财政贴息与货币工具协同，居民端托底与实体融资扩容

核心观点与政策解读

• 居民端托底：财政部、人民银行、金融监管总局联合推出居民购房贷款贴息政策，对符合条件的首套房贷款（面积≤120㎡、总价≤150万元）给予年化1个百分点、最长5年的财政贴息，单户贴息上限100万元，中央财政承担90%，地方财政承担10%。该政策旨在降低居民购房融资成本，支持刚需和改善型需求。
• 货币工具协同：人民银行同步下调一年期抵押补充贷款（PSL）利率25个基点至1.5%，并将“六张网”建设纳入支持范围，同时增加科技创新、技术改造、支农支小再贷款额度各2000亿元、5000亿元，以降低政策性项目和重点领域融资成本。

关键数据与测算

• 存量房贷规模：2024年末和2025年上半年个人住房贷款余额分别为37万亿元和36.3万亿元，处于连续四年缩表通道。假设存量房贷平均剩余期限20年，年均正常本金偿还1.8万亿元。
• 23年房贷数据：新发放按揭贷款6.4万亿元，净增加-0.6万亿元，其中提前本金偿还5.2万亿元。假设2025年提前还贷缓解25%，按揭净增加-1.4万亿元，首年新发放按揭贷款4.3万亿元。
• 首年贴息支出：预计首年全国符合条件的新发放贷款1.84万亿元，对应首年贴息支出184亿元，其中中央财政负担165亿元，财政负担总体可控。
• 政策覆盖区域：一线城市符合双门槛住房成交套数占比新房/二手房分别为9%/33%（北京3%/35%、深圳2%/13%、广州21%/48%），新一线城市31%/67%，二线城市45%/66%（内部存在分化），三四五线城市覆盖约束较强。
• 居民减负效果：以单笔100万元、30年期等额本息贷款为例，贴息期内实际融资成本降至约2.1%，较公积金贷款低50bp，单户5年累计利息节省约4.7万元，政策不存在套利空间。

对公端政策影响

• PSL降息：一年期PSL利率下调至1.5%，支持“六张网”项目，预计年化资金成本节约16亿元。
• 再贷款扩容：科技创新和技术改造再贷款增加2000亿元，支农支小再贷款增加5000亿元，增强对科技、小微、涉农及民营企业的信贷支持。

对银行板块的影响

• 息差呵护：贴息政策缓解银行息差下行压力，按揭贷款定价维持不变。
• 托底按揭增长：预计缓解零售贷款增长压力，提振新增按揭投放。
• 资产质量改善：降低居民月供负担和逾期风险，对房地产领域资产质量形成正向支撑。

投资建议

• 核心主线：聚焦核心营收恢复性增长带来的估值修复，银行板块具备盈利修复的强确定性与高股息属性。
• 重点推荐：优质区域城商行（经济强省）和国股行（信贷投放稳健，净息差韧性强，分红率提升）。
• 关注对象：估值较低、实现正增的股份行，预计后续有较大估值修复空间。

风险提示

1. 经济增长恢复不及预期；2. 房地产业修复不及预期；3. 政策力度超预期变化；4. 可能的测算误差风险。