国海商社 黄金思辨录 十讲之一金价快速修复黄金珠宝怎么配置

00:00:00 嗯。大家好，欢迎参加国海商社黄金思辨录十讲之一金价快速修复，黄金珠宝怎么配置相关证券研究报告，投资金需求释放，业绩稳健增长发布时间，2026年4月29日。 00:00:19 下面开始播报声明，本次电话会议仅供符合国海证券投资者适当性管理要求的客户，以及受邀客户使用，国海证券不会因接收人收到本次会议相关通知，或参加本次会议而视其为客户。本次会议内容不构成任何投资建议，据此作出的任何投资决策与国海证券、国海证券员工或者关联机构无关。本次会议只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点，仅反映国海证券研究人员于发布完整报告当日的判断，相关内容请以研究所已公开发布报告为准。 00:00:53 会议严禁录音或转发，任何人不得对本次会议的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示。或以其他任何方式非法使用本次会议的部分或者全部内容，否则将承担相应的法律责任。国海证券就此保留一切法律权利。 00:01:13 在任何情况下，国海证券及其员工，对使用本次会议信息或内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。市场有风险，投资需谨慎。 00:01:34 各位投资人大家上午好，我是国海商社的刘思敏。关于黄金珠宝我们总共会推出十讲，今天给大家汇报下系列第一讲。 00:01:48 金价快速修复，黄金珠宝怎么配置？近期呢，金价也突破了4300美金。短期看的话，美国非农和就业数据不及预期，CPI冲高回落的趋势比较明确，油价对核心通胀影响也比较 有限。那么美联储加息预期走弱，长期看。支撑金价上行的两大因素，呃向央行持续购金以及呃美元信用隐忧，这两大因素也没有发生变化。那么我们预计接下来金价。修复的趋势比较明确啊。 00:02:41 那么金价如何影响黄金珠宝板块？我们的判断是金价对板块的带动要大于零售放量对板块的带动。那么最受益于金价上涨的应该是敞口比例高的、周转慢的以及直营模式占比高的，那么就是老铺黄金、六福集团、周大福、菜百股份。目前黄金珠宝公司的估值普遍在10倍左右，高分红高股息，金价快速反弹期，黄金珠宝板块的配置价值非常明显。 00:03:24 接下来给大家过一下各家公司的短期基本面。 00:03:28 呃，首先是老铺黄金，老铺黄金采用全敞口的模式，采用一口价模式销售。呃，金价上涨的话销量非常受益。近期嗯，老铺在SKP新天地等门店活动力度明显加大，我们预计三季度销售有望改善。由于呃活动力度加大，呃，三季度的毛利预计较二季度的48%有所下行，净利润的绝对额要好于二季度的7个亿。然后全年的话，预计呃老铺今年全年的净利润在60~62个亿，对应9倍的PE。 00:04:13 嗯，今年老铺呃在七夕呃尤其是SKP呃活动力度是加大了，呃换算下来常规款。最低82折，迭代款7八折，质价比较二季度呃大幅恢复啊。目前啊，老铺打折之后单克的一个价格在1600~2100，回到了今年嗯2月老铺提价前的水平。 00:04:43 其他传统品牌克重产品是在1300啊，老铺比传统克重产品是要贵啊，20%到呃60。今年二季度的话，老铺的产品比呃传统的克重产品是要贵50%~90%，目前啊价差是有所收敛啊。现在就是老铺在七夕活动之后，我们观察到呃代购的销售是有明显的好转的啊，比如像呃某头部代购七夕活动期日销的话是在100~300万，然后4月的话是不足呃100万，今年2月份的高点嗯是。300~400万， 00:05:26 嗯，比如像某腰部代购日销呃七夕活动期在呃20万，然后4月份的活动期的时候，那个 时候才几万，然后当时还是处于呃代购大幅去库存的阶段，然后目前的话我们观察到就是老铺的销售正处于恢复中。 00:05:50 接下来是周大福，我们预计周大福二七财年的净利润在108亿港币，同比增长20%，呃，对应。呃PE为11倍啊。