国债期货周报：基本面难言利空，资金面或将平稳

研究员：沈忱CFA期货从业证号：F3053225投资咨询证号：Z0015885 ◼【综合分析】 逻辑梳理：数据方面，7月新增贷款投放依旧低迷，但在企业部门直接融资延续高增，政府债券融资有所提速，非标融资也进一步改善的情况下，社融出现一定企稳迹象，表现超出预期。与此同时，7月M2同比增速继续回落，除信贷表现一般拖累存款派生外，我们认为年内财政支出力度相对偏缓，月内市场风偏回落导致实体结汇意愿下降可能也是重要原因。高频数据显示，近期国内基本面变化不大，内需端仍无太多亮点，而港口货物发运及居民出行受不利天期扰动有所转弱，但预计这种影响是阶段性的。 流动性方面，本周市场资金面窄幅波动，DR001仍在1.35%上方。下周周初时值税期，不过政府债券净缴款规模依旧不高。央行已提前公告隔夜逆回购操作的情况下，预计资金面将保持平稳，但结合二季度货政报告来看，隔夜逆回购的作用可能主要还是为了熨平隔夜资金价格波动，暂难推动市场资金价格打开下行空间。另外，本周央行6个月期买断式逆回购等量续作，两期买断式逆回购合计净投放2000亿元资金，相较于上月，净投放力度有所减弱。 综合来看，当前基本面数据对债市仍难言利空，二季度货政报告沿用此前政治局会议的表述，年内央行“宽货币”加码也有想象空间。但短期内，政策利率调降可能缺少直接驱动，资金面对中短端收益率下行构成约束，长端利差或仍有一定压缩空间。当然，我们同样认为央行在“量”上呵护市场流动性也是利差趋于压缩的重要条件之一，后续中长期流动性投放的边际变化值得关注。 操作上，单边建议周内TL短线多单止盈后，暂观望。套利方面，建议做平曲线头寸（TL-3T）继续适量持有，与此同时，考虑到10Y-7Y、10Y-5Y期限利差同样偏高，建议投资者可结合现券参与做空相关利差交易；另外，本周7年期活跃券发生切换，T下季合约CTD券取代当季合约CTD券成为新的活跃券，加之目前T当季合约IRR相对偏高，建议此前做多T合约跨期价差头寸择机止盈离场。 ◼【策略推荐】 1.单边：周内TL短线多单止盈后，暂观望 2.套利：做平曲线头寸（TL-3T）适量持有，结合现券做空10Y-7Y、10Y-5Y期限利差；前期做多T合约跨期价差头寸择机止盈 社融表现优于预期 7月国内贷款余额同比+5.1%，较上月回落0.1个百分点，延续下行趋势。但社融单月新增14017亿元，较去年同期多增2710亿元，表现优于预期，社融存量同比+7.4%，也与上月持平。 ◼分部门看，7月政府融资增速+14.1%，较上月回落0.1个百分点，企业、居民部门融资分别+7.7%、-1.3%，分别微升了0.04、0.03个百分点。 ◼结构上看，贷款表现依旧低迷，社融的最大亮点仍是企业部门直接融资延续高增，与此同时，政府债券融资有所提速，非标融资也进一步改善。 数据来源：Wind、银河期货 广义货币增速继续回落 ◼7月M2同比+7.7%，较上月回落0.3个百分点。广义货币供给增速继续回落，除信贷表现一般拖累存款派生外，我们认为年内财政支出力度相对偏弱，以及月内市场风偏回落导致实体结汇意愿下降可能也是重要原因。 ◼M1同比+4.0%，增速与上月持平。分部门看，居民部门货币活化程度仍弱于企业部门。 不利天气拖累港口发运 ◼8月第一周港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比分别-12.6%、-7.7%，不利天气再度来袭并对东南沿海港口发运带来阶段性扰动。 ◼海外领先指标方面，8月韩国 前10日 出 口 金 额 同 比+45.3%，绝对增速仍处较高水平，但连续第二个月出现回落。 ◼花旗经济意外指数显示，近期美国基本面数据整体弱于预期，欧洲、新兴市场相对偏强。 建筑材料与钢材需求 ◼8月第二周，水泥出库量、混凝土发运量环比一升一降，同比仍显著弱于历史同期。 ◼螺纹钢、热卷表需环比双双回暖，黑色金属价格低位反弹或与需求释放形成了一定短期正循环效应。 