电子掘金：基本面向上、情绪筑底回升，如何看政策波动下的AI算力板块

AI算力需求上修与1.6T光模块放量，政策扰动不改产业上行趋势 摘要 ·1.6 T光模块需求上修，2027年出货预期由7-8千万支升至9千万-1亿支，核心瓶颈在于DSP及激光器供应。●海外业绩验证AI网络强劲：Arista Q2收入增38%,Tower硅光业务增270%,AXT光芯片订单环比大幅增长。●FCC政策扰动有限，中国头部光模块厂商泰国产能已覆盖北美90%需求，且具备核心供应链地位，短期回调即买点。●NPU成为核心增量，预计2028年大规模量产，带动硅光晶圆、激光器及1.6T供应链(TIA/Driver/DSP)需求爆发。●PCB/CCL基本面稳健，Ruben平台驱动技术升级与价值量提升，上游材料紧缺背景下，头部厂商具备强顺价能力。●投资策略：美股光通信建议“持有”观望业绩，A股优先布局份额领先、海外产能完善且受益于1.6T放量的头部标的。 Q&A 如何评估当前AI算力及光通信板块的市场状况，尤其是在经历了回调之后? 当前AI算力及光通信板块正处在一个基本面向上、情绪面筑底但政策面存在扰动的交易组合中。过去一个多月，市场因担忧AI资本开支回报的可持续性、模型商业化以及部分个股估值偏高等因素，导致板块整体回调幅度较大。然而，近期北美头部云厂商的业绩和资本开支指引，以及产业链和个股的财报均出现了积极的验证。市场情绪的低点正在过去，尤其对于基本面稳固、订单和份额未受回调影响的头部公司，由政策和情绪因素造成的回调可能提供了增持机会。 产业链对AI机柜数量和高速光模块需求的预期有何最新变化? 近期产业链对AI机柜数量和高速光模块的需求预期出现了上修。具体而言，针对1.6T光模块，在过去近一个月的时间里，市场对其2027年整体出货量的预期已从原先的7,000万至8,000万支上修至超过9,000万支。目前，我们维持2027年1.6T光模块出货量在9,000万至1亿支的判断。尽管下游客户的订单口径有可能持续累积至超过1亿支的水平，但最终的产业端出货量将受限于上游核心物料的供应，包括1.6TDSP、部分高功率激光器以及高速EML等产品。此次需求预期的上修与近期产业链观察到的NVIDIA方面机柜数量的潜在增长变化方向一致，验证了订单逻辑并未在股价回调期间发生逆转。 近期海外公司的业绩表现如何印证AI网络需求的强度? 海外相关公司的业绩进一步验证了AI网络需求的强劲势头以及部分环节供应链约束的缓解。交换机厂商Arista在2026年第二季度的收入实现了38%的同比增长，超出了市场预期。上游芯片厂商Tower的业绩也显示，其2026年第二季度硅光业务收入同比增长超过270%,公司正积极扩充12英寸硅光和锗硅等先进产能，以支持未来的可插拔光模块及NPU、CPU等产品。这些业绩表现，从资本开支、AI机柜数量，到交换机、光模块、光芯片乃至上游设备等多个层面，均证实了行业基本面并未走弱，反而呈现需求上修的态势。 近期市场情绪和筹码结构方面出现了哪些变化? 市场情绪正处于一个明确的筑底回升状态。此前，部分业绩扎实的大型公司股价在单日内出现超过10%的快速下跌，市场情绪触及冰点。而本周，在一些潜在负面新闻的扰动下，股价反而呈现出低开高走的态势。这反映出市场情绪正在修复。同时，AI核心标的的持仓拥挤度在过去一个月得到了显著改善，投资者对筹码结构的信心有所增强。 近期美国关于限制中国光模块进口的政策传言及其潜在影响是什么? 近期政策层面出现了新的扰动。首先是路透社报道称美国政府可能正在讨论限制中国生产的新型号光模块进口的计划，但这目前仅为援引匿名知情人士的报道，尚无具体政策细则。其次，美国FederalRegister网站公开了一份FCC关于通信设备监管细则更新的意见征集文件。这份文件与路透社的报道并无直接关联，但市场情绪将其解读为潜在限制的跟进。该意见征集文件旨在讨论将设备授权审查范围从整机向上游的“逻辑承载硬件”(如光模块、PCB等)延伸，并探讨硬件物料清单、软件物料清单、进口测试数量等增量要求。 