美国CLOs季度股票分布：Q3股票底部在哪里？

美国公司（US Companies） 季度股权分配 Q3 股权——底部在哪里？ 截至7月底，股票现金分红率略高于2%，较第二季度下降至2.6%。 2026年8月 杰米·弗拉尼克 | 康纳·奥·托尔 历史背景——按季度、年度支付 trailing 4 季度年化收益率目前为 10.0%。若趋势持续，这将使 2026 年成为自 2018 年以来现金回报率最低的一年。 截至7月31日，所有报告交易中Q3的季度中位数分配比例已从Q2的2.6%下降至Q3的2.1%。这是自2020年Q3以来，主标题下的最低现金支付比例。 年份批次表现 从历史数据来看，自成立以来的平均每季度中位数分配比例约为3.3%。在COVID-19疫情初期（2020年第二季度/第三季度）发行的交易持续表现优异，平均分别为4.4%和4.5%。 从当前费率角度（见下图表），2023年第二季度和第四季度表现优于基准，分别为3.1%和2.9%。从年平均来看，2023年的利差比前两年及后两年都要宽，为底层贷款组合提供了更好的利差空间，从短期流动性支持（STM）角度看，利差接近500个基点。此后，水平有所收紧——2026年至今的平均值为427个基点。 跨年份分布——近期的群体通常表现最佳，但并非总是如此。 由于几方面原因，近期交易的股权分配往往倾向于更高——包括大量交易尚未结束其再投资期（EoRP）、抵押品池更洁净，以及新发行交易的初始面值一次性偿付。这一点在比较2025年的中位数为3.1%与2024年的2.5%时尤为突出。 支付分配时间 每个季度的现金支付往往集中在第一个月的第三周和第四周，大部分支付发生在这两周。 尽管在第一个月之后仍有交易陆续发生，但每个季度大约有90%的交易在第一个月结束时完成其付款周期。 第三季应支付的股权款项中，大部分交易（88%）已报告，截至7月31日，共有2383笔中有2107笔已报告。 本季的付款特别集中在7月15日至30日（右侧）。 股息分配 – 季度环比 在管理层层面，Q2各平台的中等股权分配比例为2.4%，低于前两个季度的2.6%和2.8%。 在查看派息分布情况时，第三季度的派息率处于2%至2.5%之间，这一范围低于前两个季度为2.5%至3%的水平。 管理层细分 – L：超过50亿美元资产管理规模 最大的平台（资产管理规模超过50亿美元），占管理人总量的39%，在第三季度的平均回报率为2.5%。这一回报率低于第二季度的2.9%，且远低于过去5年的平均回报率4.1%。 该群体过去四个季度的平均值为12.1%，比一个月前13.1%的T4Q低整整一个百分点。 ▪ 金树（5.3%）和银点（5.0%）继续保持环比增长。帕尔默广场、橡树山和要塞的季度平均表现均有显著环比增幅。 经理表格备注 – 1.资产负债率低于2的交易被排除在外。2. 交易数量（第3列）为历史总数据，不仅包括当前支付股息的交易。 管理层细分 - M：20亿至50亿美元资产管理规模 (AUM) ▪中型平台，即资产管理规模（AUM）在20亿至50亿美元之间的平台，占据了管理者的24%，并且平均每个季度回报率为2.6%。 该组合过去四个季度的平均值为12.0%，而上一季度为12.6%。 按季度平均值计算，第三季度的几家公司表现突出，包括AMMC（4.3%）、西北相互保险公司（Northwestern Mutual，3.9%）和MidOcean（3.8%）。 环比增长方面，Apex（1.2%）和Tikehau（0.9%）表现更佳。 管理层细分 - S：AUM低于20亿美元 规模较小的平台，即资产管理规模（AUM）低于20亿美元且高于3亿美元的，占美国CLO管理人的38%。该群体在季度内引领三个规模层级，其平台平均回报率为3.0%。 该组合的滚动四季度平均值为最低，为11.3%，而一个季度前为11.2%的T4Q平均值。 由于该基金组合在资产管理规模（AUM）下的交易数量相对较少，其股息分配在每个季度往往波动范围很大。 