业绩稳健增长，持续看好SAF大发展背景下UCO环节龙头企业——山高环能2025年报与2026一季报点评

山高环能（000803.SZ）环境治理 2026年05月27日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：冯胜执业证书编号：S0740519050004Email：fengsheng@zts.com.cn 分析师：宋瀚清执业证书编号：S0740524060001Email：songhq01@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)466.30流通股本(百万股)459.79市价(元)7.62市值(百万元)3,553.18流通市值(百万元)3,503.58 事件：4月29日，公司披露2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年全年，公司实现营业收入14.47亿元，同比下降0.17%；实现归母净利润3029.86万元，同比增长132.39%；实现扣非归母净利润3858.60万元，同比增长634.29%。2026年一季度，公司实现营业收入4.24亿元，同比下降2.39%，实现归母净利润4374.18万元，同比增长54.74%，实现扣非后归母净利润4269.57万元，同比增长43.96%。 2025年减值短期拖累业绩；公司盈利能力持续提升+现金流转好，利润率持续提升：公司持续聚焦UCO主业，2025年公司综合毛利率为24.44%，同比提升5.23个百分点。毛利率提升的核心驱动力是公司主动收缩低毛利率的外采油脂贸易业务。这一趋势在2026年Q1得到延续，2026年Q1公司毛利率为31.21%，同比+6.43pct。本次历史遗留账务计提减值较为充分：公司2025年全年计提减值5779万元，其中 信用减值损失3699万元，资产减值损失2080万元，均为此前历史遗留账务，本次计提较为充分，为后续利润释放奠定扎实基础。现金流持续向好：2025年公司经营活动产生的现金流量净额为3.97亿元，同比增长 6.15%。2026年Q1，公司经营性现金流从去年同期的-1197.48万元大幅跃升至1857.26万元。 持续看好SAF产业链上游核心材料UCO环节，公司有望充分受益 相关报告 受到美伊冲突影响推动国际油价走高，截至2026年5月，欧洲市场的SAF（FOB）价格冲至每吨2800美元以上高位区；同时近期航油价格的上涨更为显著，目前SAF与传统航煤的价差急剧缩小至约1.8倍左右，SAF在经济性上的劣势显著收窄。从战略意义看，在国际局势纷扰的背景下，建立SAF这一自主可控的能源产业链对国家能源安全意义重大，国家对SAF行业发展决心明确。而UCO为目前通过HEFA路径制备SAF制备的核心原材料，公司所处环节有望充分受益。 1、《经营情况持续改善，三季度有望充分受益价格上涨》2025-09-032、《山高系列研究之二——餐厨垃圾处理龙头，SAF需求放量有望带来业绩弹性》2025-08-07 公司收并购开启资源扩张周期，业绩有望步入兑现期2025年12月公司定增获得交易所批准，其大股东6.5亿元定增资金有望为公司后续 产能拓张提供充足资金支持。公司凭借丰富的市场开拓和运营经验，通过并购、自建等方式，餐厨垃圾处理规模持续增长，2025年底日处理规模达5610吨，已经形成规模化格局，行业头部地位稳固。定增资金到位后，公司目标将产能扩张至8000-10000吨/日，规模实现翻倍级别增长，规模效应将驱动公司利润端加速释放。 维持“增持”评级：公司为国内餐厨垃圾处理龙头，具有量扩、价涨、利增三重逻辑，资源稀缺属性凸显；随着公司收购节奏加快，公司收入利润有望释放。我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.62（前值1.79）、3.02（前值2.99）、3.95亿元，对应PE分别为23.4、12.5、9.6倍，维持“增持”评级。 风险提示:业务集中的风险、收并购项目不及预期风险、研报使用的信息更新不及时的风险、行业规模测算偏差风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。