策略周度思考20260823：从替代角度看AI产业链预期变化

报告发布日期 从替代角度看AI产业链预期变化 策略周度思考20260823 张陈执业证书编号：S0860526010004zhangchen2@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫策略周度思考—从替代角度看AI产业链预期变化 ⚫1、本周地缘风险继续升温，市场进一步下修霍尔木兹海峡年底前有效开放的预期，受制于全球需求下修，国际油价延续小幅上涨。以美债为代表的全球债务风暴引发市场担忧，发达经济体长端利率普遍新高，带来全球风险评价的快速上行、全球经济预期的下修，引发市场对美联储扩表预期的提升。相应国内周期方向的投资机会在三条主线，其一是金融属性强于商品属性（如贵金属）；其二是地缘属性强于经济属性（如原油、能化）；其三是供给属性强于需求属性（如农产品）。 如何高频跟踪微观交易结构问题？：策略周度思考202608162026-08-16AI原材料将优于AI制造：策略周度思考202608092026-08-09日元问题背后是美国债务问题：策略周度思考202608022026-08-02 ⚫2、地缘预期方面，中东局势继续升温。市场预期12月底霍尔木兹海峡开放的概率较一周前继续下降，这一概率创了近几个月以来的新低，国际油价如布伦特原油亦上涨至90美金以上。 ⚫3、全球债务风暴引发市场对债务问题的担忧，指向全球风险评价上行和经济预期下修。近一周美债长端利率持续上行，触达近二十年以来新高。其实不光美债利率26年以来大幅上行，全球发达经济体长端利率都有明显上行。过高的利率水平会引发两大连锁反应，其一是高利率背后的债务压力，其二是若高利率无法缓解，最终会向实体经济传导，压制经济需求。 ⚫4、发达经济体债务问题如何解决呢？四种方法。第一种方法，是最根本的开源节流。第二种方法，是通胀化债。第三种方法，是金融化债。第四种方法，是货币化债。四种方法综合来看，最立竿见影、操作便利的还是中央银行扩表进行货币化债，因此商品端金融属性较强的品种表现较为出色，比如贵金属、比特币。 ⚫5、可否依靠AI产业链的快速发展，减轻债务压力呢？我们从替代角度看目前AI产业链预期的变化。年初由于AI发展迅速，市场担心人们将更多使用大模型、更少使用软件。被AI替代软件股指数年初开始持续下跌，最低相较年初下跌超过40%。但6月底以来，该指数上涨超过30%，虽然年内还是下跌的、但股价普遍明显修复。其背后可能的含义是AI对软件颠覆性影响的修正。从这个角度来看，短期指望AI快速发展从而解决美国债务问题，可能有较大难度。 ⚫6、往后看，当前环境变化对周期板块影响较为直接，影响主要有三个方向。其一是金融属性强于商品属性，代表品种是贵金属；其二是地缘属性强于经济属性，原油、能化相关相对受益；其三是供给属性强于需求属性，全球经济预期下修会对各类商品需求带来普遍压制，因此供给收缩方向更加值得关注，比如农产品。 风险提示 市场表现不及预期、风险定价可能不充分、产业发展不及预期、模型设定风险。 目录 周度思考：从替代角度看AI产业链预期变化..................................................4 图表目录 图1：中东地缘风险预期升温.......................................................................................................5图2：美联储加息预期维持在12月..............................................................................................5图3：近期发达经济体利率普遍上行.............................................................................................5图4：近期美债利率上行，美元指数反倒下行..............................................................................5图5：美国高频经济指标已经持续走弱.........................................................................................5图6：长端利率的上行主要由期限溢价推动..................................................................................5图7：费城半导体指数近一周再度下跌.........................................................................................6图8：被AI替代的软件股整体持续回升.......................................................................................6 