《经济学周刊》：巨大的财富转移流向了少数人

威廉·布莱尔 财富大转移是当今市场高度关注的经济学现象，它被用来支持从稳定房价到提升奢侈品、旅游及其他非必需消费需求等方方面面。如今，婴儿潮一代持有超过9.4万亿美元的资产——约占美国家庭总净值的半数以上——在未来二十年里，将有相当一部分财富转移给年轻一代。这场财富转移已经开始，并且随着最年长的婴儿潮一代今年迎来80岁生日，预计将加速进行。在我们看来，有趣的问题在于：在扣除退休支出、税收和慈善捐赠后，有多少总财富实际能到达继承人手中？哪些家庭会收到这笔财富？他们又可能如何处置它？在本期《经济学周报》中，我们逐一探讨这些问题，并得出结论：这场财富转移规模庞大但范围狭窄——它仍然局限于那些本就处于社会顶层的家庭，加剧了财富集中而非缓解，其对消费的影响远比预期要温和。 婴儿潮一代承担了大部分的权力交接，同时也创造了自身的财富。他们的占比在2016年第三季度达到58%的峰值，此后有所回落至52%，而千禧一代的占比则上升至26%。千禧一代和Z世代在数据中被归为一组，在2020年初仅占4%的份额，到2026年第一季度增长至11%，增长了超过两倍，尽管仍只占总份额的一小部分。 若以同等标准衡量，该财富的构成凸显了差距。婴儿潮一代持有约2万亿美元的房地产，与X世代、千禧一代和Z世代的总资产相当。在金融资产方面，差距更大。婴儿潮一代持有约3万亿美元的上市公司股票和共同基金，是后两代年轻人总资产的两倍多，此外还拥有约1万亿美元的固定收益养老金权益——这是雇主提供退休收入的早期时代的遗风。 2026年第一季度，家庭总净财富达到约174万亿美元。图1追踪了按代际划分的财富滚动总额。每个群体在其进入收入高峰期时，其财富占比会上升，而在其提取财富并传承财富时则会下降。 年轻家庭并未被排除在股权故事之外。纽约联储的研究发现，2019年至2023年间，40岁以下群体记录了所有年龄段中最快的财富增长，这得益于年轻业主在资产负债表工作方面比股权投资更重的倾斜。这种积累是任何单一周期都无法弥补的，而固定缴款计划和住房现在承担了大多数老年群体的主要责任。但水平差距反映了数十年的 1989年第三季度，沉默一代和更年长者大约持有家庭净资产的五分之四。而他们身后的婴儿潮一代，当时处于20多岁到40岁出头，持有约20%。自那以后，最年长群体（由图1最下方的条带代表）的财富份额随着其成员年老和财富传承而稳步收缩，到2026年第一季度降至11%。 对千禧一代和X世代的继承者而言，这笔财富约为总量的三分之一（参见展品4）。 资产配置只是故事的一半；另一半在于每个群体在特定年龄时财富曲线所处的位置。图3按不变美元追踪了按年龄划分的平均净资产，使我们能够比较处于相同人生阶段的群体。千禧一代和Z世代在20多岁时落后于X世代，并在30岁左右赶超，这与更高的股市参与率一致。在34岁到50岁之间，X世代和婴儿潮一代的财富交叉了几次：X世代在2006年领先于婴儿潮一代，但在2007-2009年经济衰退中急剧下滑，并花费数年才恢复。 通过家族支持和终身转移。在我们看来，更有意义的问题并非财富转移的规模，而是其最终流向何方，以及受益人可能会如何使用这些财富。财富转移的浪潮不会一次性到位；它将跨越二十年，其中部分资金已开始流动。 收件人并非从零开始。配偶通常已退休或临近退休。如展位3所示，千禧一代和Z世代家庭会在财富转移给子女和家庭信托之前收到第一波转移款项，而到那时，这些继承人按实际价值计算已领先于同龄的X世代和婴儿潮一代。 婴儿潮一代持有942万亿美元的净资产。扣除4.3万亿美元的负债（主要是抵押贷款，以及消费和其他债务）后，剩余899万亿美元。退休支出是最大的拖累，预计在未来二十年因寿命延长和晚年成本上升而耗资4.4万亿美元。税收递延提取的联邦税额再减少6.9万亿美元，慈善捐赠又减少6.9万亿美元，联邦遗产税和州继承税再减少0.5万亿美元（由于联邦免税额较高，该数额相对较小），最终剩余约31.6万亿美元。 