科沃斯股价过度反应 26Q2剔除汇兑 公允价值变

#市场过于担心扫地机毛利率降低、及添可国内增速放缓的影响，股价反应过度。实际剔除26Q2汇兑损失0.14亿元（25Q2为汇兑收益1.38亿元）、公允价值变动（仙工&睿尔曼带来+4.2亿元，去年为-0.7亿元，公司26Q3和2027年仍然仍持续公允价值变动），#26Q2经营性净利润为4.26亿元（去年为4.4亿元，同比基本持平），实际在诸多不理因素下，仍表现较为优秀。基于公司26E、27E的净利润，当前PE倍数12.7x和10X，公司过去三年的Forward PE均超过20X。我们看好公司的长期价值。 #26H1双品牌海外销额增速均超40%、26Q2净利润受公允价值变动影响较大。 （1）2026H1：实现营收103.4亿元（同比+19.2%），归母净利润12.5亿元（同比+27.4%），扣非归母净利润8.1亿元（同比-6.4%）；实现毛利率48.5%（同比-1.2pcts），净利率15.5%（同比+5pcts）；销售、管理、研发费率分别为29.4%/3.4%/5.7%（分别同比-0.3/ +0.5/+0.1pct）。经营活动现金流净额为2.06亿元（同比-85.8%），主要系去年同期收回大额国补的应收款导致基数较高，以及本期为应对芯片价格上涨而进行战略性备货，导致购买商品支付的现金增加。 （2）2026Q2：实现营收54.4亿元（同比+12.9%），归母净利润8.4亿元（同比+67.3%），扣非归母净利润4.1亿元（同比-19.0%）；销售、管理、研发费率分别为28.8%/3.2%/5.4%（分别同比-1.2/0/-0.5pct）。归因来看，收入端，公司在控费情况下实现销售稳增长，主要系公司“滚筒活水洗地方案”进入经营兑现期、双品牌海外收入增速均超40%；毛利端，有所承压，26Q2为47.5%（同比-2.2pcts，环比-2pcts），主要系存储芯片、PCB等原材料涨价导致扫地机的BOM成本承压；净利端，受公允价值变动影响较大，主要来自公司投资的仙工智能上市带来1.8亿元，及具身关节模组企业“睿尔曼”带来2.2亿元。此外，由于人民币汇率波动，26Q2汇兑损失0.14亿元（25Q2的汇兑收益1.4亿元，环比一季度-1.1亿元大幅收窄）。#扣除汇兑损失公允价值变动收益影响、26H1/26Q2的公司实际经营性利润同比+27.8%/同比基本持平。 #分业务来看，基本盘业务扎实、出海势头正盛。 #扫地机:海外维持收入高增，国内实现稳健增长。 行业层面，海外增速高企、国内大盘承压。根据IDC统计，全球扫地机26Q1出货量达656万台（同比+29.4%），大盘增长主要由海外市场带动。根据奥维云网，26H1国内受 国补退坡及25H1高基数影响，国内大盘销额为94亿元（同比-4.0%），销量为309万台（同比-4.6%）。技术路线层面，滚筒活水扫地机成为市场主流，国内线上零售份额达51.7%（同比+24.4pcts），科沃斯T90 Pro登顶国内上半年销额第一。公司层面，26H1/26Q2，科沃斯品牌实现收入60.9/34.9亿元（分别同比+26.8%/22.6%）。海外收入占比分别为48.7%/48.0%，海外收入增速分别达46.5%/37.5%，及土耳其、独联体等新兴市场快速放量，增长动能强劲。科沃斯26H1国内收入同比+12.4%，系差异化产品周期进入兑现期。竞争格局层面，头部集中效应明显，科沃斯稳居国内第一。根据奥维云网数据，26H1，科沃斯、石头的国内份额分别达33.2%/31.9%（同比+4.7/4.4pcts），而追觅、云鲸、小米的份额分别-1.6/6.8/4.4pcts。 #洗地机:海外尤其欧洲增长超预期、26Q2国内增长承压。 行业层面，根据奥维云网数据，26H国内洗地机市场零售额达82亿元（同比+1.5%），销量449万台（同比+14.5%）。但国内市场受行业价格竞争影响，26H线上市场1000-2000元价格带产品占比突破50%（同比+12.3pcts）。技术路线层面，由添可首创的蒸汽洗地机国内线上份额达19.2%（同比+12pcts）。公司层面，26H1/26Q2，添可品牌实现收入40.5/18.4亿元（分别同比+10.7%/0%），海外收入占比分别为52.5%/60.1%，海外收入增速分别达40.6%/41.2%，主要系欧洲和亚太市场成为新的高速增长引擎，美国市场恢复了双位数增长。26Q2添可收入同比增速持平，主要系国内市场销售短期承压。竞争格局层面，科沃斯稳居龙一，科沃斯国内份额达33.8%（同比-2.1pcts），份额拉开第二名约9pcts差距。格局持续出清，国内洗地机在销品牌已从2022年的200+降至61家。