FCC的政策讨论将对中国光模块企业产生何种实质性影响? 目前来看，这些政策讨论短期内不会产生实质性影响，中长期判断亦认为影响有限。首先，FCC的限制对象清单(coveredlist)中并未纳入任何中国光模块企业，也未将光模块作为一个品类进行针对性禁止。其次，若政策从关注企业主体转向关注生产地，中国头部光模块公司在泰国的产能布局已相当完善，对北美客户需求的覆盖度很高。例如，中际旭创和新易盛在其2025年年报中披露的新加坡子公司主体收入贡献均占到公司当年总收入的90%左右。相比之下，一些北美光模块竞争对手的产能仍较多地位于中国内地或台湾地区。此外，部分中国头部光通信企业已在北美有明确的设厂规划。因此，基于中国光模块供应商在全球产能布局和供应链中的核心地位，其长期来看难以被替代。尽管如此，在政策细节明朗前，相关讨论仍可能在未来一个月左右的时间内反复波动，从而对板块的市场风险偏好形成压制。 如何看待近期美国相关政策对光通信板块构成的潜在风险，以及当前板块的投资策略? 尽管短期内相关政策可能会对板块的风险偏好和估值产生压制，但预计不会对基本面造成实质性的重大扰动。这主要基于以下几点判断：首先，当前政策并未直接点名中国的光模块公司，其严重程度不及以往对其他行业的限制；其次，与新能源等行业相比，美国本土对光通信产业的需求在全球市场占比较高，全面禁止将对全球AI产业造成巨大的供给缺口。综合来看，在AI算力需求持续上修、海外主要公司财报超预期以及供应链约束逐步改善的背景下，市场情绪已有所修复。因此，当前由潜在政策扰动引发的市场调整，可视为以相对较低成本布局优质头部标的的时机。投资策略上，建议优先关注在光通信板块中产品领先、交付稳定、客户份额高且海外产能布局完善的头部企业。 近期海外通信板块，特别是交换机、光芯片设备及光模块环节的头部公司业绩表现如何? 近期海外通信板块头部公司业绩普遍表现强劲。在交换机层面，天虹业绩大超预期，主要得益于AI交换机及TPU服务器需求的超预期增长和供应紧张的缓解，公司因此上修了全年业绩指引，并预计2027年收入增速将达到65%及以上。 Arista同样大幅上修2026年全年业绩至126亿美元，同比增长约40%,并指出供应情况已显著改善。这反映出谷歌TPU及相关AI交换机需求强劲，且供应将逐季改善，预示今年业绩仍有上修空间。在光芯片设备方面，MOCVD设备龙头AXT在第二季度新增光芯片订单达1.84亿美元，较第一季度的1.32亿美元实现大幅环比增长，且预付款占未完成订单比例约43%。行业另一主要公司Vico也披露了来自一家大客户的MOCVD订单，这可能表明龙头厂商AXT的产能已达满载，强劲的光芯片扩产需求正向二线设备供应商传导。在光模块方面，Tower(TowerSemiconductor)宣布投资40亿美元扩产12英寸硅光晶圆，主要用于NPU,预计2028年将贡献36亿美元收入和12亿美元净利润，并在2029至2030年通过 新工厂建设实现产能数倍扩张。1.6T光模块供应链中的MaxLinear(迈克)第二季度数据中心收入环比增长约40%,其中200G产品为重要驱动力，其book-to-bill比率从第一季度的1.3提升至第三季度的1.7,显示2027年业绩能见度高，并预计MPO产品将在2028年显著放量。 美股光通信板块在经历前三个月的平淡表现后，近期强势反弹的原因是什么? 美股光通信板块近期强势反弹，核心标的普遍反弹超过40%,部分甚至超过70%。此前表现平淡主要原因在于，今年2月业绩会及3月0FC大会后，头部厂商已将2027至2028年的增长预期充分释放，导致市场认为短期内边际变化有限，资金流向涨价预期更强的其他板块。近期反弹则基于以下几点：首先，板块经历了长时间调整，资金拥挤度下降，回调后估值处于极具吸引力的水平。