今年4~6月，周大福内地和呃港澳的同店表现都是比较亮眼的啊。7月份的话，呃周大福内地的同店是有高个位数的正增长，嗯，主要受到了各地暴雨天气和世界杯客流分流的影响，港澳的同店呃维持双位数的增长。像今年二季度的话，呃周大福呃港澳增长42%，然后内地的话，自营同比增长20%，加盟同比增长16%。 00:06:40 呃，从新品的一个表现来看的话，万象系列呃表现非常亮眼。4月底呃万象系列新推出以来，销售呃目前达到了8.7亿港币。呃管理层也将万象系列二七年的销售指引从20亿上调至30亿港币。 00:07:04 菜百股份的话，呃金条的销售占比70%以上，金价上涨期销售嗯比较受益。呃并且菜百是全直营全敞口的模式下，呃毛利率是呃在金价上行期是非常受益的。呃预计今年呃净利润在11~12亿，同比呃个位数的增长，对应11倍的估值。 00:07:36 潮宏基的话，7月的同店是个位数的增长，然后嗯较二季度呃边际有所回落。呃，但是潮宏基仍然是行业里面为数不多能够进开店的品牌，全年净开店的指引是100家啊，今年全年珠宝的一个净利润在。预计在8.5~9个亿，对应11倍的估值。 00:08:04 呃，六福集团的话，呃70%的净益率是来自于港澳及海外。嗯，整个呃今年啊上半年以来港澳的一个同店啊在40%的一个增长，然后内地的同店呃近期也是正增长。然后港澳的话是有呃税收的优势和消费复苏的逻辑。呃，并且就是六福的资产负债表非常稳健，它的呃存货加呃货币资金减去有息负债的值是要大于它的市值的。然后在27财年，六福的净利润是22亿港币，同比增长8.4%，然后7倍的PE，45%的分红，6个点的股息率。 00:08:54 呃，接下来我们分析一下金价对黄金珠宝消费量毛利率的影响。嗯，从黄金珠宝呃本身的 一个属性来看，它呃既有消费的属性，也有呃投资的属性。呃消费的属性体现在呃它有呃避祸就福。身份标识情感表达呃等属性，然后投资的属性体现在呃黄金珠宝呃跟金价挂钩，然后金价又跟货币高度挂钩， 00:09:28 那么金价对黄金珠宝消费量的影响主要取决于呃， 00:09:33 长期的一个心理预期与短期波动的一个性价比的衡量。 00:09:39 呃我们通过实证研究发现呃金价对。黄金珠宝消费量的影响是嗯长正短负呃从逻辑上来讲，就是当金价长期稳定上涨时，呃，消费者会逐步形成对未来金价上涨的心理预期呃推动需求量的增长。呃反之，如果消费者认为未来金价会持续下跌的话，会减少需求啊，体现在买涨不买跌的特点呃短期的话，呃，金价波动是不改呃，消费者长期的心理预期，呃，短期金价波动与需求是负相关的关系，嗯嗯，当。呃金价短期呃波动的时候会引发呃消费者进行性价比的衡量，从而呃发生急涨观望急跌抢金的行为。 00:10:41 呃我们实证研究发现的话，呃当嗯单季度的金价同比上涨时，呃饰品的消费量下滑概率达到68%，尤其当金价涨幅大于10%时呃金价消费量下滑明显。呃当金价同比下跌时，呃饰品的消费量上涨概率达到72%。 00:11:07 我们对呃过去行业复盘发现就是在呃03~12年的时候，黄金十年金价呃长期稳步上涨，然后行业是呃量价齐升。在13年的时候，金价短期暴跌，然后在当时大家还是非常长期看好金价。大呃就引发了在13年的时候的抢金潮，呃在14年的时候金价继续阴跌的时候，行业的需求量开始持续下滑，呃因为呃当时呃金价长期。下跌的预期形成，那么在14~16年行业的需求量持续萎靡。嗯，在17~18年的时候，嗯消费者呃逐步转向形成了金价长期上涨的预期。呃， 00:12:02 在此期间，金价短期非常平稳，然后消费量恢复。呃，那在19年到现在，金价是长期看涨的，短期受到呃金价涨跌呃会有一个大幅的波动，尤其在嗯，24~25年的时候，金价。 短期快涨时消费量受到抑制，那么呃今年来的话金价波动比较大。然后金价从呃1月29号高点的5500跌到呃3900的时候，金价呃呃金价呃波动之下，然后饰品的一个短期呃销量是有所恢复的啊，尤其是今年呃5月6月克重产品的市量，呃克重产品的呃消费量嗯恢复比较明显。嗯， 00:12:58 接下来就是分析一下金价对呃黄金珠宝毛利率的影响。