高收益债券与贷款策略 Q2业绩：AI赢家扩大领先优势

Q2 财报：AI 赢家扩大领先优势 2026年8月20日 稳定的收入，但选择性很重要利维恩（LevFin）第二季度盈利持续改善，同比（YoY）全年营收增长率提升至7.5% 高收益贷款策略 美国 ，贷款增长至8.6%，调整后EBITDA增长率也提升至约9%。预计这一势头将延续至第三季度，根据我们的估计，利维恩全年营收增长率约为10%，EBITDA增长率约为9%，这得益于强劲的小盘股趋势和良好的财务状况，尽管实际利率上升和风险水平加剧带来了一些压力。然而，分化仍然严重，指数之下基本面正呈现出K形走势。 人工智能的接触正在创建一个信用-K。 人工智能（AI）的持续发展正推动着信贷基本面。受AI正面影响的HY发行人实现了15-16%的营收和EBITDA增长，而受AI负面影响的企业群组增长仅为约4%，显示出环比放缓。贷款方面则呈现出更明显的分化，AI受益者的营收增长达27%，而AI风险敞口信贷仅增长3.6%。其余指数成分（与AI无关）的盈利增长仅为5-7%，这突显了AI在杠杆融资（LevFin）中日益重要的作用。 neha.khoda@bofa.com内哈·霍达信贷策略师 BofA +1 646 855 9656 莱夫金信贷在人工智能变现方面落后于大型企业。 利弗伦参与了AI交易，但其量化收益的普及程度远不及大盘股。在第二季度，将AI带来的可衡量增长、生产力提升或运营效率提升直接归因于AI的公司，在标普500成分股中占比为31%，而在利弗伦中占比仅为18%，这一差距在能源和资本商品领域尤为明显。此外，AI的变现仍集中在基础设施建设的近端，其收益尚未在下游用户中实现实质性扩展。 elizabeth.han@bofa.com伊丽莎白·M·韩波音信贷策略师 dong.ba@bofa.com东巴波音信贷策略师 adam.vogel@bofa.com亚当·福格尔波音信贷策略师 新-AI周刊脉搏 我们推出一个新板块，将每周追踪AI相关发行、交易、利差及其他AI相关数据。截至今年迄今为止，信贷市场已发行3350亿美元的AI相关产品，其中投资级（IG）发行2550亿美元，高收益（HY）发行400亿美元，贷款和直接借贷各贡献200亿美元。投资级AI利差目前为119个基点，自7月29日触及130个基点的高位后回落，现较可比非AI产品高46个基点。高收益AI利差目前为320个基点，本周早些时候曾触及327个基点的新高，较可比非AI产品溢价147个基点。 HY和贷款周报 高收益利差总体保持不变，非投资级债券收益率点差（WOW）为273个基点，而投资级债券收益率点差（CCC）扩大了10个基点。指数上涨0.1%，将当月累计（MTD）回报率提升至0.9%，其中投资级债券（+0.9%）表现优于投资级债券（+0.5%）。当月累计发行总额达170亿美元，当月累计发行总额达121亿美元，其中再融资（54%）和人工智能资本支出（19%）领航。资金流动上周录得10亿美元流出后保持平稳，而内部需求达到108亿美元，预计下周将放缓至45亿美元。当月累计贷款回报率上升0.08%，息差抵消了0.01个基点的价格下跌，其中投资级债券表现落后，回报率为-0.4%。350亿美元的融资需求推动技术指标走强，而一级市场承压（当月累计发行70亿美元）。无违约事件记录，使当季累计贷款违约率按面值计算维持在1.9%。 美国银行证券部门与其研究报告中涵盖的发行人进行及寻求进行业务往来。因此，投资者应注意该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。请参阅第34至36页的重要披露信息。 投资者要点 • 第二季度（HY）及贷款业务的各项基本面均得到加强。HY业务同比收入增长改善至7.5%（此前为6%），调整后EBITDA增长至9%（此前为8.3%）。贷款业务收入增长为8.6%（对比第一季度7.6%），调整后EBITDA增长为9.5%（对比第一季度9.2%）。 • 预计 LevFin 将保持第三季度的强劲势头，其中公司整体和贷款业务的年收入同比增长率分别为 9.5% 和 10.5%，调整后 EBITDA 同比增长率在两者中均为 10%。尽管实际利率上升和风险暴露水平加剧带来一定压力，但市场对 LevFin 的前景预期得到强劲的小盘股表现以及相对宽松的货币政策背景的支持。 • 人工智能正在利夫金（Levfin）中创造日益扩大的表现差距，人工智能顺风群体表现优于人工智能逆风群体。在HY，人工智能顺风群体实现了16.2%的收入增长和15.2%的盈利增长，而人工智能逆风群体的增长放缓。在贷款领域，差距更为悬殊，人工智能顺风收入增长了26.8%，而人工智能逆风发行人的增长仅为3.6%；盈利增长为23.4%，受人工智能负面影响者的增长则为3.0%。 • 科技是HY和贷款业务中表现最佳的领域之一，其中科技硬件业务实现了双位数增长。与上一季度类似，HY的金属业务也实现了双位数的盈利增长，这得益于有利的价格环境和销量增长；而房地产业务则相对滞后，由于购买力压力和谨慎的购买环境导致需求疲软，市场情绪低迷。 • 大盘股从人工智能革命中获益最多，其积极影响尚待传导至小盘股，且缺乏人工智能驱动效益的可验证证据。受益于人工智能的标的占标普500成分股的31%，而仅占LevFin的18%，这反映了标普500对数据中心、电力、制冷和电气设备等人工智能赋能者及基础设施提供商具有更大的敞口。 • 由人工智能主导的意外收益一直集中在提供人工智能基础设施的生态系统成员中，其好处尚未扩展到下游采用者，而下游采用者实际上已经为这些建设付出了代价。 Q2 财报——全年及贷款业务表现稳健 第二十六财季二季度，LevFin盈利保持稳定，大致符合股票市场观察到的季节性模式（参见报告：盈利追踪：第四周）。 在HY中，同比收入增长改善至7.5%（较Q1的6%），同比调整EBITDA增长增至9%（较Q1的8.3%）。虽然这些结果未达我们10%-11%的预期，但它们依然稳健，并反映了Got增长持续预估，且希望从上一季度获得Beta改善（见展位1）。 与此同时，贷款业务实现了更为稳健的环比增长，但仍在绝对值上表现优异，其年营收增长率上升至8.6%（较第一季度7.6%），年调整EBITDA增长率改善至9.5%（较第一季度9.2%）。这些结果大致符合我们预期的约9%的区间（参见附表2）。 从资产负债表角度来看，HY净杠杆率第二季度小幅下降至3.6倍，较第一季度的3.7倍略有降低，而利息保障倍数则提升至4.4倍，从4.2倍有所改善。在贷款方面，净杠杆率轻微下降至3.9倍，较4.0倍略有降低，而覆盖率则上升至3.9倍，从3.8倍有所提高。 截至第二季度至今，HY的营收增长率为7.5%，调整后EBITDA为9%。 展望未来，我们预计LevFin的盈利势头将持续到第三季度。在收入方面，小型股股票的强劲表现和盈利增长推动我们预计HY业务的年收入增长率约为9.5%，贷款业务的年收入增长率约为10.5%。如果小型股表现和盈利增长的近期强势能在未来几个季度持续，那么仍有进一步的上行潜力。 在调整后的EBITDA方面，较高的10年期实际利率对我们的一年期增长预期构成压力，导致我们预计第三季度将同比增长10%，较第二季度11%的预测有所下调。对于贷款业务，我们也预测调整后的EBITDA将同比增长10%。发行人仍然受益于相对宽松的货币环境，尽管市场预期美联储加息，但其立场保持不变。这种支持部分被不断上升的困境比率所抵消，使得我们的第三季度预测较第二季度高出1%。 AI逆风与AI顺风子领域：一个扩大的“K” 我们将发行人划分为AI逆风和AI风险子部门，其中AI作为逆风，以识别因AI敞口导致的表现分化。下文中的图3将回顾我们如何对高AI风险与AI逆风子部门进行分类。 图3：暴露在高AI风险和高AI风口中的LevFin子行业高AI暴露度子行业涵盖医疗保健、科技、旅游、金融领域；AI顺风子行业涵盖资本货 物、能源、金属、服务和公用事业领域。 