华创食饮贵州茅台中报及白酒板块解读

一、核心要点

1. 贵州茅台2026年上半年收入同比增长1.3%、利润同比下降2%，二季度收入同比降5.2%、利润同比降6.9%，表观业绩低于市场预期约5个百分点。业绩拖累主要来自系列酒（二季度降25%）及海外市场（二季度降50.2%），海外市场回落系公司消化去年回流酒，系列酒系主动控制发货节奏以维持渠道韧性。业绩亮点为“爱茅台”渠道，上半年收入同比增283%，二季度销售187亿元；二季度直销占比达61%。产品结构回归金字塔体系，二季度提价但难抵结构影响，毛利率同比降1.2%；回款同比增8%，体现报表实际质地较好。茅台二季度以提价为主，无大幅增量，经营思路为“旺季放量、淡季提价”，一季度放量后二季度提价，三季度为中秋旺季做准备，四季度将集中备货。茅台全年茅台酒可供量4.7万吨无增量，当前测试飞天茅台提价后需求承接力，批价已站稳1700元以上。机构认为茅台经营最差阶段已过，下半年基数降低后报表正增长确定性较高，几次提价也为明年增长提供基数支撑。白酒行业消费逻辑已从商务消费转向个人消费，茅台的“去团购化、转做C端”营销体系引领行业破局。

二、板块与个股展望

1. 白酒板块周期级最差时点已在二季度出现，当前处于第一波修复阶段，茅台估值约20倍，其他酒企估值约15-16倍。下半年核心观察时点为中秋动销，若基数偏低下恢复正增长，将明确明年市场展望；当前白酒持仓仅1%，非飞天茅台批价连续上涨提升行业信心。团队近期调研河南、四川等地，渠道动销分化但部分地区同比三位数增长，行业向好信号已显现。三季度边际改善确定的标的中，茅台（市场化改革下半年量价节奏好、报表基数低）、古井贡酒最为确定；地产酒如老窖、汾酒需关注出清节奏。

三、风险与关注

1. 需关注茅台提价后需求承接效果，若中秋旺季动销不及预期将影响业绩兑现。其他白酒企业中，老窖、汾酒的基本面出清节奏仍存在不确定性。宏观消费环境的变化可能影响白酒行业整体需求表现。