地产与乘用车销量 ◼近期样本城市新房销售面积同、环比均有所趋弱。8月以来，部分核心城市二手房销量环比也季节性回落，但同比约+9.9%。 ◼价格方面，8月初各线城市二手房挂牌价格指数环比多数走弱，仍未见持续企稳。 ◼8月第一周，国内乘用车销售延 续弱 势，批 发 销 量 同 比-24.0%，零 售 销 量 同 比-22.0%。 居民交通出行与观影 ◼受东南沿海地区台风天气影响，本周一线城市地铁客运量及国内航班执行数量环比明显回落。 ◼百度迁徙指数显示，跨区域人员流动弱于去年同期，大体与2024年同期持平。临近暑期尾声，预计游客返程高峰将季节性推升跨区域人员流动强度。 ◼本周电影观影出现反弹，截至8月中旬，暑期档观影人次整体优于去年。 市场资金面窄幅波动 ◼本周市场资金面窄幅波动。截至周五，DR001、DR007分 别 为1.3611%，1.3858%，隔夜、7天期非银资金利差分别为2.02bp、2.61bp。长期资金方面，股份制银行1Y同业存单发行利率仍在1.47-1.48%区间窄幅波动。 ◼下周周初时值税期，但政府债券净缴款规模依旧不高。央行提前公告隔夜逆回购操作的情况下，预计市场资金面将保持平稳。 央行流动性投放 ◼本周央行7天期逆回购操作归“零”，但提前公告税期隔夜逆回购操作，一定程度上缓和了市场担忧。当然，我们倾向于认为隔夜逆回购的作用主要还是熨平隔夜资金价格波动，暂难推动市场资金价格打开下行空间。 ◼另外，本周6个月期买断式逆回购等量续作，月内两期买断式逆回购合计净投放2000亿元资金，与上月相比，本月中长期流动性净投放力度有所减弱。 数据来源：Wind、银河期货 数据来源：Wind、银河期货 央行二季度货政报告 ◼央行二季度货政报告延续此前政治局会议的基调，删除“精准有效”的同时，“综合运用并适时调整货币政策工具”的表述意味着后续“宽货币”加码仍有想象空间。 ◼与此同时，央行继续强调将“更好引导货币市场短端利率围绕政策利率平稳运行”，结合近期央行更加频繁的使用隔夜逆回购工具熨平资金面季节性波动来看，以DR001为市场利率基准的新体系已进一步得以确立。 A股活跃度与估值 ◼成交量和融资余额显示，A股市场活跃度继续企稳，但距离前期高点尚有距离。 ◼截止8月14日收盘，万得全A滚 动 市盈 率在23.17，除金融、石油石化板块以外的滚动市盈率在41.42，当前A股绝对估值仍处于近十年偏高水平。 ◼万 得 全A风 险 溢 价 率 为2.62%，大 约 处 于 近 十 年47%分 位 数 水 平，相 较 于10Y国债收益率，A股相对估值处于中性。 期债盘面估值 ◼按中债估值与期货结算价计算，截至周五收盘，TS、TF、T、TL当季合约IRR分别为1.2285%、1.3340%、1.5681%、0.8206%。 ◼下 季 合 约IRR分 别 为1.4038%、1.5322%、1.3676%、1.3375%。 主力合约移仓进度 ◼当前期债移仓换月进度整体偏慢。截至周五收盘，TS、TF、T、TL合约移仓进度分别 为18.8%、25.7%、26.5%、29.7%。 期货前十席位净持仓 ◼截至周五收盘，TS、TF、T、TL前十席位净多头持仓占比 分 别 为-10.2%、-14.0%、-11.2%、-5.3%，分别较上 周 五-0.96、+0.97、+1.37、+0.45个百分点。 现券收益率曲线与利差 数据来源：iFinD，银河期货 美国国债收益率与汇率 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容以及数据的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor 31/33 ,IFC Tower, 8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn