CXO第四次重点推荐-供应链的韧性与不可替代性20260812 导读

20260812_导读 2026年08月12日19:52 关键词 C超板块CDMO药明康德 中美政治博弈PE小分子 化药产业链 阿尔法 集采政策 多肽ADC双抗 新冠UVL清单 生物安全法案 思美格鲁肽 减肥药 关税 人才密集型GMP产能 全文摘要 中国医药外包服务（CXO）行业自2018年至2025年间经历了起伏，此前长期增长后遭遇中美政治博弈和全球供应链不稳定带来的挑战。印度CDMO行业的发展与药明康德在多肽领域的领导地位成为行业焦点。2024年，美国生物安全法案的出台对行业产生影响，企业通过深入分析供需关系和保持全球竞争优势以应对挑战。尽管估值受中美博弈影响，药明康德等公司凭借全球化药产业链的核心地位和高效率，在2025年开始复苏，并在细分市场获得高市场份额和利润率。展望未来，中美关系改善和全球医药研发投入增加预计为行业带来积极影响。 章节速览 l00:00 C超板块回顾与CDMO行业复苏分析 对话回顾了C超板块自2018年成立以来的发展历程，重点分析了中美政治博弈对行业的影响，以及CDMO行业在2025年一季度后强劲复苏的背景。药明康德在小分子领域的全球话语权和项目承接能力被强调，同 时指出竞争对手的变化和中国公司在全球竞争地位的提升。 l05:10化药产业链与医药创新趋势分析 讨论了中国化药产业链在全球的竞争力提升，特别是MNC对中国的依赖度增加。同时，集采政策推动国内药企创新转型，BD需求上升，投融资环境改善。内需方面，C叉O公司订单复苏强劲，但利润率需时间恢复。未来细分赛道如多肽、双抗、ADC等具有爆发潜力，中国在工程师红利和基建红利下享有全球竞争优势。 l07:28 C超行业与科研服务板块的发展分析 2019至2021年，C超行业受益于新靶点发现、美元大放水及海外外包渗透率提升，业绩与估值享受高溢价。2021至2024年，辉瑞新冠药物订单分配显示不同公司产能策略差异，影响后续产能利用率。新冠后，行业估值调整，科研服务板块兴起，响应国产替代政策，聚焦生物药领域。 l10:37药明康德与药明生物：UVL清单与生物安全法案的影响 2023年，药明生物因UVL清单事件股价调整，2024年美国生物安全法案草案引发市场恐慌，估值跌至低点。药明康德凭借前瞻性判断，在多肽领域成为全球第一大供应商，特别是在减肥药领域，业绩显著提升，展现出强劲的市场竞争力。 l14:42药明康德估值与中美博弈关系分析 对话讨论了药明康德估值受中美博弈影响的情况，指出尽管公司业绩上调，估值仍受限于美国相关收入占比高及政策风险。港股市场对药明康德存在10%溢价，外资相对更乐观。行业利润率恢复至高位，药明康德在小分子ADC等领域的竞争优势显著，环保与GMP标准执行度高。关税问题对药明康德影响有限，因其80%-90%收入直接运往欧洲，由客户承担运输，且CDMO业务性质决定加征关税落实难度大。 l19:54 MNC产能扩建挑战与成本考量 对话探讨了跨国药企在产能扩建上的计划与挑战，指出尽管宣布投入巨大金额，但实际建设周期长且选址未定，使得计划实施难度大。分析显示，将生产转移回本土面临中间体API供应链、环保要求及成本控制等难题，尤其在中国，生产成本仅占销售额3%-8%，远低于欧美地区。因此，MNC在中国建设产能更具经济性，产能扩建进展缓慢，成本效益比在欧美地区远不如中国。 l22:59 C超行业复苏趋势与未来展望 对话探讨了C超行业自24年下半年开始的复苏趋势，指出中国C超公司展现出比行业平均水平更快的增长速度。25年，药明康德、康龙化成等企业在订单和业绩方面表现优异，CDMO和实验室服务订单显著增长26年，药明康德利润率创新高，康龙化成新签订单增速达50%。海外龙头公司booktobill比率改善至1.1至1.2，预示着行业底部改善和全球医药投入的潜在增长。 要点回顾 C超板块是什么时候成立的，经历了怎样的市场周期变化？ C超板块成立于2018年左右，经历了上一轮长达数年的上行周期，期间整个板块的PE估值一度超过上百倍。然而，在22年到25年间，该板块经历了中美政治博弈等多轮磨难。 在面对中美政治博弈时，团队如何应对并进行深入研究？ 在博弈过程中，团队主要通过供需关系研究竞争格局，并关注企业在全球产业链中的稳定供给能力和话语权。此外，团队还进行了深度研究，例如梳理不同细分领域的产能，并在24年发布了印度CDMO报告。 过去几年中，CDMO板块存在哪些不确定性及复苏情况如何？ 过去，投资人对供给端存在较大不确定性，尤其是在印度CDMO方面。但从25年一季度开始，行业逐渐进 入强烈复苏阶段，尤其是以外需为主的CDMO板块。 药明康德在小分子领域的竞争优势体现在哪些方面？ 药明康德凭借其在小分子或化学化药领域的高度话语权和自主可控性，其渗透率不断提升。数据显示，在FDA临床阶段项目中，药明康德承接到的比例接近每六个分子就有一个；而在商业化阶段，全球销售前十的分子中，药明康德参与了7到8个，显示出公司在高质量分子上的优势明显。 