 （维持评级） 2017年12月05日 一年该行业与上证综指走势比较 行业投资策略 行业景气持续，沿三条主线长期布局  行业景气可持续，低估值龙头仍有成长空间 2017年行业景气度持续提升，在供给侧改革和环保政策持续加严的共同作用下，产能收缩明显，需求面在地产、家电、纺织业的带动下保持稳定增长，行业供需格局持续改善，PPI目前仍处于高位。市场表现走势则分化明显，产业链上游板块中具有生产优势的龙头企业盈利改善明显，业绩大幅提升，下游板块则利润受压缩，业绩有待恢复。 展望2018年行业景气有望持续，环保力度不放松，原油价格中枢上行将推动化工品价格保持在高位。目前部分子行业的龙头公司经过四季度的回调后，估值仍处于较低水平，考虑到明年行业供需格局仍有望持续改善，部分龙头公司的盈利中枢将维持在较高水平，对应估值修复空间较大。推荐关注钛白粉（龙蟒佰利）、氯碱（中泰化学）、粘胶（三友化工）、染料（浙江龙盛、闰土股份）等子行业。  投资主线一：沿产业链投资油价上涨最受益的环节 在原油价格中枢上移的趋势下，除了石油勘探开采环节直接受益外，石化产业链上游产品的价格传导相对更为容易，化工原料生产企业的盈利改善更为明显，可以重点关注与石油炼化直接相关的丙烯酸（卫星石化）、MDI（万华化学，）、PTA-涤纶（恒力股份）等产业链及相关龙头企业。煤头和气头替代性化工品的盈利情况同样会受益于油价的上涨，煤制甲醇、煤制乙二醇、尿素、PVC等煤化工相关产品价格与价差会扩大，相关企业盈利情况将持续好转，推荐关注华鲁恒升、中泰化学等煤化工领域具备生产工艺优势的企业。  投资主线二：进口替代的行业需求空间更大 我国很多基础化工品产能已经过剩，且随着国内经济增速的放缓，不少行业需求增长空间有限。目前进口依存度较高的化工品未来必然陆续被国产产品所替代，因此从进口替代需求高的行业中寻找长期机会更具有确定性。截至2016年乙二醇、二乙二醇、PX、聚碳酸酯等产品的进口依存度仍在50%以上，苯乙烯、丙酮、双酚A等产品的进口依存度也在30%以上。这些产品相关的子行业与公司未来长期仍有较大成长空间。  投资主线三：产业升级补短板带来新机会 新能源汽车、物联网、半导体芯片、新一代显示屏、光伏、智能工厂等产业升级快速发展，全球产值向中国集中的趋势明显，对高端新材料的需求快速增长。而且我国化工行业集中效应明显，产业配套逐步齐全，部分企业的生产工艺经过多年积累已不断取得突破。我们认为未来具有技术优势的公司将快速成长，补足我国高精尖材料的产业短板。重点推荐关注锂电池材料、电子化学品、碳纤维材料等行业，这些行业未来有希望诞生一批优秀的全球性化工新材料公司。  风险提示：下游需求增速低于预期；环保政策力度减弱，边际供给迅速增加；供需格局恶化，化工品价格下行；油价上涨趋势低于预期。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2017E 2018E 2017E 2018E 600309 万华化学 买入 37.94 103,728 3.74 4.13 10.1 9.2 002812 创新股份 买入 95.28 13,001 2.61 5.01 36.5 19.0 002601 龙蟒佰利 买入 16.91 34,363 1.33 1.55 12.7 10.9 600346 恒力股份 未评级 12.00 33,908 0.46 0.56 26.0 21.4 资料来源：Wind、Wind一致预测，国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《新能源汽车全产业链基础系列研究报告之四：湿法隔膜扩产潮，百舸争流快者先》 ——2017-11-02 《化学纤维行业报告：下游纺织业复苏，化纤行业迎来景气周期》 ——2017-08-03 《行业重大事件快评：周期行情火热，沿四大主线投资基础化工行业》 ——2017-08-01 《基础化工2017年中报前瞻：供需格局改善，行业持续景气》 ——2017-07-25 《行业重大事件快评：T DI价格跳涨，供给收缩利好行业延续景气》 ——2017-07-19 联系人：龚诚 电话： 010-88005306 E-MAIL： gongcheng@guosen.com.cn 证券分析师：王念春 电话： 0755-82130407 E-MAIL： w angnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 D-16F-17A-17J-17A-17O-17上证综指基础化工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 回顾2017年行业景气度持续提升，行业供需格局改善明显。在供给侧改革和环保政策持续加严的共同作用下，产能收缩明显，需求面在地产、家电、纺织业的带动下保持稳定增长，PPI目前仍处于高位。市场表现走势则分化明显，虽然基础化工板块全年跌幅-3.73%（截至2017.11.20），但是部分子版块及龙头企业涨幅远超行业平均水平。根据我们在4月份推荐的龙头投资组合，全年涨幅达到31.03%（截至2017.11.20）。 展望2018年行业景气有望持续，环保力度不放松，原油价格中枢上行将推动化工品价格保持在高位。目前部分子行业的龙头公司经过四季度的回调后，估值仍处于较低水平，考虑到明年行业供需格局仍有望持续改善，部分龙头公司的盈利中枢将维持在较高水平，对应估值修复空间较大。