HY市场第二季度业绩反映了这些子板块之间日益分散的趋势（见附表4）。AI Tailwind组表现强劲，营收增长加速至16.2%，EBITDA增长达到15.2%。相比之下，AI风险组表现明显疲软，营收和EBITDA增长分别下降了2.0%和2.6%。在贷款业务（见附表5）中也出现了类似模式，AI受益者的营收增长飙升至26.8%，而AI风险组的营收增长则出现下降，这进一步凸显了AI在决定基本面表现方面不可辩驳的作用。 图4：按客户群划分的HY年收入同比增长率 人工智能风险群体与人工智能机遇群体之间的分化依然显著。 图5：按客户群划分的贷款收入同比增长率 人工智能风险群体与人工智能机遇群体之间的分化依然显著。 分部门业绩 技术 与Q1类似，技术领域再次成为表现优异的行业之一，在贷款和HY方面均实现两位数的营收增长，这主要得益于硬件业务的驱动，尽管其在技术领域的整体权重较小。硬件发行商实现了强劲的营收增长（贷款48% / HY 32%）和盈利增长（贷款50% / HY 86%），这得益于加速的AI资本支出和数据中心的扩张。 软件与服务在贷款领域的收入增长相对较低（4.5%），且环比有所下降，但贷款和HY（中期）的盈利增长仍保持在两位数（分别为11.6%和14.7%）。然而，如图6和图7所示，贡献度更高的硬件继续在推动整体行业表现中发挥主导作用。 Exhibit6:Loans-Q2' 26 vs Q1' 26 乐融融（Levfin）各硬件板块均实现强劲盈利。 Exhibit7:HY-Q2' 26 vs Q1' 26 乐融融（Levfin）各硬件板块均实现强劲盈利。 能量 能源是HY表现最佳的行业，同比增长23%，其中勘探与生产（E&P）和中游业务引领增长。勘探与生产受益于产量增加、运营效率提升以及实现油价走强，同样，中游业务的增长也得益于量增和有利的定价环境。 金属 与上一季度类似，HY Metals 凭借有利的定价环境以及主要终端市场需求驱动的销量增长而表现优异，这支撑了其营收和利润的双位数增长。 资本货物 资本货物业务在HY和贷款业务两方面均实现了两位数的收入增长，这得益于主要终端市场的广泛需求。对人工智能和数据中心基础设施的持续投资保持了强劲动力，推动了人工智能基础设施的需求。此外，涉及航空航天和国防领域的公司受益于更高的国家安全支出，强劲的订单活动和持续增长的积压订单继续支持增长。 服务 在贷款业务中，服务交付推动了收入和利润的双位数增长，公司指出强劲的需求、新业务拓展、客户扩张和定价是主要增长动力。 房地产 与上一季度类似，HY房地产公司报告了零增长的年营收（0%）和负增长的盈利（-12%），因为利率上升、购买力压力和购房者谨慎情绪持续抑制住房需求并降低住房活动。一些建筑商也表示正在使用定价激励措施来维持销售势头，从而对利润率造成压力。 零售 宜家零售业务实现了1%的温和年营收增长，但受消费者情绪疲软影响，利润下降了2%。近期美国银行报告（参见七月略有放缓）指出，零售支出在七月开始放缓，并可能在2026年下半年进一步减速，因为通胀和受限的消费者预算成为更大的挑战。同样地，贷款零售业务录得0.5%的微弱营收增长，而利润下降了3%。 食品生产者 HY食品生产商实现了适度收入增长（2%），这得益于多个品类的需求强劲和销量增长。然而，利润仍然承压（-11%），部分发行人指出，利润率受到大宗商品和运费成本通胀的压力。 人工智能价值创造：信用与股权下表总结了标普500和LevFin公司每季度基本面改善的数量，以及我们认定为AI受益公 司的比例。AI受益公司是指那些披露了可衡量且可验证的AI益处，并有收入增长、生产力提升或运营效率等证据支持的公司。这排除了那些仅在电话会议中提及AI，却未提供其影响量化证明的公司。 分析分为两个筛选类别。第一个类别捕获了报告了年同比增长率超过5%的公司，以及