晋景新能概况与核心业务布局
晋景新能前身为香港主营建筑工程企业，2022年通过收并购转型为动力电池梯次利用、回收及美国逆向供应链管理业务，核心业务包含新能源汽车回收、海外再生资源回收处理两大板块。海外再生资源业务采用固定期限合同模式，按约定价格回收光缆、铜缆等退网物资，拆解后销售高纯度铜、铝。近年新能源汽车快速发展，为动力电池回收业务创造充足机遇。
香港回收牌照价值分析
2026年6月公司获得中国香港环保署化学废物处置牌照，在香港屯门环保园落地全港首座动力电池处理设施。香港废旧电池回收采用生产者所有制付费回收机制，该牌照具备稀缺性，为公司带来相对垄断的市场地位。预计香港电动车保有量将快速增长，带动废旧电池回收需求加速放量，公司独家牌照对应的动力电池回收业务具备较高发展空间。
算力业务布局情况
2022年以来公司持续在香港及欧美地区布局再生资源、动力电池回收业务，2026年6月启动对有孚云的收购，正式切入算力服务赛道，同年8月配套融资中minimax旗下附属公司参与认购。有孚云是国内最早一批英伟达云计算合作商，在GPU分配优先权、原厂定价上具备较强竞争优势。完成收购后公司同步推进算力资产扩张，目前已完成超500台英伟达高性能GPU服务器采购，算力规模扩张将为公司增长注入新动能，2026年公司核心变化为动力电池回收牌照落地及切入算力赛道两大方向。
晋景新能核心业务详细拆解
过往经营业绩情况
公司切入循环业务前主营香港传统建筑业务，营收长期承压，2023、2024年恢复增长。盈利端，2019-20财年至2023-25财年连续6年未实现盈利，随着主营业务切换盈利能力显著增强，2025-26财年实现多年来首次盈利。2026年起美国业务完成完整并表，此前仅并表1季度、利润贡献较少的基本盘业务贡献度将提升，叠加香港电池、算力业务从今年开始贡献利润，2026年成为公司高速成长的重要起点，后续盈利规模将快速扩张。
美国逆向回收业务
美国工业金属逆向回收业务核心客户包括AT&T、verizon、Amazon等大型企业，主要回收通信网络升级、数据中心退役的铜缆、废旧服务器等资产，采用先买断资产、再拆解加工、最后按金属市价销售的业务模式，当前毛利率为10%-15%。该业务增长逻辑清晰：量端，美国铜缆退网加速，通信网络从铜缆向光纤、无线网络升级，退役资产规模持续扩张，货源充足；目前仅覆盖AT&T7个州的业务，可依托现有稳定合作关系提升客户渗透率，业务触达空间广阔。价端，近年铜价处于持续走高阶段，未来受数据中心等行业需求支撑铜价将维持高位，带动毛利率逐步上行，该业务作为公司基本盘可提供稳定现金流。
香港动力电池回收业务
香港动力电池回收业务采用双重盈利模式，相较美国业务毛利率更高：a.收取废旧电池处理费，不受金属价格波动影响，有稳定收益保底；b.拆解后的黑粉按镍、钴、锂等金属市价销售，获取金属销售利润。需求端，香港电动车保有量快速提升，预计2030年电动车私家车保有量达29万辆，2035年超50万辆；动力电池使用寿命为5-10年，2021年起香港电动车保有量进入加速增长阶段，2026年后将迎来首个退役电池回收高峰，为产能爬坡提供坚实支撑。产能规划方面，设计年产能为1万吨，2026-2028年处理量将从2000吨逐步提升至4000吨，预计2030年满产，若退役电池规模超预期，产能爬坡速度将进一步加快；毛利率随产能爬坡逐步提升，2028年后可达75%-80%，镍、碳酸锂等金属价格高位也将保障盈利稳定性。
算力服务业务
公司通过收购有孚云切入AI算力赛道，有孚云成立于2021年，是国内最早的云计算服务商之一，也是大陆最早一批英伟达合作商，在DPO获取分配、定价上具备较高优势。本次收购对价为22亿港元，采用现金+股权的支付方式，设置了业绩门槛，为长期收益提供安全垫。算力采购与扩张方面，8月签订13亿高性能服务器采购协议，9月追加采购英伟达HPO服务器，目前拥有500台左右英伟达服务器，2026年底将申请第二批服务器采购，服务器规模的增长是未来3年算力业务收入与利润爆发的核心支撑。
晋景新能盈利预测与投资评级
盈利预测核心假设
本次盈利预测均基于保守测算前提，三大业务核心假设参数如下：a.再生资源业务：未来3年回收量从6万吨提升至8万吨，收入从66亿港元提升至86亿港元，毛利率保守估计维持10%；b.动力电池业务：未来3年处于快速放量周期，处理量从2026年的不足1700吨提升至3年后的4100吨，毛利率随产能爬坡从60%提升至78%左右；c.算力业务：随多批高性能服务器采购落地，收入扩张速度较快，预计2028-29财年收入可超过30亿港元，毛利率保守测算维持25%左右。基于以上假设，预测2028-29财年公司总营收约123亿港元，归母净利润超过14亿港元，对应当前市值PE约14倍，处于相对低估的位置。
分业务估值与评级
公司两大主营业务分别属于资源循环、算力服务两个独立赛道，因此结合不同业务利润贡献情况、同行业可比公司估值水平分别开展估值测算：a.资源循环业务：选取A股格林美、比利时及澳大利亚相关上市公司作为可比标的，可比公司2028年平均估值约11倍，考虑到公司香港业务具备稀缺性、成长性高于可比公司，给予13倍PE；预计2028-29财年该业务净利润贡献约5.8亿港元，对应市值约75亿港元。b.算力业务：目前处于培育期，2028-29财年将进入业绩快速释放期，选取A股头部算力租赁公司红景、润泽、东阳光作为可比标的，可比公司2028年平均PE约30倍，考虑到公司算力资源配置有望持续加速、成长性更强，给予40倍PE；预计2028-29财年该业务归母净利润贡献约4.6亿港元，对应市值约183亿港元。综合两大业务估值总和，公司总体合理估值约258亿港元，较当前收盘总市值143亿港元有75%的提升空间，因此给予买入评级，建议投资者积极关注。
算力业务模式补充
公司算力业务已形成成熟的闭环运营模式，上游GPU资源、中游服务器租赁、下游客户均已完成闭环安排，可在短时间内快速完成融资、服务器采购及下游客户签约，是国内早期闭环模式较为成熟的样板。后续公司将持续落地GPU采购及下游客户需求签约，若有相关细节问题可与天猫公用事业团队线下交流。
Q&A
Q:晋景新能的公司背景、业务转型及近期重大变化是什么？
A:晋景新能前身主营建筑工程，2022年通过收并购切入动力电池梯次利用和回收及美国逆向供应链管理业务。公司近期两大重大变化：一是今年6月获得中国香港环保署化学废物处置牌照，在屯门环保园拥有全港首座动力电池处理设施，具备稀缺性和垄断地位；二是今年6月开启对上海有孚云的收购并展开融资，正式切入算力服务赛道，目前已完成超500台英伟达高性能GPU服务器的采购。
Q:晋景新能的历史盈利情况如何？美国逆向回收业务的商业模式与发展前景怎样？
A:公司 在 切 入 循 环 业 务 前 主 营 传 统 建 筑 业 务 ，2019/20至2023/24财年连续6年未实现盈利，随着主营业务切换，2025/26财年实现首次盈利。美国业务以工业金属逆向回收为主，客户包括AT&T、Verizon、Amazon等，采用先买断后销售模式，毛利率约10%-15%。受益于美国铜缆退网加速及铜价高位，且目前仅覆盖AT&T7个州业务，未来在渗透率和业务量上有明显提升空间，该基本盘业务可为公司创造稳定现金流。
Q:晋景新能香港动力电池回收业务的盈利模式、产能规划及市场前景如何？
A:香港业务采用处理费和资源品销售双重盈利模式，毛利率预计随产能爬坡逐渐提升，2028年后可达75%-80%。香港电动车保有量快速增长，预计2030年私家车保有量达29万辆，2035年超50万辆，2026年后将迎来退役电池回收高峰期。公司电池处理设计产能为每年1万吨，预计2026-2028年处理量从2000吨起步向4000吨迈进，2030年左右达到满产。
Q:晋景新能算力业务的收购详情与服务器采购进展如何？
A:公司以约22亿港元收购上海有孚云，并设置业绩门槛保障长周期收益。有孚云是国内最早一批英伟达云计算合作商，在GPU分配和定价上具优势。公司8月签订近13亿元高性能服务器协议，9月追加采购，目前拥有约500台英伟达服务器，并计划2026年底申请第二批采购。
Q:晋景新能未来三年的盈利预测、估值测算及投资评级是什么？
A:预计未来三年再生资源业务回收量提升至近8万吨，收入约86亿港元，毛利率维持10%；动力电池处理量提升至4100吨，毛利率提升至78%；算力业务2028/29财年收入超30亿港元，毛利率约25%。综合预测2028/29财年营收约123亿港元，归母净利润超14亿港元。(更多资料加知识星球：红番茄)估值方面，给予资源循环业务13倍PE，算力业务40倍PE，总合理估值约258亿港元。相较当前143亿港元市值有75%提升空间，给予买入评级。
Q:晋景新能算力业务的上下游闭环模式是怎样的？
A:公司已将上游的GPU资源、中游租赁的服务器环节以及下游客户做好了闭环安排，因此能在短时间内快速完成融资、采购及下游客户签订。这种闭环模式在国内属于早期比较成熟的样板，预计后续还会有更多GPU采购及下游客户需求的签订。