我们对基础化工行业维持“超配”评级，推荐关注钛白粉（龙蟒佰利）、氯碱（中泰化学）、粘胶（三友化工）、染料（浙江龙盛、闰土股份）、MDI（万华化学）等高景气行业的低估值龙头。 过去在“去产能、去库存、去杠杆”取得巨大成果之后，我们认为“补短板、做加法”将成为下一阶段供给侧改革的核心重点，历史性的产业结构大调整将带来长期的投资机会。建议未来沿三条主线长期布局化工行业： 主线一、沿产业链投资油价上涨最受益的环节。在原油价格中枢上移的趋势下，除了石油勘探开采环节直接受益外，石化产业链上游产品的价格传导相对更为容易，化工原料生产企业的盈利改善更为明显，可以重点关注与石油炼化直接相关的丙烯酸（卫星石化）、MDI（万华化学）、PTA-涤纶（恒力股份）等产业链及相关龙头企业。煤头和气头替代性化工品的盈利情况同样会受益于油价的上涨，煤制甲醇、煤制乙二醇、尿素、PVC等煤化工相关产品价格与价差会扩大，相关企业盈利情况将持续好转，推荐关注华鲁恒升、中泰化学、阳煤化工等煤化工领域具备生产工艺优势的企业。 主线二、进口替代的行业需求空间更大。我国很多基础化工品产能已经长期过剩，且随着国内经济增速的放缓，不少行业需求增长空间有限。目前进口依存度较高的化工品未来必然陆续被国产产品所替代，因此从进口替代需求高的行业中寻找长期机会更具有确定性。截至2016年乙二醇、二乙二醇、PX、聚碳酸酯等产品的进口依存度仍在50%以上，苯乙烯、丙酮、双酚A等产品的进口依存度也在30%以上。另外ABS树脂、己内酰胺、丙烯腈、聚苯乙烯、聚碳酸酯、环氧树脂、甲醇、纯苯等产品的进口依存度也相对处于较高水平。这些产品相关的子行业与公司未来长期仍有较大成长空间。推荐关注与提高这些重点产品国产化率相关的民营炼化项目和新型煤制乙二醇项目，以及新建的产业链一体化园区（鲁西化工、万华化学、江山化工）。 主线三、产业升级补短板带来新机会。新能源汽车、物联网、半导体芯片、新一代显示屏、光伏、智能工厂等产业升级快速发展，全球产值向中国集中的趋势明显，对高端新材料的需求快速增长。而且我国化工行业集中效应明显，产业配套逐步齐全，部分企业的生产工艺经过多年积累已不断取得突破。我们认为未来具有技术优势的公司将快速成长，补足我国高精尖材料的产业短板。重点推荐关注锂电池材料（天赐材料、新纶科技、创新股份）、电子化学品（江化微、万润股份）、碳纤维材料（光威复材、康得新）等行业，这些行业未来有希望诞生一批优秀的全球性化工新材料公司。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 核心假设或逻辑 我们认为基础化工行业的当前基本逻辑在于供给面受到改革和环保政策双重作用下将在2年内难有大规模产能扩张，需求面则在国内经济增速放缓的大背景下保持稳定缓慢增长，在油价中枢长期上行的推动下，行业有望走出景气长期缓慢向上的大周期。行业在面临结构调整的同时，进口替代以及产业升级补短板所带来的需求增长将超过行业平均水平。 与市场预期不同之处 市场对化工周期的走势预期向来存在较大的分歧。在大部分产品走出景气周期之后，不少子行业的龙头公司的业绩大幅改善，但是市场却不断质疑化工行业的周期是否已经进入下行通道，认为这些行业龙头公司的未来业绩不可持续，从而给予较低的估值。从今年3-5月份、9-11月份这两个阶段基础化工板块的走势可以看出市场的质疑情绪，而一旦需求面有所反应，或者环保导致限产力度加大时，市场又会重新投入对周期品化工龙头的追逐当中。 我们坚定的认为这次的化工周期将会走出一波时间跨度较大的景气上行周期，这期间或许会有震荡和回调，但是行业格局会持续改善。目前行业产能扩张周期仍处底部，进口替代和产业升级将带来新的需求空间，完成产能集中、进口替代阶段之后，部分优秀的国内化工企业将具备开展全球市场业务的能力，业务范围有望持续扩大。 因此我们认为部分子行业的优秀龙头公司的盈利中枢将长期维持在较高水平并可以保持长期增长，目前市场给予部分龙头企业的估值仍有上升空间。 股价变化的催生因素 需求面短时间内难以有大的影响因素，化工行业的股价变化催生因素更多在于供给面的环保督察因素。另外原油价格中枢的持续上行也会缓慢产生股价催化作用，当油价突破某个价位时，市场会加大对化工品价格上涨的预期，以及对煤化工行业利好的预期。 核心假设或逻辑的主要风险 第一、下游需求增速低于预期。主要风险来自于房地产行业，如果明年房地产行业在政策调控下，固定投资完成额增速大幅度下滑，会对化工行业的整体需求支撑减弱。 第二、环保政策力度减弱，边际供给迅速增加。过去2年由于环保政策的力度超前，大量低效、不达标产能被停产整改，行业供给持续收缩，对产能过剩现象起到明显缓解。政策日常性高强度的执行是否能被基层监督管理机构所落实，仍需各项具体措施的不断完善。 第三、供需格局改善势头向下，化工品价格下行。在目前行业格局下，化工品价格基本能维持在高位，部分行业的龙头企业盈利中枢有望长期保持高位。如果供需格局改善势头不达预期，行业重新进入供过于求的状态，导致化工品价格持续下行，则部分子行业龙头盈利中枢必将下行，影响其合理估值水平。 第四、原油价格中枢上行趋势低于预期。影响原油价格的因素太多，对价格的预测非常困难，我们认为原油价格向上趋势不变，但是震荡幅度、时间跨度难以预估。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 P