电力设备与新能源行业研究：宁夏首单公募REITs落地，新能源资产证券化再提速

国金嘉泽新能源REIT投资逻辑总结

一、项目概况

国金嘉泽新能源REIT获证监会注册批复，为宁夏首单公募REITs项目。基金以宁夏吴忠市同心县焦家畔100MW风电项目及新农村17.5MW风电项目为底层资产，拟募集规模10.46亿元，存续期限16年，拟于上交所上市。项目通过“基金—专项计划—项目公司”三层架构实现资产隔离，战略配售比例不低于20%且设有分层锁定期。回收资金实行闭环管理，85%以上净回收资金拟投向在建新能源资产。

二、底层资产分析

两项目合计装机117.5MW，2020年12月全容量并网，风机运营至2040年12月（剩余14.75年），已纳入灵绍直流配套新能源清单，2026年起发电量主要外送浙江，配套上网电价锁定0.2600元/千瓦时。2023-2025年焦家畔、新农村平均利用小时数约2632小时和3086小时，显著高于宁夏全区平均。

三、运营与财务表现

2023-2025年合计结算电量稳定在3.05-3.23亿千瓦时区间，售电电价（含税）由0.5679元/千瓦时降至0.4816元/千瓦时，收入回落主要由市场化电价下行所致；限电率2023-2025年保持6.99%-7.66%，2026年一季度阶段性升至16.22%；毛利率保持在73.15%-75.98%，经营活动现金流量净额0.85-1.65亿元，盈利质量与现金流水平均较好。

四、估值与现金流测算

以2026年3月31日为评估基准日，两项目资产组评估值104600.00万元，较账面净额增值28918.67万元、增值率38.21%；税前折现率8.23%处于已上市陆上风电REITs最新一期折现率（8.01%-8.63%）区间内；评估值对市场化电价与发电量最为敏感。2026年4-12月及2027年度可供分配金额测算分别为13177.89万元和10917.01万元，对应净现金流分派率12.60%和10.44%，存续期全周期IRR 5.69%；收益分配比例不低于合并后年度可供分配金额的90%，2027年度分派率更接近常态化运营水平。

五、行业视角

2025年全国风电新增装机1.2亿千瓦（+51%）、累计并网6.4亿千瓦（+23%），136号文稳定存量项目收益预期。本单形成“电站开发-并网运营-REITs退出-回收资金再投资”闭环，85%以上净回收资金拟投向敦化泽瑞300MW风电项目等在建资产，为区域新能源资产证券化提供了实践案例。

六、投资建议

本基金评估值与拟募资规模均为10.46亿元，发行定价以询价结果确定；折现率8.23%较2023-2024年发行项目（发行时8.48%-10.16%）明显下移，反映利率下行环境下的估值中枢变化，参数取值处于合理审慎区间。参考2026年4-12月净现金流分派率12.60%、2027年度10.44%及全周期IRR 5.69%，在产品定价合理、底层资产运营稳定的前提下，本基金具备较好的配置价值，建议关注后续询价结果与发行定价，重点跟踪灵绍直流外送执行、限电率变化及市场化电价走势。

七、风险提示

电力市场化电价波动、消纳限电阶段性上升、国补到期后收入下降、二级市场价格折溢价与流动性风险、运营与关联交易风险、现金流预测偏差与评估值调整可能。