美债利率飙升是否持续抑制风险偏好？

主要观点 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291邮箱：zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073邮箱：liuchao@hazq.com 市场观点：反弹格局不改 分析师：陈博 市场热点：若美债收益率持续攀升，是否一定对美股进而A股产生风险抑制传导？ 执业证书号：S0010525070002电话：18811134382邮箱：chenbo@hazq.com 本周中长期美债收益率攀升，市场对美国财政可持续性担忧加剧，美股与A股承压下跌。我们复盘了1990年以来10年期美债收益率三次快速大幅上行的美股表现，发现在美债收益率上行初期，强劲经济基本面或产业景气周期支撑，对冲无风险利率上行带来的估值压力，美股仍能持续上涨。中期，美债收益率加速上行，估值压力进一步增加可能带来美股阶段性调整，但若仍处于产业景气周期过程，这种调整幅度将大幅减少甚至继续上涨。后期，市场对美债利率上行已有预期和提前消化，哪怕中期出现阶段性调整，也将启动新一轮上涨。当下AI产业景气周期仍在延续，且7月以来伴随美债利率上行，美股已出现一波回调。参照历史经验，后续即便美债收益率再度走高，美股调整幅度亦压力不大，进而通过海外风险偏好向A股传导的压力也相对可控。 相关报告 1.策略周报《反弹中继，科技延续》2026-08-162.策略周报《外部风险提振，市场反弹继续》2026-08-093.策略月报《积极因素不断，市场有望企稳回暖—2026年8月A股市场研判及配置机会》2026-08-02 行业配置：科技主线不变 配置热点：重磅催化剂能否为医药上涨提供空中加油？ 本轮医药上涨属于市场风格再平衡叠加事件催化下的机会，但从中报业绩来看景气相对较弱且未来前景仍不明确，因此我们将其定性为主题行情。复盘医药此前类似行情，如2023年减肥药、2025年BD+减肥药以及科技相似行情如2025年初DeepSeek+Manus。我们发现，在医药行业基本面弱改善、估值较低、事件催化板块风偏边际上行的组合下，即便出现行业重磅催化剂，整体持续上涨时间一般在2-3个月，且重磅催化剂出现更像是宣告行情进入情绪性高点而非是上涨中继。在该情形下医药板块相对上证的超额通常在15%左右，而本轮医药行情从6月29日至今，已上涨19.6%，相对上证超额22.6%，持续时长在接近2个月，时间上接近可比情形下限，幅度上明显超过类似情形，因此我们认为近期出现的黑色素瘤疫苗催化，更像是6月底以来医药上涨行情进入情绪性高点的信号。 风险提示 美债违约危机实质性爆发；海外芯片半导体估值消化持续担忧；美伊形势再现反复扰动；美联储货币政策紧缩预期持续扰动美股；成长风格历史演绎规律的局限性和学习效应偏差等。 正文目录 1市场观点：反弹格局不改..................................................................................................................................................................31.1市场热点：若美债收益率持续攀升，是否一定对美股进而A股产生风险抑制传导？.......................................................32行业配置：科技主线不变..................................................................................................................................................................72.1配置热点：重磅催化剂能否为医药上涨提供空中加油？...............................................................................................................72.2反弹格局不改，科技主线不变..................................................................................................................................................................9风险提示：...............................................................................................................................................................................................9 图表目录 