国金证券 国金可选-轻纺家电团队 林清轩被低估的线下资产

核心观点

林清轩的推荐逻辑主要基于三个方面：线下消费景气度改善叠加美护行业线上投放回归理性，释放公司线下渠道和品牌价值；公司围绕生态化和以油养肤形成强品牌IP和品类属性，下半年新品放量有望催化销售；中长期来看，公司将护理服务、门店运营能力复制至生活美容和海外市场，打开长期成长空间。

线下渠道价值释放

• 线下消费环境改善：头部购物中心GMV和客流显著增长，林清轩95%门店位于购物中心，直接受益线下消费修复。
• 线下收入增长：2023年上半年线下收入同比增长23%，达到4.5亿元，门店数量达638家（直营410家）。
• 线下门店价值：品牌展示、获客和服务、消费者教育、新品测试与反馈入口，形成线上线下协同效应。
• 线下经营结构：新一线和三线城市表现更好，三线城市单店店效超过二线城市，客单价高于丝芙兰。

线上渠道运营

• 线上投放回归理性：2023年上半年线上收入增长超50%，达到10.5亿元，ROI控制良好，净利率约15%。
• 线上线下融合：通过积分互通等方式实现流量互通，OMO模式结合零售和护理服务，增加接触频次，促进复购。
• 线上运营特色：孵化创始人及员工为核心的KOL矩阵，分品类设置直播间，精细运营。

产品与研发

• 产品结构均衡：精华油收入占比约34%，上半年增长76%；小金珠精华水成为第二大单品，同比增长264%。
• 产品迭代：第六代精华油主打基因级抗衰，加入重组胶原蛋白等成分；美白系列新品放量有望扩大受众。
• 研发投入：研发人员数量翻倍，研发费用率提升至2.3%，拥有山茶花专利储备及PDRN等技术储备。

长期发展空间

• 生活美容：孵化华容庄品牌，定位社区美容店，已跑通模式，计划2028年开500家店（主要为加盟）。
• 海外市场：以香港和东南亚为起点，验证高端国货定位和门店模型，东南亚市场规模约500-600亿人民币。

财务与估值

• 盈利预测：2026-2028年净利润预计分别为5.31亿元、6.9亿元、9.1亿元，2027年PE约9倍，利润增速超30%。
• 股东回报：2026-2028年派息率不低于净利润50%，对应股息率不低于3.8%、5%、6.6%。
• 估值建议：目前估值较低，建议持续关注。