晶圆出货量与ASP改善，但估值仍偏高，重申跑输大市

核心观点
华虹宏力的研报维持“跑输”评级，目标价69港元。报告认为，公司二季度业绩超预期，但估值已处于高位，未来盈利提升空间有限。主要风险包括中国半导体需求放缓、盈利改善不及预期以及估值过高。

关键数据

• 二季度营收7.18亿美元，环比增长9%，同比增长27%，略高于指引范围上限；毛利率从一季度的13%提升至16.5%；经营利润率转正至1.5%。
• 公司预计2026年第三季度营收为7.7-7.8亿美元，毛利率为16-18%。
• 预计2026/2027年营收和毛利率将略有提升，但EPS因利息和税收增加而增长有限。
• 预计2026/2027年ASP将温和回升，但考虑到折旧成本压力，利润率不会有大幅改善。

研究结论

• 公司在成熟制程芯片需求方面表现稳健，但估值已处于历史高位，建议投资者谨慎。
• 目标价基于2027年市净率2倍的估值水平，但考虑到公司A股溢价，目标价相对保守。
• 上行风险包括芯片需求强劲、华虹宏力以折价收购华力微电子以及政府支持半导体产业。
• 下行风险包括国内竞争对手产能扩张、终端需求疲软以及无法获得关键设备和材料。

估值对比

• 华虹宏力2026/2027年市净率已超过4倍，但ROE低于中国晶圆代工厂和OSAT同行（5-10%）。

财务数据

• 预计2026/2027年EPS分别为0.1美元和0.2美元，EBITDA分别为1.196亿和1.572亿美元。
• 预计2026年资本开支为18亿美元，主要用于Fab 9B建设，2026-2028年每年资本开支约为15亿美元。
• 公司仍处于净现金状态，截至二季度持有现金54.59亿美元，负债22.61亿美元。