森合高科北交所投资价值分析会议纪要

一、核心要点
森合高科是国内环保型贵金属选矿药剂市占第一的稀缺龙头，北交所上市次新股，产品以低毒环保药剂替代传统剧毒氰化物。2025年上半年营收4.08亿（同比+2.61%），净利润1.27亿（同比+）。

核心逻辑：

1. 环保替代趋势：2023年环保选矿药剂渗透率8.02%，预计2028年升至14.45%，公司市占率国内第一；
2. 第二曲线拓展：2024年切入江西铜业供应链，产品可用于铜、铅、锌等有色金属选矿；
3. 产能扩张匹配高景气：现有产能8.5万吨，募投新增8万吨，2025年底产能利用率111%，产销率98%。

核心产品“金蝉”环保贵金属选矿剂营收占比94.26%，毛利率49.51%，净利率32.42%，具备高壁垒与定价权，同时生产硫酸铵副产品（营收占比不足5%）。

客户覆盖全球30余国500家客户，核心客户包括宁波中策、老挝旺塔矿业、中国黄金、紫金矿业等，2025年前五大客户集中度36.7%（较2023年下降15.8个百分点），在手框架订单22.7亿，新拓展俄罗斯金矿、江西铜业等客户，复购率高。

原材料为尿素、纯碱等大宗化工品，无单一供应商依赖，2025年原材料价格下降推升毛利率，资产负债率仅13.86%，无有息负债，2023-2025年营收复合增速55%，净利润复合增速120%，盈利能力优异。

公司估值显著低于行业，2025年市盈率约12倍，2026年约14倍，远低于同行业平均29倍、成和科技42倍，具备估值折价优势。

二、风险与关注

1. 环保政策落地进度不及预期；
2. 产能扩张进度受基建、审批等因素影响；
3. 有色金属行业景气度波动；
4. 新产品拓展速度或慢于规划。

三、后续关注点

1. 新增8万吨产能项目建设进度与达产情况；
2. 环保选矿药剂渗透率提升速度；
3. 铜等有色金属选矿领域的产品放量情况；
4. 金价及铜价等大宗商品价格走势；
5. 新客户拓展的持续进展。