东吴证券 东吴宏观 经济早班车 第169期-

核心观点与关键数据

市场现状与超跌信号观察：

• 权益市场自年中以来整体降温，回撤接近历史可比区间，处于政策底向市场底过渡的博弈窗口。
• 创业板最大回撤达43%，接近2015年和2022年首轮下跌回吐幅度，市场表现明显弱于预期。
• 外部压力主要来自：海外长端利率高位运行、韩国股市杠杆参与度高拖累筹码出清、AI产业基本面裂痕（如Meta出租冗余算力、Anthropic ARR增速放缓等）。

5个维度分析超跌信号：

1. 对比2015年和2022年超跌幅度：
   • 当前创业板回吐比例达64%，进入历史底部区间，反弹需100%才能回至前高，短期不必过度乐观。
   • 两轮牛市首轮下跌回吐比例分别为64%和61%，当前与历史可比。
2. 宽基ETF表现：
   • 10月以来主要宽基ETF净流入近3000亿元，其中沪深300ETF占40%，创业板和科创50ETF分别净流入近500亿元，显示大资金逆势托举。
   • 后续若市场连续下挫，大资金仍可能继续托举。
3. 情绪面指标：
   • 创业板/中证红利比值降至0.48，远低于牛市起点（0.3附近），权益内部风格有望均衡。
   • 沪深300股权风险溢价达6.16%，权益配置价值上升。
   • 两市成交金额降至1.43万亿元（较6月高点下降60%），换手率降至近一年低点，两融余额回落近20%，期权隐波接近年初低点但仍低于7月下旬水平。
4. 政策面信号：
   • 央行设立流动性支持工具，证监会提出巩固稳市机制、扩大中长期资金入市等，政策面企稳信号逐步显现。
5. 历史复盘与展望：
   • 2018-2025年6个主要宽基指数11月均收涨，中证红利和中证1000权益上涨概率均为75%。
   • 创业板11月、12月平均涨幅分别为0.9%、1.2%。
   • 美债利率阶段回落有望稳定流动性预期，建议等待增量催化落地。

投资策略建议：

• **短期：**博弈科技板块修复机会。
• **中期：**配置红利方向（尤其是银行板块），认为其更能行稳致远。
  • 银行板块股息率相对10年期国债有吸引力，保险新规鼓励险资配置红利，政策层面呵护净息差（如房贷贴息、房贷延期政策等）。
  • 风格切换至红利更稳健，技术层面看中期趋势类似超长债。
• **股债配置：**建议进一步均衡，择机增配30年国债期货（TL）。
• **权益内部：**在股债和权益内部均衡配置，承接跨年布局。