9月1日交接棒：苹果风险偏好是否会改变？

2026年8月20日 蒂姆·库克下的非凡价值创造 在蒂姆·库克（Tim Cook）的领导下，苹果公司创造了近15年的市值增长，每小时约3.2亿美元，总计4.5万亿美元。蒂姆·库克将苹果从一家由少数产品周期驱动公司，转变为一个能够在巨大规模和SKU复杂度下实现增长、现金流、客户忠诚度和创新的机构。库克专注于推动设备安装基础的增长，通过服务（如Apple Pay、App Store、Apple Music、Apple TV+等）来变现这一基础，并注重隐私保护。我们预计，在继任CEO约翰·特恩斯（John Ternus）的领导下，苹果的核心将保持相对稳定。雷石资本（Reit Buy）看好强劲的资本回报，最终在边缘人工智能领域获胜，并从新产品/市场中获得选择权。 股权 瓦姆西·莫汉分析师BofAS +1 646 855 3854 wamsi.mohan@bofa.comRuplu Bhattacharya分析师BofAS +1 646 855 0315 ruplu.bhattacharya@bofa.com 从云到人工智能赋能的未来蒂姆·库克时代见证了公共云的同步发展，这使得像优步、地图等服务得以应用，并将 设备与实用服务相结合。我们认为下一个时代，设备将融合人工智能功能，成为生产力的重要推动力。通过结合苹果硅、设备端处理、隐私保护、操作系统、个人上下文以及庞大的用户基础，Ternus有望在人工智能赋能的时代巩固苹果在设备领域的统治地位。可穿戴设备（眼镜、戒指、带摄像头的AirPods）、智能家居自动化（将电视扩展以实现与家庭控制和监控的交互）、虚拟和物理个人助理（包括机器人）都可能是逐步关注的增量领域。 ryan.choi2@bofa.com 股票数据 价格 316.83 美元目标价 380.00 美元 风险偏好会改变吗？苹果已不再追求净现金中性目标，据我们看来，这可能预示着研发、资本支出以及并购 将进入一个更高投入的时期。后两者在蒂姆·库克时代并未受到重视，但鉴于创新速度因人工智能而加速，人工智能可能要求苹果以更高的变化率来应对。 (mn)98.0%ROE (2026E)137.6%Net Dbt to Eqty (Sep-2025A)85.1%自由漂浮每日平均摄入量 (mn)花旗股票代码/交易所彭博 / 路透社16205.35美元苹果/A股苹果公司美国存托凭证 / 苹 成功的规模使得击出全垒打更加困难。 苹果公司如今已如此庞大、盈利丰厚且深度融入了客户的日常生活，以至于渐进式卓越可能已不足以重塑这家公司。特恩斯的挑战将在于，在维护库克所建立的盈利机器的同时，重塑更强的技术惊喜感。 Glossary: SKU：库存量单位 美国银行证券部门与其研究报告中涵盖的发行人进行业务往来，并寻求与其进行业务往来。因此，投资者应注意，该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。请参阅第5至7页的重要披露。分析师认证在第3页。目标价格依据/风险在第3页。 iQprofile SM 苹果公司 公司部门：信息技术硬件 公司简介 苹果公司（AAPL）设计、制造和销售消费电子产品和计算机，并开发了其专有的iOS、Mac OS、TvOS和Watch OS操作系统及相关软件平台/生态系统。其收入主要来自iPhone智能手机系列、服务、麦金塔系列笔记本电脑和台式计算机的硬件销售、iPad平板电脑以及可穿戴设备。 投资理由 我们对苹果的买入评级基于以下几点：1）预计F26、F27财年iPhone升级周期强劲，这是由于需要最新硬件以支持生成式AI功能；2）服务收入增长更高；3）更多自主开发的硅芯片带来更高的利润率；4）持续进行资本回报；5）AI功能能够推动更高的机构持股率；6）法律问题相关的风险可控。 Average Daily Volume51,148,420股票数据 价格目标依据与风险 苹果公司（AAPL） 我们380美元的报价基于37倍我们的C27E EPS（10.32美元）。我们的目标市盈率与5年历史区间（19-35倍，中位数为27倍）进行比较。鉴于自主AI领域的巨大机遇以及多年的升级周期、充裕的现金余额，以及进入新终端市场的机会，我们相信高于历史区间高位的市盈率是合理的，这将有助于改善服务组合和多样性。 下行风险包括：a) 消费支出方面iPhone周期减弱的风险；b) 短期内服务增长轨迹减弱，其中App Store和授权业务可能减速；c) 代理式Siri的执行情况；d) iPad/Mac回归疫情前水平；e) 美元走强；f) 反垄断诉讼。其他风险包括：竞争性人工智能相关搜索对授权收入的负面影响、潜在的贸易冲突、关税、iPhone更换周期延长、智能手机市场同质化、平板电脑市场竞争加剧、管理好业绩并提高每股收益预期的能力，以及保持产品创新步伐的要求。 上行风险包括：a) Pro iPhone机型销量增强，这有助于提升平均售价并优化业务产品组合；b) 预期修订可能低于同行水平；c) 潜在的新产品（增强现实/虚拟现实）和服务（广告）。其他上行风险还包括：超出预期的iPhone周期、高端iPhone产品组合优化带来的毛利率上扬、内存成本下降带来的利好，以及新兴市场复苏速度超预期。 分析师认证 我，Wamsi Mohan，特此证明，本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年6月30日） 基本面分析意见关键：意见包含波动风险评级、投资评级和收益评级。波动风险评级是衡量潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。投资评级反映分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖板块（定义见下文）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级分为： 潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不安全），9-不支付现金股息。"覆盖群组"是指由单一分析师覆盖或由两个或多个分析师共享同一行业的股票。某股票的覆盖群组包含在最新一份引用该股票的BofA全球研究报告中最新的覆盖群组信息中。 发行人过去12个月内是或曾是波士顿银行的投行客户，或其一个或多个附属机构的客户：苹果公司。