希音-W（00625）：拓区域+拓品类+平台化打开长期空间

公司概况与行业背景

希音作为全球领先的时尚跨境电商公司，近年面临海外取消小额免税政策及竞争加剧的压力。公司采用“自有品牌1P + 商城3P”双轮驱动模式，产品覆盖服装、鞋类、配饰、美妆及家居生活品类，2025年服务约160个市场的2.73亿活跃顾客。国内跨境电商出口增速进入换挡期，全球时尚市场规模空间大，线上渗透率持续提升，美妆及电子行业增速更高。

竞争格局

全球时尚行业高度分散，希音以前五名中唯一纯线上公司身份跻身全球第三，线上原生时尚第一。对比快时尚品牌，希音优势在于“数据驱动+小单快反”；对比其他跨境电商平台，希音优势在于快反供应链及海外仓，未来有望补足流量及IT系统短板。

公司优势

1. LATR柔性供应链：通过“数据驱动+小单快反”模式，实现库存效率与上新速度的平衡，构建独特模式护城河。
2. 全球履约网络：构建“国内中央仓+海外本地仓”的双层履约网络，配合第三方物流完成跨境运输与最后一公里配送，每单履约费用持续下降。
3. 高质客户：深度覆盖全球160个市场，顾客粘性较高，每年下单4次，预付模式下合同负债持续增长。

成长驱动

1. 新兴市场渗透率提升：新兴市场电商渗透率基数低+增速高，希音在新兴市场的份额有望提升。
2. 品类扩容：时尚向生活方式延展，带动浏览频次与新客获取。
3. 平台化：商城模式打开第二增长曲线，履约规模效应长期有望带动净利率提升。

盈利预测与投资建议

预计2026-2028年公司收入分别为434.34/463.88/495.21亿美元，同比增长3.8%/6.8%/6.8%；归母净利润分别为12.20/18.56/22.28亿美元；对应EPS为0.29/0.44/0.52美元，2026/9/11收盘价40.06港元，对应26-28 PE为18/12/10X。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

关税及跨境贸易政策变动风险；行业竞争加剧风险；地缘政治与航运中断风险；汇率波动风险；线上流量成本上升风险；消费者偏好变化风险；系统性风险。