美国经济周刊：美联储9月加息能否落地

美国国债利率上升引发了对财政赤字的担忧，尤其是利息支出不断攀升，已超过国防和医疗保险支出，且仍在持续增长。长期来看，利率与赤字之间的恶性循环是美国面临的最大风险：更高的利率导致赤字增加，更大的赤字推高国债发行量，进而推高长期利率溢价，形成自我强化效应。

近期国债利率上升主要受通胀预期和美联储对价格稳定承诺的质疑驱动，而非美国债务总额突破4万亿美元阈值。尽管如此，利率上升仍要求重新关注赤字问题。今年赤字或将再次突破GDP的6%，主要原因是利息支出大幅增加，过去12个月已累计超过1.1万亿美元（占GDP的3.5%），目前已超过国防和医疗保险支出。

利息支出的增长趋势可能因现有国债到期 рефинансирование 高利率而加剧。当前市场流通的国债平均利率仍远低于市场利率（约3.4%），但未来到期 рефинансирование 的国债将面临约1.4个百分点的利率上升。此外，财政部对短期国库券的依赖也使借贷成本对短期货币政策更为敏感，目前近7万亿美元的短期国库券中，绝大多数在一年内到期。

国债与利率之间的恶性循环是一个更根本的担忧。债务可持续性不仅取决于利率水平，还取决于利率与名义GDP增长率的比较。当名义增长率超过借贷成本时，债务占GDP比率可以稳定。然而，随着利率与名义增长率之间的差距缩小，高债务水平将越来越难以维持。更高的利息成本会增加赤字和财政部借贷需求，进而推高长期利率溢价，进一步增加利息成本和赤字。

赤字构成的改变对美国经济和金融市场具有重要影响。由利息支出驱动的赤字增加可能导致国债发行量增加，而经济增速却未相应提升，从而推高长期利率，并可能挤占公共和私人投资，减缓经济复苏步伐。

美国第三季度GDP追踪预测为年化2.5%，第二季度GDP追踪预测为年化1.5%，与第二次预测结果一致。7月份零售销售低于预期，导致第三季度PCE预测下降。然而，8月份个人收入和支出略高于预期，以及第二季度消费者支出的上调修订，促使我们将第三季度PCE追踪预测上调。

下周将公布8月PPI和CPI数据（分别在周四和周五），以及纽约联储通胀预期（周二）、现有住房销售（周四）、密歇根大学消费者信心指数（周五）和联邦预算平衡（周五）。由于美联储在9月FOMC会议前的黑箱期，因此没有FOMC讲话。

8月份的通胀数据可能成为9月加息的决定性因素。我们预计报告将足够强劲，使FOMC采取行动。具体而言，我们预测8月份核心CPI将环比增长0.22%，核心PCE将环比增长0.24%。如果正确，核心PCE将年化增长2.9%，同比增速将小幅上升至3.4%，均远高于美联储2%的目标水平。我们认为，这应该足以说服主席沃勒，认为潜在通胀趋势尚未得到充分改善，需要继续加息。

7月份JOLTS报告显示招聘略有下降，与夏季薪资趋势疲软一致，反映在我们8月份的NFP预测、ADP和Revelio数据中。招聘仍然低迷，但就业增长仍在 breakeven 水平以上。令人鼓舞的是，裁员仍然很低，与良好的失业救济金申请和Challenger裁员公告减少一致。同时，7月份职位空缺与失业人数比率有所改善，并且连续四个月保持在1.0以上。总的来说，尽管夏季就业数据疲软，但劳动力市场状况总体稳定。

相对于沃勒，华尔街的立场明显更为鸽派，强调状态依存的反应函数：随着劳动力市场保持稳定，持续的低通胀将支持维持利率不变，而通胀恶化则 warrants 加息。他对“合理”通胀结果的描述暗示了8月份核心PCE环比约为0.3%，这意味着加息的门槛相对较高。威廉姆斯甚至更为鸽派，几乎没有暗示9月份加息是必要的，这与他长期以来认为中性利率仍然相对较低的观点一致。关键问题是，美联储理事会成员，如鲍威尔、杰斐逊、库克和巴雷特，是否会认同这一评估。

美国经济增长前景乐观，尽管存在一些波动，但总体而言，伊朗核协议使我们对该国下半年增长更加乐观。我们预计下半年平均增长率为2.5%，高于上半年的1.8%。消费者保持弹性，得益于招聘增加、财富效应上升和健康的资产负债表。另一方面，投资增长预计全年为2.1%，因更高的利率可能导致非住房投资和支出随着时间的推移而减少。

通胀方面，尽管短期内有所缓解，但通胀仍高于美联储的目标。标普500通胀在第二季度达到峰值后，预计将在未来几个月随着石油价格回落而迅速下降。但我们认为，核心PCE通胀今年将保持在3%以上，到2027年底将降至2.4%，这主要归因于核心服务（不包括住房）的粘性通胀。我们认为，潜在通胀更接近2.5%而不是2%，而供应冲击仍将是通胀的上行风险来源。

劳动力市场方面，今年的下行风险已消退，招聘有所回升。失业率保持稳定。人工智能对就业的负面影响目前有限，而人工智能投资正在推动商品生产部门的招聘。同时，更严格的移民政策仍在限制劳动力供给。我们对劳动力市场的展望乐观，预计失业率年底将结束在4.2%，并在2027年保持在这一水平。

美联储方面，鉴于劳动力市场风险减弱和通胀进一步远离2%目标，美联储已转向鹰派立场。我们预计今年将加息75个基点（9月、10月和12月各25个基点），撤销去年的保险削减措施。我们认为，美联储将在2027年和2028年将利率维持在4.25-4.50%不变。我们的利率策略师已根据这一变化上调了2年和10年期国债收益率预测。更高的利率应有助于减缓除人工智能以外的活动，并随着时间的推移降低通胀。