股价反应过度；重申买入

德意志银行市场研究评分购买亚洲中国能源可替代能源公司龙源电力路透社彭博交易所代号0916。HK 916 HK恒指0916ADR股票代号中电XY16890R1095日期2017年3月15日结果价格于2017年3月15日（港币）6。46目标价-12个月（港元）8。3052周范围（港元）7。17-4。96恒生指数23,828股价反应过度；重申购买多年的利用率提高龙源的业绩与我们的预期相符，我们认为今天的股价对盈利与盈利的反应过度。 一些过于乐观的街道估算值。 在早间情况通报会上，管理层指导提高利用率（+60小时），减少限度（-2。5ppt）和持续的产能增长（1。5-1。7GW）。 即使我们采用稍微保守一些的假设，我们也预测2017年龙源的核心收益增长会更高（21％）。 维持基于股价疲弱的买入。增强管理层对减少削减的信心管理层预计公司的削减幅度将至少减少2个百分点，至终审法院首席代表研究分析师（+852）2203 6167 迈克尔。tong @ db。com价格/相对价格朱璐卡研究助理（+852）2203 6173 卢卡zhu @ db。com今年从15岁上升到13％。2016财年录得8％。 在2M17，它的削减已经龙源电力下降6个百分点至18％（一年中的季节最高）。甘肃是可能的恒生指数（重新定基）看到今年在优先派遣方面的大幅削减，表现（％）1m3m12m绝对。资料来源：德意志银行纳米市盈率（已报告）（x）P / BV（x）估值与风险FCF收率（％）如果您将德意志银行的服务用于购买或出售本报告中讨论的证券，或者包含在或由德意志银行分析师的另一封信（口头或书面形式）中讨论的证券，则德意志银行可以充当委托人为自己的帐户或作为他人的代理。宏观经济波动通常会导致与承诺支付固定或浮动利率的工具敞口有关的大部分风险。对于长期固定利率工具的投资者（因此获得这些现金）2015A2016年2017年2018年香港息税折旧摊销前利润报告的NPAT（CNYm）报告每股收益FD（CNY）DB EPS FD（人民币）DB EPS增长（％）市盈率（x）EV / EBITDA（x）纳米收益率（净值）（％）资料来源：德意志银行估计，公司数据DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外同比下跌19％至130亿人民币，年内装机容量（1.6GW）减少28％。公司经营现金流为135亿元人民币，在很大程度上实现了正现金流量。发行于：15/03/2017 11:15:47 GMT1198653龙源电力2017年3月15日替代能源3/159/153/169/16页面PAGE 德意志银行/香港德意志银行/香港页面PAGE 型号更新：2017年2月14日运行数字目标价8.30港元52周范围HKD 4.96-7.17市值（百万）港币百万元51,915美元百万元6,683无限制使用小时平均上网电价（含增值税）恒生指数2017年3月15日替代能源亚洲中国可替代能源龙源电力路透社：0916.HK彭博社：916 HK-3.49.526.7购买-0.78.017.4价钱（17年3月15日）HKD 6.46 龙源电力是中国国电集团（中国最大的电力生产商之一）的上市风电子公司。该公司是中国和亚洲最大的风电场运营商。其风电场主要分布在六个地理区域：东北三个省，内蒙古，东南沿海省，新疆，甘肃和河北。除风力外，该公司还有1,875MW的燃煤电厂。价格表现3月15日6月15日9月15日12月15日3月16日6月16日9月16日16年12月 龙源电力经营现金流量3月15日-5月15日-7月15日-15年9月15年11月17E19,648.621,508.123,153.125,367.618E12,679.713,991.715,352.317,506.8EBITDA保证金EBIT保证金2,880.63,403.14,265.55,243.0增长与盈利0.360.420.530.6516E0.390.440.530.65指导今年平均利率微升16个基点至4.11％20.811.221.222.918E17.113.110.88.8关键公司指标10.18.98.47.5偿付能力0.070.080.110.1616E1.11.51.82.817E1 18E2 财政年度末12月31日平均市值（人民币元）2017年2018年 每股收益（人民币）宏观经济波动通常会导致与承诺支付固定或浮动利率的工具敞口有关的大部分风险。对于长期固定利率工具的投资者（因此获得这些现金）企业价值（元）2平均市值（人民币元）市盈率（DB）（x）纳米损益表（CNYm）杰出/非凡其他税后收入/（费用）评估指标市盈率（已报告）（x） P / BV（x）FCF收率（％）纳米纳米纳米 股息收益率（％） EV /销售额（x）EV / EBIT（x）1198653销售额 毛利息税折旧摊销前利润7060504030131415 净利DB调整（包括稀释）DB净利润员工/会员151050-5-10131415净利DB调整（包括稀释）14121086420DB净利润少数族裔200150100500131415净利DB调整（包括稀释）43210DB净利润资本支出同比下跌19％至130亿人民币，年内装机容量（1.6GW）减少28％。公司经营现金流为135亿元人民币，在很大程度上实现了正现金流量。+852 22036167宏观经济波动通常会导致与承诺支付固定或浮动利率的工具敞口有关的大部分风险。