其次，光通信是涨价环节之外，在AI Capex中占比明确提升的板块，这得益于光互联产品的持续迭代升级带来的价值量提升，以及光模块进入机柜内部(in-cabinet)应用打开了新的市场空间。此外，NPU成为此轮调整前后的核心变量，其关注度显著提升。同时，近期一些事件也起到了催化作用，例如有报道称英伟达在BlackwellUltra架构中削减HBM配置以侧重光互联，显著提升了光通信在BOM成本中的占比。最后，FCC的相关限制政策虽然在落地层面存在不确定性，但市场预期无论如何，海外光通信厂商都将在格局中保有一席之地，提升了其长期价值(terminalvalue),构成了基本面利好。 NPU在海外市场的最新进展和相关产业链的投资机会如何? NPU概念在海外的关注度近期显著提升，已成为光通信板块的核心变化。相较于上一季度，本轮业绩会中，无论是交换机厂商还是1.6T光模块供应链公司都重点提及NPU,并普遍预计2028年将进入大规模量产阶段。这一变化主要得益于Tower等公司宣布大规模扩产计划以及产业链开始备货，使得NPU的产业化路径和市场规模变得更为清晰。美股市场中，NPU相关产业链标的包括：提供硅光晶圆的Tower,NPU模块供应商Coherent,激光器厂商Lumentum,以及提供TIA和Driver芯片的Marvell和Semtech等。市场看好NPU在2027年下半年至2028年实现大规模放量，并预期美股相关公司将深度参与其中。从业绩兑现节奏看，建议当前优先关注1.6T光模块供应链，该领域需求景气度高，产业链各环节(如200GTIA、200GPD、DSP、光芯片及1.6T光模块本身)均处于供应紧缺状态，存在潜在涨价可能，业绩更容易超预期。此外，美股光通信厂商的CPO和OCS产品预计也将在下半年迎来初步放量。 对于当前涨幅较大的美股光通信板块，中短期的投资观点是什么? 尽管短期内板块涨幅较大，但基于其成长性，光通信板块仍将是美股科技硬件领域的主线之一。下周Coherent和Lumentum将发布业绩，值得关注。短期来看，由于涨幅显著,建议以“持有”为主，而非积极“买入”。但从中长期视角看，考虑到NPU、1.6T光模块以及CPO/OCS等技术迭代带来的持续增长动力，仍然建 议对该板块进行积极布局。 上周PCB及ODM等海外算力产业链相关公司股价大幅上涨，其背后的驱动因素是什么? 上周PCB及ODM等算力产业链板块的上涨，更多是受周期性或宏观叙事层面的因素驱动，而非行业自身基本面发生了短期或中期的显著变化。具体来看，可以从三个层次理解这一轮AI周期：首先是最大的景气周期，由AI大模型和应用创新驱动；其次是硬件创新周期，例如新一代GPU的发布；最后是库存和订单周期，这通常是影响股价最短期的因素。近期板块的表现，主要是由库存和订单周期的变化以及市场情绪和估值的修复所主导。 从宏观行业周期、硬件更迭以及供应链环节等多个维度来看，近期PCB板块上涨背后的主要驱动因素是什么? 近期PCB板块的上涨主要受到三个周期性因素的驱动。首先，从宏观叙事角度看，市场关注点正从推理端转向训练端。随着英伟达GB200/300周期接近尾声，市场对新一代Ruben及RubenUltra产品平台(包括其采用的NVLink技术)以及谷歌明年(2027年)的AI基础设施升级抱有较高期望，这提振了对相关供应链的需求预期。其次，从硬件周期来看，英伟达在七月底展示了其VRRubenNVL72AI基础设施，引发了市场对新硬件平台拉动效应的关注。最后，从供应链自身环节来看，PCB行业内部的供需结构变化是直接原因。综合来看，市场对后续英伟达和谷歌新机柜放量带来的产业链拉动效应的预期，是推动PCB板块上涨的核心背景。同时，从ODM厂商7月份披露的数据看，行业基本面保持平稳，例如鸿海7月服务器相关业务增速最好，收入环比上涨15%;纬创子公司纬颖收入环比增长6%,显示出AI服务器产业链景气度并未出现向下波动。 经历了7月份的大幅回调和8月第一周的反弹后，PCB行业的基本面是否发生了变化?行业景气度、技术升级趋