海吉亚医疗（6078.HK）2026年上半年利润率超预期抵消ASP持续压力

希雅医疗2026年第一季度业绩总结

核心观点

• 希雅医疗2026年第一季度营收196.1亿元人民币，同比-1.4%，低于预期；净利润同比增长4.2%至26.7亿元人民币，高于预期。
• 业绩超预期主要得益于毛利率扩大0.8个百分点及财务成本降低。
• 尽管面临持续的DRG/DIP相关平均售价压力及无锡院区预开成本，但成熟医院效率提升及新医院亏损收窄或有助于支撑利润率。
• 短期内收入复苏空间有限，但自由现金流同比增长38.5%至29.6亿元人民币，现金产生能力与股东回报是核心投资逻辑。

关键数据

• 患者就诊量同比增长4.1%至230万次，三级/四级手术增长17.8%，但收入下降1.4%。
• 住院收入下降3.1%至11.82亿元人民币，门诊收入增长0.9%至7.29亿元人民币。
• 自付收入占比同比提升2.5个百分点，得益于健康管理及消费医疗服务的支持。
• 重庆国际医疗收入达每月数亿元人民币，模式正被复制到长安、永定和无锡。
• 经营现金流同比增长0.7%至4.59亿元人民币。
• 资本性支出下降32.9%至1.62亿元人民币。
• 无锡在2026年上半年发生了超过2000万元人民币的预开业成本，但自7月社会报销通道启动后，月收入已达到200万至300万元人民币。
• 常熟项目预计将在2026年下半年完成建设和预开业准备工作。
• 德州项目已实现现金流盈亏平衡。

研究结论

• 中信将2026/27/28财年的预期收入下调10%/14%/17%，以反映平均售价压力。
• 因利润率超出预期，将2026财年预期净利润上调3%，同时下调2027/28财年预期盈利。
• 维持买入评级，投资逻辑已从增长转向现金产生和股东回报。
• 基于DCF的目标价下调至18.5港元，反映了收入预估的下调及终端增长预期从3%降至2%。
• 每年50亿元人民币的回购/分红计划，在当前市值下意味着约8%的潜在股东回报率，对价值投资者具有吸引力。