前十分之一的家庭持有约5600亿美元的公司股票和共同基金份额，占总额的48万亿美元，而在每个较年轻的群体内部，也存在类似的集中现象。财富转移进入本身就资源丰厚的群体，通过将这些财富留在已持有大量资源的家庭内部的渠道来实现。 财富的构成决定了接受者将如何使用这些财富。婴儿潮一代的财富主要投资于股票、共同基金和房地产，而非现金。未实现的收益在生前赠与中可以累积，但在去世时重置，这为当前所有者提供了强大的持有而非出售或赠与的动机，从而将财富转移分散到几十年的遗赠中，而不是一次性转移大额财产。 依我们看，其中大部分31.6万亿美元可能不会被支出，而是会继续投资，这意味着对最富裕家庭而言，这并非强劲的消费动力，反而更像是支撑股市和房地产的持续买盘；而对于财富和资产管理机构来说，这将是一个长达二十年的跨代客户资产重新配置过程。 一旦收到，金额最大的部分会流向最不依赖这些收入来资助当前消费的家庭。最低收入五分位群体（quintile）的花费超过其税后收入的 twice，而最高收入五分位群体的花费是其收入的 0.70（参见展位6）。 涉及的所有资金中，这场巨额财富转移，其影响范围比头条新闻所暗示的要窄。未来二十年里，数万亿美元资产在手中的转移，将主要发生在那些在储蓄、购房和承担投资风险方面已具备先发优势的家庭之间，而与持有大量财富的同行相比，这将进一步加剧现有的贫富差距。大规模财富转移的接受者将主要依赖劳动收入。虽然转移带来的消费刺激应相对温和，但可支配收入的增长可能会提高对奢侈品体验和商品的需求。由于这些遗产主要流向本已富裕的家庭，因此这些财富的转手更有可能被投资而非消费，对股票和房地产的需求应更具持久性。为了在财富传到年轻一代手中时抓住这些资本，中介机构必须准备好迎接一代更青睐替代性投资组合而非传统股票、债券和房地产投资组合的投资者，这些投资者将选择顾问来重塑社会经济格局，但这将基于他们精通技术和共同的投资理念。这场巨额财富转移将沿着其流动的财富轮廓以及接收者的偏好而展开。 美联储的研究发现，随着财富日益集中，财富带来的消费倾向本身已经下降，从而抑制了资产收益向消费的传导。顶端十分位家庭财富的占比从1989年的约70%上升到今天的约74%，即便在此期间，总消费占可支配收入的比率为0.90左右（图表7），仅短暂地被一个急剧的暂时性水平上升所中断。 经济评分卡 重要披露威廉·布莱尔 www.williamblair.com. 本报告可通过R*Docs™平台，供注册用户以电子形式获取，网址为https://williamblairlibrary.bluematrix.com。 请通过 +1 312 236 1600 联系我们，或查阅 https://www.williamblair.com/equity-research/coverage 获取所有披露信息。理查德·德·沙扎尔证明：1）本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了他/她对报告中涵盖的任何及所有证券和公司的个人看法，以及 2）他/她的任何薪酬部分均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。我们力求根据适当情况更新我们的研究。除某些定期行业报告外，大多数报告将根据判断认为合适的时间间隔发布。 NASDAQ: 26803.00研究员。道琼斯指数：53840.00 标普500指数：7798.99 超越买入超越买入市场表现（持有）28 市场表现（持有）3 表现不佳（卖出）1 表现不佳（卖出）0 *每个评级类别中投资银行客户的百分比，定义为威廉·布莱尔公司有 过去12个月内，已获得投资银行业务的报酬。研究分析师的报酬基于多种因素，包括其股票推荐的表现；对公司所有部门的贡献，包括资产管理、公司金融、机构销售和零售经纪；公司 其他重要披露威廉·布莱尔 股票评级与估值方法：威廉·布莱尔公司（William Blair & Company, L.L.C.）采用三点系统对股票进行评级。