国内外CDMO需求状况以及中国化药产业链的变化是怎样的？ 国内外CDMO需求强劲，尤其是中国凭借强大的化学产业链和交付速度，在全球竞争地位显著提升。同时，MNC对中国化药产业链的依赖度增加，且国内集采政策促使本土药企加速创新转型，BD需求上升，带动国内投融资环境改善，CDMO公司订单复苏并保持高增长趋势。 对于未来细分赛道上的发展机遇有何看法？ 认为未来在多肽、生物药细分赛道（如双抗、ADC等）上，中国将凭借工程师红利和基建红利享有全球竞争优势。长期来看，这些领域的爆发性增长将为中国CDMO企业提供更多发展机遇。 在新冠疫情期间，不同CRO/CMO公司在产能利用率上有哪些差异？ 博腾和凯莱英选择了自建产能，而药明康德在早期阶段外包了较多产能。尽管药明康德是一家CRO公司，但其通过租赁2000立方米反应釜的外部产能，协助实现了6000立方米的总产能。这导致在新冠疫情期间，这些公司的产能利用率表现出明显差距。 投资人对于新冠后公司估值调整的主要顾虑是什么？ 投资人主要担心公司的持续性和后续业务的稳定性。新冠疫情相关公告发布后，估值出现消退现象。同时当时化学药产业链的稳定性问题引起关注，科研服务板块开始陆续上市，响应国家政策中的国产替代逻辑 特别是生物药领域的国产化，如培养基和层析填料等公司的上市。 UVL清单事件对药明生物的影响是什么？ 2023年，药明生物因每年从美国进口一些关键物料而上了UVL清单，导致股价出现调整。这一事件在当时具有公开性信息，并引发了市场恐慌情绪，药明康德和药明生物的估值一度跌至8倍至9倍的PE。 药明康德在2024年经历了怎样的转折，并最终为何业绩出色？ 在2024年上半年，随着美国生物安全法案草案的推进，市场情绪一度低落，药明康德与药明生物的估值一度大幅下降。但到了同年12月之后，随着订单边际好转，CRO/CMO行业情绪开始回弹，而药明康德尤其在2025年业绩表现优异，凭借前瞻性的判断和产能扩张，在多肽领域成为全球最大的产能供应商。 药明康德如何成功抓住减肥药这一市场风口并取得领先地位？ 药明康德早在2018年年报中就提及多肽固相合成，但市场并未给予太多关注。然而，随着替尔博肽、思美格鲁肽等减肥药物疗效被广泛认可，整个市场销售额迅速增长至千亿美金级别。药明康德深度参与其中，凭借快速的基建速度和前瞻性判断，在减肥多肽产业链上占据主导地位，成为全球产能最大的公司。 中美博弈对药明康德估值的影响体现在哪些方面？ 药明康德大部分收入与美国相关，面临关税问题以及国防部生物安全法案等潜在风险，这些因素对其估值产生了压制作用。尽管EPS持续上调，公司在最近股价有所回升，但PE基本维持在23到25倍左右，未能突破更高水平。相比之下，港股市场的药明康德享受约10%的溢价，外资对其看法相对乐观一些。整体而言，中美博弈对估值压制较重，而估值提升逻辑主要依赖于中美关系的变化以及行业复苏情况。 CRO/CMO行业的利润率情况如何？ 行业内利润率已恢复到较高水平，特别是以外需为主的CDMO板块，如药明康德，其调整后的利润单季度 已达到42.35。但对于以内需为主的公司，目前还在经历财务报表上的边际复苏改善状态。 CRO/CMO领域企业具有哪些不可替代的壁垒？ CRO/CMO企业的壁垒包括拥有完整的上下游制药产业链、产业集群优势，尤其是小分子ADC、双抗等领域较为集中；人才密集型工程师红利，特别是在高毒性药物研发方面；相对宽松的环保要求以及高标准的GMP生产设施，如药明系公司在中国的产能几乎百分之百通过FDA飞行检查。 在特朗普提到关税时，相关公司是如何应对的？ 许多公司，如药明凯莱因，它们80%到90%的收入直接运往欧洲，并且运输过程中客户承担了关税。此外，作为CDMO（定制服务代工厂），在加征关税的落实上存在高难度，目前来看，尽管多次提倡，但实际影响很小，几乎无明显影响。 跨国药企是否会将产能回迁至本土？ 跨国药企并未计划将产能回迁至本土，因为在中国生产的中间体API等方面具有优势，且生产成本占比较低，欧美地区投入大且建设周期长（通常为4到5年），加上环保要求等因素，中国化难度大。 政策变化对海外CRO/CDMO企业订单恢复有何影响？ 政策端的变化可能导致订单在24年下半年开始复苏。在海外CRO/CDMO业绩不佳时，中国公司的订单增长速度超过行业平均水平，例如药明康德、康龙化成等公司在订单方面有加速增长。 海外CRO/CDMO企业的book to bill指标情况如何？ 海外CRO/CDMO企业的booktobill指标从小于1改善至1.1到1.2的水平，大部分公司在25年及26年一季度业绩表现超预期，预示着行业的边际效应正快速提升。 对于未来CRO/CDMO行业的展望是什么？期待未来CRO/CDMO行业在全球医药投入角度上能迎来底部改善，不仅在新赛道上实现快速市占率提升，也希望在全球医药投入方面见到积极变化。