排名靠前的是表现更佳的新进入者Garnet（7.7%）和Eldridge（8.7%）。 结构指标 自2022年8月起，在美联储开始加息以抑制通胀五个月后，巴塞尔银行监管委员会（BB OC）压力测试失败开始加速，这成为衡量贷款组合潜在信贷疲软的一个指标。 交易中 Jr OC 衬垫测试失败的平均水平仍处于高位，为 6.5%，自 2020 年第一季度以来一直高于 5.2% 的平均水平（图表，右侧）。 BB OC垫 – 持续Q-o-Q软化 自2024年第四季度以来，所有交易中的中位数BB OC缓冲垫已稳步下降，目前为2.8%。这是一个相对较低的水平——自2020年以来，平均水平为3.1%。 ▪BB OC垫片的分散度在尾部仍然很高，尽管在中间值周围略有收窄。四分位距（IQR），它衡量了表现最好的25%和表现最差的75%的交易（即中间值范围）之间的范围，从四月到七月略有压缩了2个基点。 然而，过去两年的趋势相对平稳——交易层面的Jr OC中位数缓冲为2.9%。 BB OC垫 – 交易级别 7月份，有43%的交易录得BB OC缓冲垫的下降，略高于6月的41%，但远好于年初的57%。 ▪ 65%的交易下降幅度在15个基点或以下。然而，尾部分布的交易，其缓冲下降幅度至少为40个基点，占比仍为14%，与1月和4月持平（右侧）。 BB OC垫片下降——环比改善 截至本年，大部分交易（78%）的BB OC缓冲垫均出现下降。处于再投资期（EoRP）结束期外的交易，其缓冲垫下降的倾向更为明显。 当隔离左下象限——这是经历最多恶化的交易组合——该范围已扩展至300个基点（-3%）的缓冲下跌。 股权净资产演变——持续正常化 ▪ 贷款价格持续承压——截至年初至今（YTD），晨星美国杠杆贷款指数（LLI）已下跌1.36%，并继续在95点上方徘徊。为作参考，一年前该指数处于97.3点。 软贷款价格已成为净资产价值（NAV）的锚定因素——今年7月底，各交易和产品线平均值为35%，而去年同期为47%。 根据项目年代进行分类时，较新项目的净资产值会偏高。 按产品系列计算的隐含等价内部收益率 由于交易的内含收益率（IRR）通常随着累积分配的增长而增长，因此直接比较不同发行日期交易的内含IRR需要进行细致的方法，因为交易年龄是内含回报的主要驱动因素。较新的批次（vintages）内含回报较低，并随时间增长。部分由于COVID期间贷款定价的错位，在比较IRR平均值时，2020年是表现最佳的批次。 一项交易的内部收益率（IRR）取决于多个因素，包括：原始发行价格、交易赎回的时间以及当时的市价。在赎回时点，投资组合的信用质量也至关重要，因为相较于那些包含受损资产的组合，信用质量更高的投资组合能更好地实现剩余资产的价值。 附录 方法论与注意事项 该数据集包含2,497笔标准BSL交易，交易金额截至2026年7月31日。已结清的交易已从分析中排除。 我们计算分配给权益（利息+本金分层分配）的方式为发行时权益层级的面值百分比。 ▪ 当重置时增加股权，我们的原则是计算相关交易中原有股权投资的回报。牢记这一点，股权增加分为两种情况： a) 在发行部分现有股权档级的情况下。在这种情况下，我们计算原始股权在整个扩大量后的股权中的比例，并获取扩大量后发生的总分配中的按比例份额。 b) 当发行新的股权部分（新的ISIN/CUSIP）时，若此发行不影响现有的股权票据，我们将完全排除该新股权部分的上调后股权现金流，并恢复采用原原则来计算该交易中股权投资者的回报。我们的分配比例仅考虑原始股权部分。 c) 在旧股权部分被偿清，并创建新股权ISIN的情况下。这种情况在交易被再融资、重置或重新发行时发生。此类事件发生后，交易名称可能会改变，也可能不会改变，我们将在下文分别描述这两种情况。 交易名称变更：我们认为因重置或重新签发而导致交易名称变更的交易，在我们的分析中视为两个不同的交易。 方法论与注意事项 协议名称不变：若重置或重新发行导致股权CUSIP发生变化，但协议名称相同，我们同样将其视为两个独立的协议。