周度思考：从替代角度看AI产业链预期变化 本周地缘风险继续升温，市场进一步下修霍尔木兹海峡年底前有效开放的预期，受制于全球需求下修，国际油价延续小幅上涨。以美债为代表的全球债务风暴引发市场担忧，发达经济体长端利率普遍新高，带来全球风险评价的快速上行、全球经济预期的下修，引发市场对美联储扩表预期的提升。相应国内周期方向的投资机会在三条主线，其一是金融属性强于商品属性（如贵金属）；其二是地缘属性强于经济属性（如原油、能化）；其三是供给属性强于需求属性（如农产品）。 地缘预期方面，中东局势继续升温。Polymarket最新数据显示，市场预期12月底霍尔木兹海峡开放的概率较一周前继续下降，目前仅略超30%，较一周前45%左右继续下降。这一概率进一步创了近几个月以来的新低，国际油价如布伦特原油亦上涨至90美金以上。 全球债务风暴引发市场对债务问题的担忧，指向全球风险评价上行和经济预期下修。近一周美债长端利率持续上行，触达近二十年以来新高。其实不光美债利率26年以来大幅上行，全球发达经济体长端利率都有明显上行。过高的利率水平会引发两大连锁反应，其一是高利率背后的债务压力，其二是若高利率无法缓解，最终会向实体经济传导，压制经济需求。 发达经济体债务问题如何解决呢？四种方法。 ✓第一种方法，是最根本的开源节流。一面依靠新兴产业（比如AI）提供高经济增速，另一面精简财政支出。这种方法目前在美国行不通，AI不仅没有带来债务的缓解，反而因为资本开支融资加剧了债务压力；同时政客也很难有效削减社会福利支出。 ✓第二种方法，是通胀化债。这种方法在美国政治阻力太大，高通胀问题可以化解债务，但是也会激起民众对政客的反感。 ✓第三种方法，是金融化债。简单讲就是利用流动性监管或资本规则，让金融机构持有国债。美欧07-08年金融危机之后，就用这种方法大量化债。目前仍是操作空间，但潜在危害是挤出私人投资，牺牲长期经济增长换取债务压力缓解。 ✓第四种方法，是货币化债。即财政赤字货币化，可通过央行扩表为财政赤字融资。这种做法立竿见影，但危害是货币信用下降、通胀压力回升。 四种方法综合来看，最立竿见影、操作便利的还是中央银行扩表进行货币化债，因此商品端金融属性较强的品种表现较为出色，比如贵金属、比特币。 可否依靠AI产业链的快速发展，减轻债务压力呢？我们从替代角度看目前AI产业链预期的变化。通常我们考察市场对于AI产业链发展的预期，是从硬件或者大模型的角度入手，费城半导体指数6月底以来就在持续走弱。这里我们换一个视角，从AI替代的角度入手。年初由于AI发展迅速，市场担心人们将更多使用大模型、更少使用软件。我们将标普500中的软件相关标的筛选出来，将主营业务中容易被AI取代的标的保留，其中典型代表是Adobe等，并按照市值加权股价编制 被AI替代软件股指数。该指数年初开始持续下跌，最低相较年初下跌超过40%。但6月底以来，该指数上涨超过30%，虽然年内还是下跌的、但股价普遍明显修复。其背后可能的含义是AI对软件颠覆性影响的修正。从这个角度来看，短期指望AI快速发展从而解决美国债务问题，可能有较大难度。 往后看，当前环境变化对周期板块影响较为直接，影响主要有三个方向。其一是金融属性强于商品属性，代表品种是贵金属；其二是地缘属性强于经济属性，原油、能化相关相对受益；其三是供给属性强于需求属性，全球经济预期下修会对各类商品需求带来普遍压制，因此供给收缩方向更加值得关注，比如农产品。 数据来源：Wind东方证券研究 数据来源：wind东方证券研究 数据来源：Wind东方证券研究 数据来源：wind东方证券研究 数据来源：wind东方证券研究 数据来源：Wind东方证券研究 风险提示 市场表现不及预期 我们对于市场表现的预期可能过于乐观，海内外经济和地缘政治等各种风险因素都可能让市场的实际表现不及预期。 风险定价可能不充分 地缘政治等风险市场可能尚未完全定价，突发事件或对市场产生冲击。 产业发展不及预期 各前沿行业面临技术迭代、商业化进度或业绩兑现等因素不及预期导致的回调风险。 模型设定风险 模型参数对历史数据较为敏感，参数变化变化可能对汇率预测结果产生影响。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但