本研究报告中所提及的证券价格图表可在价格图表网站获取，或致电1-800-MERRILL由邮局寄送。BofAS或其附属公司作为报告中推荐之股票证券的市场做市商。 发行人过去12个月内曾是或仍是波音公司（BofAS）的非证券业务客户及其一个或多个附属公司中的客户：苹果公司（Apple Inc.）BofAS或其附属公司的官员、董事或雇员也是本发行人（苹果公司）的官员或董事。 BofAS或其关联公司在过去12个月内已从该发行人处获得投资银行服务的报酬：苹果公司。BofAS或其附属机构预期将在未来三个月内从本发行人或其附属机构获得投资银行服务报酬，或意图寻求此类报酬：苹果公司（Apple Inc.）。BofAS及其附属 机构合计拥有该发行人1%或更多的普通股。若本报告于该月的9日或之后发布，则反映的是上月最后一天时的持股情况。若报告于该月9日之前发布，则反映的是报告发布日期前两个月末时的持股情况。 报告：苹果公司波士顿银行（BofAS）或其附属机构愿意以主交易商身份向客户出售或从客户处购买发行人的普通股：苹果公司。在过去12个月内，发行人为波士顿银行 （BofAS）及其一个或多个附属机构的证券业务客户（非投资银行）：苹果公司。美国银行全球研究部门的人员（包括负责本报告的分析师）的薪酬基于多种因素，其中包括美国银行 Corporation 的整体盈利能力，包括投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师还可能基于多种因素获得薪酬，其中包括与其负责的证券类别或金融工具相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。根据花旗全球研究部的政策，研究分析师不得就此类考察从发行人处接受任何形式的差旅费支付或报销。 价格仅供参考，仅作信息之用。除非报告中另有说明，否则就任何与股票相关的建议而言，所引用的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格；如果报告是在盘中发布，则所引用的价格是指报告日及时间所反映的交易价格。就债务证券（包括优先股和CDS）而言，价格是指报告日及时间所反映的价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告内任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 非机构投资者或市场专业人士的接收者，在就任何投资决策考虑本报告信息，或对其内容进行必要的解释前，应寻求其独立财务顾问的建议。 参考花旗集团（BofA）的官员或其一个或多个附属机构（不包括研究分析师）可能在其发行人证券或相关投资中拥有经济利益。关于利益冲突的花旗全球研究政策"美国银行证券"包括美国银行证券公司（"美国银行证券"）及其附属机构。若投资者对本报告内容或本报告中所述任何投资建议是否适合该投资者有疑问，应联 系其美国银行证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美国银行证券"是美国银行全球研究的一个全球品牌。 博时证券非美国附属机构相关信息及附属研究报告的分配：BofAS和/或美林证券（Merrill Lynch, Pierce, Fenner & Smith Incorporated，简称MLPF&S）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的信息（简称：法律名称 ，监管机构）： 美林证券（南非）：美林证券南非私人有限公司，受南非金融行业行为监管局监管；MLI（英国）：美林国际，受英国金融行为监管局（FCA）和英国审慎监管局（PRA）监管； BofAS（法国）：美银证券欧洲股份有限公司，受法国银行和金融市场监管局（ACPR）授权并受ACPR和法国金融市场管理局（AMF）监管。美银证券欧洲股份有限公 司（简称BofASE）注册地址为法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842 602 690 RCS Paris。根据法国《货币与金融法典》规定，BofASE是一家受欧洲中央银行和法国银行和金融市场监管局（ACPR）授权和监管，并受ACPR和法国金融市场管理局（AMF）监管的信贷和投资机构；美银欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司，米兰分行，受德国联邦金融监管局（BaFin）、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；美银证券欧洲股份有限公司（简称BofASE）的股本信息可在www.bofaml.com/BofASEdisclaimer Branch查询，受意大利银行、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；美银欧洲（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司，法兰克福分行，受德国联邦金融监管局（BaFin）、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；美银欧洲（苏黎世）：美国银行欧洲指定活动公司，苏黎世分行，受瑞士金融市场监管局FINMA、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；美银欧洲（马德里）：美国银行欧洲指定活动公司，西班牙分行，受西班牙银行、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；美林证券（澳大利亚）：美林证券股票（澳大利亚）有限公司，受澳大利亚证券和投资委员会监管；美林证券（香港）：美林证券（亚太）有限公司，受香港证券及期货 Commission（HKSFC）监管；美林证券（新加坡）：美已由日本金融商品取引法项下注册证券经销商BofAS Japan或其获授权附属机构在日本进行考虑和分销；由香港证监会监管的Merrill Lynch (Hong Kong)在香港发行和分销；由Merrill Lynch (Taiwan)在台湾发行和分销；由BofAS India在印度发行和分销；并由Merrill Lynch