兴证医药2026年深度早班车：科伦药业与科伦博泰研报

一、核心要点

• 科伦药业及科伦博泰为兴证医药重点推荐标的；
• 科伦药业传统主业触底修复，2026年主业利润预计20亿+，同比增1亿；
• 科伦博泰SKB264是国内确定性最高的创新药大品种，海外今年将递上市申请、明年商业化，已启动17个注册临床。

二、主业经营分析

1. 大输液：市占超40%，疫情后小厂出清，2026年标外价格回升，集采助龙头提份额转直营降费，预计贡献主业利润增1-1.5亿，是稳定现金流业务；
2. 原料药：6APA价格2025年四季度企稳，川宁生物2026年利润与2025年持平，2027年有向上空间；合成生物工厂2026年扭亏，正向贡献利润；
3. 仿制药：集采中标量大，2026年续约结果好于预期，12批集采不涉及存量大品种，业务基本持平，为稳定现金流业务。

三、创新药研发布局

1. SKB264：国内多三期临床数据亮眼，已在二线EGFR突变非小细胞肺癌等适应症展现OS获益，是全球首个在部分适应症取得OS统计学差异的TROP2-ADC；海外默沙东积极推进，2026年底递子宫内膜癌上市申请，2027年大概率获批；2035年潜力销售峰值150亿美金，后续新增适应症或进一步提升峰值；
2. 其他管线：HER2-ADC、PD-L1等多个在研品种，早期管线如Nectin4-ADC等，还与怡联生物达和解协议，获七亿分成及后续产品里程碑、销售分成。

四、估值与投资判断

• 科伦药业：传统主业预计给15倍PE对应300亿估值；科伦博泰保守估值1500亿，乐观2000亿以上；按55%持股对应825亿，合计科伦药业估值1100-1200亿。

五、风险与关注

1. 创新药临床进度、海外商业化不及预期；
2. 集采政策变化影响仿制药业务；
3. 原料药价格波动；
4. 大盘整体市场风险。

六、后续关注点

1. SKB264海外上市申请结果、新增临床推进；
2. 大输液、原料药价格走势；
3. 集采后续落地情况。