嗯，那么就是呃呃，背后一个问题就是黄金珠宝呃赚的呃是金价波动的钱还是零售的钱。呃，目前就是说拆的比较细的就是呃大福和深生。呃大福的话就是在呃24~26财年金价上涨，导致毛利呃分别提升3.5%8%和百分之呃10.3。呃，由于就是说周大福呃采用了黄金的一个呃套保，嗯然后也要考虑套保对利润的负面影响。 00:13:42 啊，周大福黄金借贷公允值亏损占营业额的比重，在呃二四到二六财年分别为3.5%6.9%和6.6%哦。那么拆分下来的话，呃周大福金价红利呃在二六财年大概占到了总净利润的29%。呃，当就是说呃呃某个财年就是金价涨幅越大的时候，嗯，那公司吃到的金价红利也就越大，呃像深生的话就是呃金价波动在二三到二五自然年，就是分别呃导致毛利率提升1.7%2.9%和7.4%。呃那么拆分下来就是呃，周生生在25年金价红利占到了总利润的7成左右。呃，比如像六福集团，它正常年份的，呃，毛利率在27左右，然后呃但是呃当呃2526财年，呃金价加速上涨时，呃。 00:14:57 六福集团在嗯，26财年的毛利，呃，上升至呃，37%啊，这个也是呃，吃到了金价的红利。 00:15:10 所以说金价对黄金珠宝板块的毛利率是非常正向且直观的影响的。 00:15:16 大家普遍关心金价波动对各家企业业绩影响的一个排序哦，尤其是金价反弹的时候，哪些公司最为受益？那呃一定是敞口比例高的，周转慢的直营模式占比高的公司会最为受益。 00:15:34呃，那么就是老铺六福呃大福菜百这几家公司， 00:15:40 呃从嗯各家公司所留的呃敞口比例排序上来看，呃老凤祥的话可以认为销售端全敞口，套保端灵活调整，行情好的时候可以实现盈利，呃均价交易判断准确时也可以盈利。呃菜百的话可以认为呃销售端全场口淘宝端是完全对冲，就是呃菜百的呃。黄金租赁部分是用T+D进行了对冲的，嗯像老铺和曼卡龙不做任何对冲。呃所以说像嗯老凤祥、菜百老铺、曼卡龙这几家公司呃敞口比例也是最高的，基本上接近百分之百。 00:16:28 然后呃其次呃六福集团嗯黄金的一个敞口大概在73%。嗯，然后再就是周大福，它的套保比例从呃55降到了39敞扣，呃目前大概在61%。然后呃周大生的话，随着他的自营和电商占比不断提升的话，嗯敞口比例也随之提升。呃潮宏基的话，嗯它的嗯敞口比例大概在20%，哦，因为潮宏基呃一口价。黄金采用自购黄金克重黄金采用对冲的一个策略。嗯，对金价的一个嗯，表现相对是比较中性的，嗯，像嗯，中国黄金和老庙是几乎呃全套保呃没有敞口的一个模式。嗯， 00:17:33 按各家周转快慢来分的话，存货周转嗯周期呃最长的是呃周生生周大福和六福集团接近一年，然后嗯周大生老铺黄金的周转天数大概也要两到三个季度。呃，当周转越慢的时候，报表计价越受益于金价的上涨。呃，周转比较快的就是加盟模式为主的公司，像啊老凤祥和中国黄金。嗯， 00:18:04 同时就是呃存货的一个计价方式也有比较大的影响，比如像嗯有些企业像老铺和呃周大福采用加权平均，六福集团采用先进先出啊，那么嗯六福集团的嗯存货进价和售价的一个价差更大，然后它的毛利会更受益于金价的上涨。 00:18:29 总结一下，我们认为呃金价快速反弹期呃黄金珠宝板块的配置价值明显，我们呃首推呃周大福老铺，嗯，然后我们也非常推荐潮宏基和六福集团。呃周大福的话港澳高景气，它的万象新品表现亮眼。嗯，并且周大福是有61%的黄金敞口，估值也非常便宜。呃，老铺黄金的话，市值抵在呃500亿人民币附近，非常夯实。嗯，百分之百的黄金敞口销量受益于金价上涨。 00:19:05 呃，七夕活动期的话，销售改善，估值便宜。呃，潮宏基的话，呃，因为它同店与开店都有比较好的增长，呃，中期的成长确定性非常高。呃，六福集团的话估值很便宜，并且它的核心基本盘在港澳是非常高的景气。嗯，以上就是我们今天全部的汇报，欢迎各位投资人会后与我们联系。 00:19:43 感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。 00:19:49 本次电话