对于长期固定利率工具的投资者（因此获得这些现金）EV / EBITDA（x）折旧现金流量（元）201320142015经营现金流量3月15日-5月15日-7月15日-15年9月15年11月募集资金/（回购）已付股息0.300.330.390.440.530.65借款净收益/（十月）0.260.320.360.420.530.65其他投资/筹资现金流量0.050.060.070.080.110.16净现金流量3.94.14.44.75.25.7营运资金变动8,0368,0368,0368,0368,0368,036资产负债表50,62953,79854,01046,24346,24346,243现金及其他流动资产109,856119,301128,219124,308129,344131,718有形固定资产商誉/无形资产20.820.517.113.110.88.8合伙人/投资24.721.018.713.610.88.8其他资产2.061.561.091.221.111.01总资产0.2少数族裔少数族裔少数族裔少数族裔少数族裔股东权益合计0.80.91.11.51.82.8净债务5.76.66.55.85.65.2关键公司指标10.010.310.18.98.47.5销售增长 （％）16.618.118.016.415.413.3DB EPS增长（％）EBITDA利润率（％）19,14718,20719,64921,50823,15325,368息税前利润率（％）10,58611,14712,23313,47514,79416,895支付比例（％）11,01811,58412,68013,99215,35217,507净资产收益率（％）4,4015,0015,5546,3966,9577,611资本支出/销售额（％）000000资本支出/折旧（x）6,6176,5847,1257,5968,3959,896净债务/权益（％）-2,760-2,894-2,646-2,485-2,564-2,743净利息保障（x）60454576491406406资料来源：公司数据，德意志银行估计-384-82-379-15500净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）000000终审法院首席代表3,5334,0624,6765,4476,2377,559 michael.tong@db.com5615106007068071,034容量增加9219931,1961,1801,0061,123我们从结果简介中总结了以下主要内容。000-159-159-159利用率和缩减2,0522,5582,8813,4034,2665,243龙源希望公司的3846128411600削减幅度至少减少2个百分点至13％2,4362,6193,1653,5194,2665,243（DBe：14％），而2016财年为15.8％。因此，利用率以1,960小时为准10,3609,49212,95710,51411,69412,913（同比增长3％，DBe：1,943小时）。从中长期来看，管理层认为，到2020年Gridco的2020年削减目标<5％将会大体实现，届时公司的整体利用率可以提高到大约2200小时。-10,275-20,821-16,316-11,885-14,410-13,751尤其是，管理层预计，今年甘肃的限电措施将有实质性改善（2月份下降25ppt至31％），原因是：1）甘肃1,290兆瓦中的300兆瓦已被认定为本地化机组，并将于今年1月生效。 ; 2）甘肃省电力需求回暖； 3）到3月，正在试运行的特高压输往湖南的速度有所提高； 4）加强了最低保证工时政策的实施。85-11,329-3,359-1,371-2,716-838如图3所示，自2H16以来，每月的削减率已大大提高了居屋率，并且当年度的削减率在季节中较高时，2M17的同比下降也很大。000000图2：龙源市每月削减率的演变-512-382-480-576-681-853一月二月三月-1,41511,8874,7051,6874,9543,713四月-509-501-35498124192五月六月七月八月九月-2,351-325513-1621,6812,214十月3,0852,2314,175-34-164-624十一月十二月资料来源：公司数据，德意志银行2,7192,3892,8872,7254,4066,620管理目标81,64290,179100,612104,374109,733113,875今年风电总产量达到340亿千瓦时8,6858,5308,6888,6888,6888,688（同比增长14％，DBe：338亿千瓦时），我们认为这应由10％的产能增长和3-4％的利用率小时提高推动。2,2973,6024,8225,3135,7206,126基于市场的产出15,76318,81816,46420,15822,82525,515龙源市2016年实现的风电价格下降0.021元人民币/千瓦时至0.57元人民币/千瓦时，主要原因是：111,106123,518133,473141,258151,371160,82338.5亿千瓦时的发电量（占总量的12.8％）以电价低0.135元/千瓦时（折让25％）的价格结算。其中21.5亿千瓦时是从东北向北方转移的，电价折让为0.065元/千瓦时（约合12％）；其余以直接供应/替代/取暖方式交易，电价折让为0.22元/千瓦时（约40％）。57,90269,83274,65876,50381,61685,488来自云南的15.6亿千瓦时发电量（占总产量的5％），降低电价为每千瓦时人民币0.08元（折让13％），其中2017年的风电现以水电结算电价和市场招标电价的平均值为基准。15,07412,83714,28316,21516,62516,692对于2017年，管理层希望降低基于市场的销量组合72,97682,66888,94092,71898,241102,180，从而可以更有效地执行保证工时政策。但是，我们认为这有点乐观，因为通过跨省电力传输以及用当地的热电单位替代来增加交易量可能会减少限电。因此，我们在预测中假设基于市场的交易量是恒定的。30,95433,05735,10937,93641,52045,910容量增加7,1767,7929,42410,60411,610