浙商轻纺史凡可马莉詹陆雨 玖龙纸业FY26H2剔除一次性因素超

玖龙纸业FY26H2实现收入377.8亿元，归母净利润约16.1亿元，环比下降18.0%，主要受折旧增加、汇兑亏损及美国资产处置影响。剔除一次性因素后，公司利润表现超预期，非经营因素影响约4亿元，包括美国工厂停机减值约2.8亿元、出售美国资产亏损约1.3亿元，以及折旧和汇兑损失。

玖龙纸业持续推进浆纸一体化战略，截至FY26，公司纤维原料总设计产能约820万吨，造纸总设计产能约2540万吨。公司计划在天津、北海、东莞外新增太仓60万吨纸浆产能，全部投产后纸浆产能将达约850万吨，浆纸一体化布局基本完成，毛利率提升至14.6%主要受益于原料自给率提升和生产成本优化。

预计玖龙纸业FY27-FY28盈利预测46/52亿元，对应PE约5.2/4.6X，维持推荐。公司FY26现金分红比例约13%，实际分配比例约30%，随着资本开支高峰过去、现金流改善，公司逐步加大股东回报。公司纸浆产能持续释放，成本优化效果显著，未来盈利能力有望保持稳定增长。

造纸行业受益于纸浆产能释放和原料自给率提升，成本优化效果显著。玖龙纸业作为行业龙头，持续推进浆纸一体化战略，产能扩张有序进行，市场地位稳固。公司通过优化生产流程、提升原料自给率，增强抗风险能力，未来行业发展趋势向好，公司有望保持竞争优势。

玖龙纸业面临的主要风险因素包括美国工厂暂时停机计提减值约2.8亿元，计划27年7月恢复生产，存在冲回可能；出售美国资产产生亏损约1.3亿元；折旧同比增加约9亿元、汇兑亏损约1.8亿元，均对当期利润形成阶段性拖累。此外，行业竞争加剧、原材料价格波动等也可能对公司经营产生影响。