我们在Bloomberg代码中添加"Post"字样以标识我们的调整，并明确我们的分配情况。我们的计算包括：a) 原始协议现金流，以及b) 新股权CUSIP上的重置后现金流。请注意，协议代码中的"Post"后缀指的是最新发行的股权CUSIP，而非原始协议或原始股权CUSIP。 我们所有的数据，包括季度分配、平均年度分配以及不同年份的分配，均来自交易层面的分配数据，并计算得出中位数。这些数据已根据本说明中对放大档位的调整进行了修正。在计算分配比例时，我们仅考虑原始股权投资（以最新股权ISIN创建时为准）的按比例现金流以及股权发行的市场价值。如果在交易过程中股权被放大，由于这些调整，我们的百分比数据可能与管理人的数据不一致。 除非明确说明为中位数，否则管理层级别的所有平均值均按加权平均值计算，其中保证金余额（包括现金）作为权重。 附录 – 按季度计算的公平薪酬比率： 2013年第二季度至2019年第二季度发行的交易 附录 – 按季度计算的公平薪酬比率： 2019年第三季度至2025年第三季度发行的交易 附录1重要披露 *其他信息可应要求提供 价格截至上一交易时段结束时的最新价格，除非另有说明，并经由路透社、彭博及其他供应商从当地交易所获取。其他信息来源于德意志银行、相关公司及其他来源。如需了解与德意志银行研究相关的披露信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/FICCDisclosures。除本报告外，重要的风险和利益冲突披露信息也可在https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer找到。我们强烈建议投资者在投资前审阅这些信息。 分析师认证本报告所表达的观点准确地反映了签名人首席分析师（们）的个人观点。此外，签名人首席分析师（们）因在本报告中提供具体建议或观点而未收到 也不会收到任何报酬。康纳·O·托尔，杰米·弗拉尼克 补充信息 仅供读者便利。德意志银行不认可该内容，亦对那些网站的准确性或安全控制不承担责任。本报告中的信息及观点由德意志银行 AG 或其附属公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息被认为可靠且已信息来源于被认为可靠的公开渠道，德意志银行对此信息的准确性或完整性不作任何陈述。本报告中指向第三方网站的链接仅提供信息参考。 德意志银行分析师表示，德意志银行可以以自己的名义作为主事人行事，也可以代表另一个人作为代理人。如果您就本报告中讨论的某项证券的购买或销售而使用德意志银行的业务，或就包含于或讨论于另一份通讯（口头或书面）中的某项证券使用德意志银行的业务，则： 包括基础分析、与股票挂钩分析、量化分析及交易策略等多种研究产品。一种沟通中包含的建议可能与另一种沟通中包含的建议不同，这可能是由于不同的时间范围、方法论、视角或其他原因造成的。德意志银行及其附属公司也可能持有债务或股权。德意志银行可能会参考本报告来决定是否以主经纪商身份进行交易。它也可能以自有账户或与客户进行与其在本研究报告中所持观点不一致的交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，可能持有与本研究报告所持观点不一致的看法。德意志银行发行其撰写报告的发行人的证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行 AG 及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行、交易和主经纪业务的收入。 意见、估计和预测构成作者在本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看法，且未经事先通知可能发生变化。德意志银行为其覆盖公司发行的证券的买方和卖方提供流动性。德意志银行的研究分析师有时会持有短期交易想法，并与德意志银行的销售人员和交易员合作，交易策略或想法会参考可能对证