开源煤炭公用2026周期上行系列 山煤国际投资价值分析

山煤国际深度分析

一、核心要点

1. 公司背景与股权结构：山煤国际隶属于山西焦煤集团，山西省国资委为实际控制人，控股股东持股近58%，股权集中稳健。前十大股东中红利基金配置较多。
2. 营收结构：2026年上半年，煤炭生产占营收75%（其中动力煤占39%，焦煤占32%），煤炭贸易占25%。自产煤毛利润贡献各近50%。
3. 业绩表现：2026年上半年实现规模净利润约10亿元，同比增54%；自产煤销量约1337万吨，同比增近30%（一季度低基数驱动，二季度同比基本持平）。
4. 资源与产能：公司7大矿区可采储量6.9亿吨，核定产能3680万吨，2025年原煤产量3500万吨，低于核定产能，安全生产管控严格，2026年产量稳定有保障。
5. 煤种结构与毛利率：自产煤中动力煤占比约68%，焦煤占比约32%；2025年焦煤毛利率约54%，较动力煤高约10个百分点，结构相对稳定。
6. 二季度经营数据：自产煤吨价602元（同比增14%、环比增8%），吨成本258元（同比环比均降20元），吨毛利344元（同比增37%），吨利表现优异。
7. 焦煤与贸易煤亮点：焦煤全部采用市场化销售，2026年焦煤涨价周期中利润释放弹性显著；贸易煤正转型产洗销贸运一体，2026年上半年吨利升至40元，较2025年的15元明显改善。
8. 分红政策：2026年预期股息率约4.7%，分红比例约60%，高分红属性突出。

二、投资线索

1. 2026年煤炭上行周期下，焦煤市场化销售的业绩弹性；
2. 低估值、高股息的红利属性；
3. 公司寻求省外煤矿资源储备，以应对资源衰减风险；
4. 原煤成本随低成本矿井产量提升而下降，盈利改善持续性。

三、风险与关注

1. 煤炭资源储量有限，现有核定产能可开采约20年，资源衰减担忧；
2. 未来产量基本维持稳定，无明显增量空间；
3. 焦煤市场化定价的波动风险，长协煤与市场化煤涨价节奏差异的影响。

四、业绩预期

1. 2026年规模净利润有望超30亿元，高于此前预期的28亿元；
2. 未来几年规模净利润维持30亿元以上，对应10倍PE时市值中枢300亿元以上，仍有上涨空间。