个别评级反映该股票在未来12个月内相对于更广泛市场的预期表现（通常指标普500指数，除非另有说明）。预期表现的评估是基于短期、中期和长期公司基本面、行业前景、盈利预测的信心、估值（及我们的估值方法）以及其他因素。表现优于市场（O）- 预计该股票在未来12个月内表现优于更广泛市场；市场表现（M）- 预计该股票在未来12个月内表现与更广泛市场大致持平；表现逊于市场（U）- 预计该股票在未来12个月内表现逊于更广泛市场；未评级（NR）- 该股票目前未进行评级。估值方法包括（但不限于）市盈率（P/E）、相对市盈率（与相关市场比较）、市盈率/增长率（PEG）比率、市值/收入倍数、企业价值/EBITDA比率、贴现现金流等。股票评级与估值方法不应被使用或依赖。 作为投资建议。过往业绩并不必然预示未来表现。 评级和估值方法反映了个别分析师的观点，并可能随时更改。我们的销售人员、交易员和其他专业人员可能向我们的客户、潜在客户或交易台提供口头或书面的市场评论、短期交易想法或交易策略，这些可能与本研究报告中的观点相悖。某些未结报告可能包含与证券、金融工具和/或发行人相关的讨论或投资意见，而这些信息已不再 актуальный。投资证券涉及风险。本报告不包含所有作出投资决策所需的材料信息。请始终参考公司或发行人的最新报告。我们的资产管理部和交易台可能做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策。我们将不时持有（所引报告提及的）证券的多头或空头头寸，作为主要交易方进行交易，并买入或卖出该报告提及的证券。我们的研究报告主要通过电子方式传播，在某些情况下以印刷形式传播。所有客户均可同时获得该研究报告。本研究报告仅供我们的客户使用。未经事先书面许可，任何个人或实体均不得以任何形式复制或复制本材料，或进行再分发。 威廉·布莱尔公司有限责任公司 此并非在任何意义上构成购买或出售证券或金融工具的要约或招揽。此处所载的事实陈述均来源于我们认为是可靠的信息来源，但这些陈述均未作出关于准确性或完整性的任何保证，除非涉及与威廉·布莱尔公司或其研究相关的披露。 分析师。除非另有说明，所表达的观点为我方观点，且可能无预先通知即更改。所示价格均为约数。未经威廉·布莱尔事先书面许可，本报告或其任何部分不得通过内容抓取或提取、自动化处理或任何其他形式或方式被复制、转载、销售、重新分发或由接收方向任何第三方披露。 未经授权的使用是禁止的。如果收件人根据服务条款或与威廉·布莱尔就单独付费的研究服务达成的合同收到本研究报告，并且在与提供此类研究服务相关的情况下，我们可能被视为投资顾问，那么此类投资顾问身份，如果存在的话，仅限于与我们直接签约的收件人，并且不延伸至本报告的交付（除非另有书面约定）。如果此类收件人将本报告所述的研究服务用于证券的买卖，威廉·布莱尔可能以我们自己的名义作为主要责任人，或作为另一方的无风险主要责任人或代理人行事。威廉·布莱尔在执行任何相关交易的过程中，始终且继续仅作为经纪商和交易商。 交易，包括本协议中提及的任何证券的交易。 对于重要披露，请访问我们的网站 williamblair.com。本材料由威廉布莱尔国际有限公司 (William Blair International, Ltd.) 在英国和欧洲经济区 (EEA) 发行，该公司受英国金融行为监管局 (FCA) 授权和监管。威廉布莱尔国际有限公司是一家根据英格兰和威尔士法律注册成立的公司，公司注册号为 03619027。本材料仅面向并发行给被视为在其所在司法管辖区为专业投资者或同等地位的人员，或符合《2000年金融服务与市场法案》(《2005年金融推广令》)第19(5)条、第38条、第47条和第49条的人员（所有此类人员统称为“相关人士”）。本文件不得据此采取任何行动或 由非“相关人士”信赖。本报告以机密方式在巴西提供，并专致收件人本人，为其独家利益。此报告不构成任何方式购买或出售证券的要约或招揽，该等方式若在巴西证券交易委员会（Comissão de Valores M