铝年报：去产能任重道远 铝供给侧改革进度仍需重点关注

华泰期货研究所 金属组 李苏横 锌、铝研究员  020-28291661  lisuheng@htfc.com 从业资格号：F3027812 徐闻宇 宏观贵金属研究员  021-68757985  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 华泰期货|铝年报 2017-12-25 去产能任重道远 铝供给侧改革进度仍需重点关注 铝： 主要逻辑 1. 上游铝土矿市场供给充裕 2. 氧化铝供应仍相对充裕 但不确定增强 3. 电解铝供应先松后紧 4. 下游需求预计增速达7.5% 摘要： 一季度以及二季度的主导市场的主要逻辑基本类似，即在于环保督查以及国家清理整顿违规产能以及采暖季限产文件广为流传，市场对于电解铝限产预期空前加强，铝价上行明显。而二季度随着全国各地有关电解铝行业违法违规项目专项督查方案正式落地，以及同期炒作的采暖季限产消息，大量多头涌入，铝价再次上涨，但因错峰限产执行打折，铝价陷入横盘整理，三季度由于供给侧改革出现实质性进展，铝价再度拉升至16500元/吨的年内新高位，四季度则采暖季限产不及预期，下游受环保影响消费转弱，库存不断创下历史新高。 2018年上半年有约150万吨新产能投产和54.5万吨电解铝产能复产，以及采暖季结束后限产产能复产，因此我们预计到2018年6月底，国内运行产能为4018万吨，下半年还有190万吨产能可能要投产。考虑到今年累积的约170多万吨库存，2018年整体供应可能又将处于过剩状态，未来高库存可能会是长态，并压制国内现货，我们预计2018年国内电解铝产量为3900万吨，小幅过剩。而在电解铝企业在11月底至12月已经处于盈亏平衡阶段，但随着供给侧改革的有力推进，行业格局正在发生转变，根据统计年底已经出现单月理论短缺，但考虑到明年的供应和消费增速，预计2018年电解铝产量在上半年可能仍会处于供大于求格局，格局的真正转变或将发生在2018年下半年。 策略方面： 观望或考虑阶段性逢高抛空 风险点：2018年起环境保护税法开始征收，拉高电解铝厂生产成本 华泰期货|铝年报 2017-12-25 2 / 24 2017年铝市场回顾 纵观2017年四个季度，铝价从年初到现在经历了一波“过山车般”的行情。一季度市场上涨的主要逻辑在于国家出台大气污染防治工作方案，并决定实施供暖季错峰生产，市场对后期产能收缩的预期推动了价格的上涨。随后到了二季度，发改委查处违法违规产能，新建的违规产能被迫关闭，而在运行的违规产能也在面临关闭，但由于运行产能仍居高不下，过剩量较大，价格横盘振荡。三季度随着违规运行产能关停的实施，以及氧化铝和阳极炭块价格上涨，市场对未来铝产能大幅收缩的预期加强，特别是氧化铝和阳极炭块可能出现硬短缺，倒逼铝厂减产，因而价格大幅上涨。进入四季度以后，市场发现消费不及预期，而氧化铝出现硬短缺的可能性不大，库存不断创历史新高，在高库存的压制下，市场趋于理性，对四季度去库存的预期降低，价格维持横盘振荡的走势，并且在减产不及预期的情况下，价格出现了大幅下跌。 图 1：LME 3月期铝价走势 单位：美元/吨 图 2：沪铝主力合约铝价走势 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 上游铝土矿市场供给充裕 目前世界铝土矿的主要产出国有澳大利亚、巴西、几内亚、印度、马来西亚和加纳等，其中几内亚和马来西亚的铝土矿基本全部用于出口。据联合国商品贸易数据库统计，2016年世界铝土矿的出口总量为5178万吨，占世界产量的27%，其中澳大利亚、几内亚、马来西亚出口量居前三，几内亚、澳大利亚、巴西是铝土矿可采储量排名前三的国家，合计可采储量占全球的58%左右。全球铝土矿资源量约550-750亿吨，储量约281亿吨，可以使用100年以上。 15001600170018001900200021002200230012000130001400015000160001700018000 华泰期货|铝年报 2017-12-25 3 / 24 根据统计，全球铝土矿已探明储量为 280 亿吨左右，主要分布在几内亚、澳大利亚、巴西、越南等国家。中国铝土矿储量仅占全球的 4%，但近几年产量的占比不断提高，2016 年已接近 25%。从静态保障年限（即储产比）可以看出，全球铝土矿的供给量仍相对宽松。最大的圭亚那有近500年，几内亚有近400年。从大的供应格局来看，全球铝土矿的供应在最近几年，甚至几十年都不成问题。随着中国宏桥、美铝、俄铝等国际铝巨头在几内亚投资项目的增加，未来几内亚的铝土矿产量将会呈几何级增长。 图 3：全球铝土矿产量 (数据有滞后性) 单位： % 图 4：全球铝土矿储产比 单位：年 数据来源：有色金属工业年鉴 华泰期货研究院 数据来源：华泰期货研究院 图 5：全球铝土矿VS中国铝土矿产量 单位：万吨 图 6：国内铝土矿储量分布 单位：% 数据来源：有色金属工业年鉴 华泰期货研究院 数据来源：华泰期货研究院 我国铝土矿随着资源品位降低，对外依存度逐渐升高。但由于铝企积极布局海外铝土矿及氧化铝市场，加上印尼铝土矿供应放开，因此预计上游铝土矿供给仍将充足。 澳大利亚29.4%印尼0.3%中国21.7%巴西14.0%几内亚11.0%印度8.7%其他15.0%102.1977.5013.8374.29500.00418.0830.73282.350100200300400500600全球铝土矿储产比050000100000150000200000250000300000350000全球中国山东0.2%河南16.5%湖北0.6%湖南0.4%广西56.7%重庆7.4%贵州16.6%云南1.6%陕西0.0% 华泰期货|铝年报 2017-12-25 4 / 24 由于国内铝土矿因资源品位下滑以及环保因素，同等条件下不具优势。我国铝土矿以一水硬铝石型为主，矿石品质差，直接导致加工难度大。氧化铝生产需采用比进口铝土矿能耗更高的联合法。从储量来看，我国铝土矿储产比值相对较低，目前我国仅有14年的静态保障年限，而全球近40%的氧化铝产能集中在中国，这直接导致我国铝土矿资源难以应对日益激增的需求，因此国内的原材料供给需要依靠进口国外的铝土矿予以补充。根据国家统计局的数据，2017年1-10月，国内累计进口铝土矿5560.34万吨，较去年同期高32%。 分国别来看，几内亚于2017年5月首超澳大利亚成为国内铝土矿的最大进口来源国，进口铝土矿量2178.03万吨，占全部进口量的41%，其次是澳大利亚，1-10月铝土矿进口量2061.35万吨，占比为39%。马来西亚进口量占比8.9%，为国内第三大铝土矿进口来源国，马来西亚政府在2016年1月首度执行暂停开采铝土矿禁令，国家统计局数据显示，自禁令实施以来，中国自马来西亚的铝土矿进口量占总进口量比例自1月40%的高点逐月下滑，加上进入雨季和禁矿延长，后期的出口量较难大幅攀升，前10个月累计进口量为469.08万吨。根据AMM统计，尽管印度尼西亚已经有6家矿主获得了铝土矿出口配额，但是目前可售库存供应有限，预计2018年出口量才能大幅增加。10月份印尼铝土矿供应约12.6万吨，环比下滑56.2%。 图 7：中国铝土矿进口数量 单位：万吨 图 8：中国进口铝土矿国别占比 单位：% 数据来源：国家统计局 华泰期货研究所 数据来源：国家统计局 华泰期货研究所 (200)(100)010020030040050060001002003004005006007008009002013-022013-122014-102015-082016-062017-04铝土矿进口量同比增速(%)印度尼西亚1.1%澳大利亚39.2%几内亚41.4%马来西亚8.9%巴西5.4%印度3.9% 华泰期货|铝年报 2017-12-25 5 / 24 图 9：铝土矿价格 单位：元/吨 图 10：中国进口铝土矿国别占比 单位：% 数据来源：国家统计局 华泰期货研究所 数据来源：国家统计局 华泰期货研究所 2018年氧化铝供应仍相对充裕 但不确定增强 2017氧化铝全年价格波幅巨大 回顾2017年四个季度，一季度国产氧化铝现货市场走势被春节长假划分为了两个不同阶段。春节前国产氧化铝价格保持高位平稳，春节后随即氧化铝价格开启了下行之路。氧化铝价格高位下行的主要逻辑在于，在高利润的激励之下，氧化铝行业产量增长较快，国内氧化铝供需状况快速向偏向过剩转移。二季度从供需情况来看，供应量整体较一季度基本持平，氧化铝供应同比增速下滑，在电解铝需求保持高增长的情况下，氧化铝供应表现为短缺，同时对二季度氧化铝价格形成了有力支撑。电解铝市场供给侧改革政策继续实施，清理电解铝违规产能文件出台，而二季度仍属于文件形成以及核查阶段，因此电解铝减产的数量有限，而山西、山东环保督查对氧化铝原料供应造成了明显的不良影响，限制了氧化铝供给量的增加。 三季度氧化铝价格出现了暴涨局面，从8月中旬至9月底上涨幅度累计达到1000元/吨。主因是三季度市场对于京津冀周边2+26城市采暖季工业限产政策实施存在较高预期，市场认为氧化铝供应将再度出现大幅缩减，提升了市场对后市氧化铝价格的预期。而此时氧化铝行业的丰厚利润促使氧化铝企业从9月份开始开足马力满负荷甚至超负荷生产，氧化铝供应迅速向过剩转移。加之氧化铝中间商在价格上涨初期的囤货在四季度后期存在换现诉求，这就造成了氧化铝现货价格在12月出现了断崖式下跌，现货价格迅速回落至3000元/吨之下，再度逼近氧化铝行业平均成本线。 1001502002503003504004505005506002012/03/062014/03/062016/03/06价格:铝土矿:AI/SI>7:百色价格:铝土矿:Al/Si>7:贵阳印度尼西亚1.1%澳大利亚39.2%几内亚41.4%马来西亚8.9%巴西5.4%印度3.9% 华泰期货|铝年报 2017-12-25 6 / 24 图 11：氧化铝产能&产能利用率 单位：万吨 图 12：中国氧化铝价格 单位：元/吨 数据来源：Ald 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 2017氧化铝产量大幅增加 2017年氧化铝1-10月产量累计量达5939.22万吨，同比增速21.40%，氧化铝产量创下近五年来新高。造成氧化铝