图表11990年以来，10年期美债收益率有三次大幅急涨阶段................................................................................................................4图表2第一次美债收益率急涨行情下的美股表现（1993年10月-1994年11月）........................................................................4图表3第二次美债收益率急涨行情下的美股表现（1998年10月-2000年1月）...........................................................................5图表4第三次美债收益率急涨行情下的美股表现（2020年8月-2023年10月）...........................................................................5图表5近期美债收益率上行阶段下的美股表现（2026年4月至今）...................................................................................................6图表62025年初DeepSeek+Manus行情.............................................................................................................................................................8 1市场观点：反弹格局不改 1.1市场热点：若美债收益率持续攀升，是否一定对美股进而A股产生风险抑制传导？ 我们的观点：本周中长期美债收益率攀升，市场对美国财政可持续性担忧加剧，美股与A股承压下跌。我们复盘了1990年以来10年期美债收益率三次快速大幅上行的美股表现，发现在美债收益率上行初期，强劲经济基本面或产业景气周期支撑，对冲无风险利率上行带来的估值压力，美股仍能持续上涨。中期，美债收益率加速上行，估值压力进一步增加可能带来美股阶段性调整，但若仍处于产业景气周期过程，这种调整幅度将大幅减少甚至继续上涨。后期，市场对美债利率上行已有预期和提前消化，哪怕中期出现阶段性调整，也将启动新一轮上涨。当下AI产业景气周期仍在延续，且7月以来伴随美债利率上行，美股已出现一波回调。参照历史经验，后续即便美债收益率再度走高，美股调整幅度亦压力不大，进而通过海外风险偏好向A股传导的压力也相对可控。 本周，中长期美国国债遭遇猛烈抛售，10年期美债收益率攀升至4.74%，30年期美债收益率升至5.3%附近，创2007年以来新高。与此同时，美伊谅解备忘录到期后暂无后续谈判安排，霍尔木兹海峡通航受限，推动国际油价持续走高。通胀预期升温叠加市场对美国财政可持续性的担忧加剧，美股与A股承压下行，而美债担忧作为核心因素影响更大。 我们复盘了1990年以来10年期美债收益率三次快速大幅上行的历史阶段，试图寻找美股在此期间表现的共性，以期为当前形势提供历史参照与研判线索。 1993年10月至1994年11月，该轮美债收益率上行过程中，纳指经历了先上行、中期明显回调、后期新一轮上涨的过程。这一阶段，美国处于经济复苏扩张阶段，企业投资、消费及工业生产保持较快增长，经济动能逐步增强，叠加美联储于1994年2月开启预防性紧缩加息周期，带动长端美债收益率快速上行。10年期美债收益率由5.19%升至8.05%，累计上行约2.9个百分点，持续时间约13个月。从美股表现来看，美债收益率上行初期，受经济基本面持续改善提振，美股仍延续上涨趋势；上行中期，随着美债收益率进一步快速攀升，利率对估值的压制效应集中释放，美股出现明显回调；上行后期，市场逐步消化紧缩预期，美债收益率上行对美股的边际影响减弱，美股开启新一轮上涨。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 1998年10月至2000年1月，该轮美债收益率上行过程中，依托互联网产业红利支撑，纳指与美债收益率同步上行。这一阶段，美国处于以信息技术革命为代表的“新经济”产业周期加速阶段，在强劲经济增长和市场对美联储进一步收紧货币政策预期升温的背景下，长端美债收益率持续上行。10年期美债收益率由4.16%升至6.70%，累计上行约2.54个百分点，持续时间近15个月。从美股表现来看，在强 大的互联网产业趋势与业绩增长支撑下，纳斯达克指数并未因长端利率上行而承压，反而同步大幅走高。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 2020年8月至2023年10月，该轮美债收益率上行过程中，美股经历初期走高、中期明显回调、后期重新开启新一轮上涨的过程。这一阶段，美国经历了疫情后经 济快速修复、通胀持续上升以及美联储快速收紧货币政策的过程。疫情期间极度宽松的财政货币政策推动需求快速恢复，但也导致通胀快速上升，美联储自2022年3月开启加息周期，并持续推进缩表。这一阶段，10年期美债收益率由约0.5%升至4.9%左右，累计上行约4.4个百分点，持续近三年。从美股表现来看，美债收益率上行初期，依托强劲的新能源产业景气与盈利预期支撑，纳指快速上涨；进入上行中期，伴随美联储快速加息，成长股估值受到明显压制，美股出现一轮显著回调；上行后期，美股重新开启新一轮上涨。 总结来看，在三次美债收益率快速上行阶段的初期，美股在受到强劲经济基本面或产业景气周期的支撑下，一定程度上对冲了无风险利率上行带来的估值压力，股市因此强势上涨；而随着美债收益率进一步快速攀升，中期时美股通常会出现阶段性调整；美债收益率上行后期，美股消化利率压力，重新启动新一轮上涨。 当前AI产业景气周期仍在延续，且7月以来伴随美债利率上行，美股已出现一波回调。参照历史经验，后续若美债收益率继续上行，即便美股市场再度调整，回调幅度也有望收敛。此外，美国财政部已加大中长期国债回购力度，并释放或将进一步干预国债市场的信号，长端利率持续大幅冲高的可能性较低。因此，综合来看，未来美债收益率上行对美股的冲击或相对有限，进而通过海外风险偏好向A股传导的调整压力也有望相对可控。 资料来源：Wind，华安证券研究所。 2行业配置：科技主线不变 2.1配置热点：重磅催化剂能否为医药上涨提供空中加油？ 我们的观点：本轮医药上涨属于市场风格再平衡叠加事件催化下的机会，但从中报业绩来看景