传媒行业点评报告：NeoCloud业绩追踪：供需紧张延续，盈利能力提升

NeoCloud业绩追踪：供需紧张延续，盈利能力提升 2026年08月19日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn 增持（维持） NeoCloud供需紧张延续，竞争重点正由资源获取进一步转向交付效率与资本回报。FY26Q2 CoreWeave与Nebius收入分别同比增长112%和454%，新增合同定价及项目经济性继续改善，AI算力仍处于供不应求状态；同时，行业供给约束已不再局限于GPU，而是进一步延伸至电力、数据中心、网络及集群部署等全链条环节。需求端，算力需求正由前沿模型训练向推理、企业AI及更多垂直行业扩散，训练、推理、评估与模型迭代逐步形成持续循环，进一步拓宽NeoCloud长期需求基础。随着客户类型和工作负载更加多元，行业合同结构也由长期锁定产能逐步向长期、中期、短期及按需服务并存演进，并通过存量GPU续租及向推理等场景延伸提升资产全生命周期回报。当前头部厂商较高的EBITDA利润率已初步验证AI算力业务的单位经济性，未来行业关注重点将逐步从收入、订单和签约容量增长，转向投运效率、盈利能力、现金流及资本回报的持续兑现。 相关研究 《传媒ETF广发（512980）：传统景气修复与AI应用价值兑现共振》2026-08-14 Nebius需求、定价与盈利能力同步验证，高增长产能储备叠加全栈平台能力打开后续成长空间。FY26Q2公司实现收入5.82亿美元，同比增长454%，其中AI云收入5.75亿美元，同比增长514%，公司及AI云调整后EBITDA利润率分别达40.6%和49.7%。公司通过1-3年核心AI云合同、3-6个月短期容量合同和投资级客户长期战略合同兼顾利用率、定价弹性与融资能力，其中中期合同ACV/MW超过2,000万美元，短期容量合同报价超过4,000万美元/MW。产能端，公司将FY26末签约电力目标提高至5GW，并引入轻资产合作模式加快容量复制；平台端，持续向“算力+软件栈+模型服务”延伸，通过Token工厂、Tavily及开源模型Day-0支持强化差异化竞争力。 《AI投入进入回报验证期，云厂商率先兑现增长闭环》2026-08-04 CoreWeave盈利能力持续改善，规模化交付、订单储备与融资能力进一步强化。FY26Q2公司实现收入25.75亿美元，同比增长112%，调整后EBITDA达到15.1亿美元，对应利润率59%，调整后经营利润率由FY26Q1的1%提升至5%，收入保持快速增长的同时盈利能力显著提升，规模效应逐步显现。FY26Q2公司收入积压达到1,042亿美元，同比增长246%，且尚未计入FY26Q3初新增的超过250亿美元客户承诺，新签合同利润率及SKU价格也继续提升，算力需求与定价仍保持强势。产能端，FY26Q2已投运电力容量达到1.5GW，截至2026年8月11日签约电力约4.2GW，公司进一步将FY26末投运目标上调至超过1.85GW。随着长期Take-or-Pay合同、短期容量、托管推理及存量GPU续租等多种变现方式逐步完善，公司有望进一步提升GPU利用率和资产全生命周期回报。 投资建议：AI产业正处于模型能力持续迭代与算力需求加速扩张的共振阶段，建议关注大模型及AI算力基础设施产业链投资机会。随着模型能力持续提升、推理成本下降及Agent等应用加速落地，模型迭代与算 力 需 求 增 长 有 望 形 成 正 向 循 环 。 其 中 ， 模 型 端 建 议 关 注 智 谱（2513.HK）、MiniMax-W（0100.HK）；算力端建议关注海外CoreWeave（CRWV）、Nebius（NBIS），以及国内算力租赁及AI基础设施产业链相关公司。 风险提示：AI算力需求增长不及预期，新增算力产能交付不及预期，资本开支及融资成本高于预期。 内容目录 1. NeoCloud：供需紧张延续，行业竞争由资源获取走向综合运营能力..........................................41.1.需求侧：算力需求由训练向推理和企业AI扩散，供需紧张仍未缓解..............................41.2.商业模式：合同期限走向分层，经营目标由锁定利用率转向提升资产全生命周期回报.51.3.盈利与资本：算力单位经济性得到验证，下一阶段核心是将高EBITDA转化为可持续资本回报.............................................................................................................................................61.4.龙头分化：CoreWeave以规模、交付与融资领先，Nebius在开源模型部署与平台灵活性上寻求差异化.................................................................................................................................72. Nebius：需求、定价与盈利能力同步验证，商业模式向全栈平台演进.......................................93. CoreWeave：盈利拐点显现，资产效率持续提升..........................................................................134.投资建议............................................................................................................................................165.风险提示............................................................................................................................................16 图表目录 图1：Nebius/CoreWeave收入对比（百万美元）...............................................................................4图2：Nebius/CoreWeave EBITDA对比（百万美元）.......................................................................4图3：可用AI算力取决于全链条交付能力........................................................................................5图4：Nebius利润率（%）...................................................................................................................7图5：CoreWeave利润率（%）............................................................................................................7图6：Nebius收入和同比增速............................................................................................................10图7：Nebius调整后EBITDA和Margin...........................................................................................10图8：Nebius全球算力基础设施持续扩张........................................................................................11图9：Nebius轻资产合作模式............................................................................................................12图10：CoreWeave收入和同比增速...................................................................................................13图11：CoreWeave调整后EBITDA和Margin..................................................................................13图12：CoreWeave收入积压（FY25Q2和FY26Q2）.....................................................................14图13：CoreWeave全球产能布局（截至FY26Q2）........................................................................15 表1：CoreWeave与Nebius处于不同规模化阶段，竞争优势各有侧重..........................................9表2：Nebius通过三类合同兼顾产能利用率、定价弹性与融资能力............................................11 1.NeoCloud：供需紧张延续，行业竞争由资源获取走向综合运营能力 1.1.需求侧：算力需求由训练向推理和企业AI扩散，供需紧张仍未缓解 FY26Q2进一步验证NeoCloud算力资源仍处于供不应求阶段，但行业瓶颈已经从单一GPU获取转向电力、数据中心、网络和集群交付等全链条能力。CoreWeave FY26Q2收入同比增长112%至25.75亿美元，收入积压达到1,042亿美元，且尚未计入FY26Q3初新增超过250亿美元客户承诺；Nebius同期收入同比增长454%至5.82亿美元，其中AI云收入同比增长514%至5.75亿美元。与此同时，两家公司均观察到新增算力价格和合同经济性继续改善：CoreWeave FY26Q2新签合同预计贡献利润率提升，并于2026年7月将SKU价格整体上调约25%；Nebius FY26Q2中期合同年平均价值超过2,000万美元/MW，短期容量合同超过4,000万美元/MW，首次Blackwell容量拍卖价格较此前历史最高水平进一步提升15%。 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 NeoCloud的核心优势在于更快地将资源转化为可交付算力。大规模AI集群需要同步解决电力接入、高密度液冷、机房建设、高速网络、服务器部署及集群调试等环节，任何一项约束都可能推迟算力变现。McKinsey数据显示，无明显资源约束市场的数据中心建设周期约12-18个月，部分电力受限市场甚至超过3年。相比之下，NeoClo