山高环能20261018

核心观点与逻辑

UCO行业核心逻辑在于下游SAF添加比例提升和添加范围扩大带动需求扩张，供给相对刚性驱动量价齐升。近期新增柴油涨价和厄尔尼尼推升植物油价格两条价格端逻辑，进一步支撑UCO价格上限提升。

行业逻辑补充

1. 植物油价格驱动：厄尔尼诺导致植物油减产涨价，支撑废弃油脂及生物柴油原料价格走强。
2. 柴油价格传导：生物柴油价格低于柴油约2%，柴油价格上涨将间接支撑UCO价格上限，有望从8000多元/吨提升至1万元/吨以上。

公司定增落地

• 大股东全额定增完成，募资6.53亿元，发行1.09亿股，发行价6元/股。
• 山东高速集团及其一致行动人表决权比例提升至近40%，国资控制力增强。
• 募资主要用于偿还银行借款，优化财务结构，并为后续并购整合提供资金空间。

产能扩张与并购

• 公司产能由2020年的980吨/日提升至5870吨/日，未来三年目标提升至8000—10000吨/日。
• 对应UCO年化产量约20万吨，较2026年约9万吨有三倍以上提升空间。
• 本次定增可支撑约3000吨/日的产能扩张。

经营能力与降本

• 负荷率提升对盈利影响显著，由60%提升至100%对应单吨净利提升约32%。
• 提油率每提升1个百分点对应单吨净利提升约600元。
• 公司具备将收购项目运营效率复制提升的超额能力。
• 成本端单吨仍有约1000元下降空间，主要驱动力来自负荷率提升、提油率提升、财务费用下降和规模效应。

涨价弹性与盈利测算

• SAF需求提升、柴油涨价带动、厄尔尼尼下的植物油涨价三重驱动涨价逻辑。
• UCO每上涨1000元/吨，2026年对应约54%的业绩弹性。
• 2026年按9万吨UCO、单吨税前净利2000元测算，税后净利约1.42亿元。
• 2028年按年均16万吨UCO、单吨税前净利3000元测算，对应净利近4亿元。

2027年双碳约束强化

• 2027年双碳减排强化实施，碳价上行将持续带动各减碳行业收益增加。
• 再生资源与清洁能源的价值值得重视，估值可给到20倍左右。
• 若满产20万吨、单吨税前净利3000元对应5亿元利润，空间进一步打开。