招商策略 周日论策市场高波动阶段的配置思路

本次研报围绕市场高波动特征，分析了市场理解及策略配置方向，核心观点如下：

市场特征与资金流向分析：

• ETF放量托底：ETF资金逆势流入，与融资资金流向相反，显示机构资金对ETF的配置增加。但年内零售资金已全部流出，市场情绪退温明显。
• ETM基金流出：杠杆资金撤离，市场呈现M资金特征，与过去市场回调过程一致。
• ETF流入变化：7月份由宽基ETF转为创业ETF流入，10月12号后回流至沪深300为主的宽基ETF，周四、周五两天呈现尾盘放量流入特征，历史上ETF放量流入后市场会出现不同幅度的反弹。

科技方向与AI风险：

• AI商业化预期降温：市场担忧AI商业化增长与资本开支扩张的匹配程度，重点关注基础设施工资风险、艾瑞斯otopic收入增速放缓、微软等公司租赁承诺规模庞大、科威尔外部依赖度高及现金流难以覆盖投资扩张等问题。
• 观测节点：11月底海外科技大厂财报季可能是重要观测节点，7月份科技股回调行情在7月底财报披露后逐步消化。
• 海外宏观观察：9月核心CPI超预期但美债十年期收益率走低，市场交易AI降速导致融资需求下降的逻辑，而非CPI本身。10月美联储加息预期提高后再次降低，12月加息可能性较高。
• 国内经济数据：出口数据超预期，主要受全球科技投资需求、价格上行及中国制造业竞争优势支撑，但出口内部分化加剧，天然气占比持续走高。PPI与CPI增速差扩大，物价传导出现问题。

高利率下的景气溢价：

• 十年期美债收益率处于高位，对全球股市压制明显，市场选择盈利兑现能力强、现金流稳健的公司，M7表现突出。历史上高利率环境下M7跑赢其他市场，今年可能重现。
• 配置方向：短期内关注高景率方向，如资源品和券商，但A股科技股存在制裁风险和筹码结构问题。公募基金三季报数据显示筹码结构可能正在改善，若电子和通信持仓占比下降，为积极信号。

未来3-6个月机会展望：

• 均衡配置，以等待为主，关注市场出清时机。
• 机会思路：
  1. 十年期美债确认拐头向下后，科技宽度修复，确定性较高但需反弹视角看待。
  2. 动态下的内需和顺周期扩散，参考2024年924之前市场，若2026年接触、2027年不加息，可交易消费顺周期。
  3. 券商，指数回撤后政策价值凸显，历史上回撤过程中率先反弹。

结论： 当前高利率压制下，配置方向为盈利最近、筹码干净的科技龙头，但选择难度较大，建议M7、红利打底，控制仓位以等待为主。未来3-6个月根据不同情形配置：

• 情形一：十年期美债拐头向下，科技宽度修复，反弹视角配置。
• 情形二：海外宏观共振，交易消费顺周期。
• 情形三：指数回撤，交易券商。