社会服务行业专题研究：酒店行业深度：供需再平衡阶段，关注底部反转可能性
酒店行业深度：供需再平衡阶段，关注底部反转可能性 挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2026年08月05日 东方财富证券研究所 证券分析师：刘嘉仁证书编号：S1160524090001证券分析师：班红敏证书编号：S1160524070004 【投资要点】 怎么看酒店行业供需周期？供需剪刀差是关键。本轮行业衰退周期于19Q3即有迹象，但因疫情扰动在2021、2023年需求端出现反弹性回补，呈现阶段性复苏，且主要由供给端扩张驱动。2019-2024年北上广深优质写字楼空置率上升，酒店可改造资产池扩大，我们认为相较餐饮等高淘汰率加盟业态，酒店行业现金流确定性更强、风险调整后的单店模型更稳，在诸多连锁业态中依然占优。头部酒店在连锁化、市占率提升阶段，加盟商和酒店集团在供给端实现双向奔赴。站在26Q1/Q2，供需剪刀差正处于收窄阶段。 为何此轮复苏价先恢复？以价换量阶段并非没有出现，24年酒店行业基本处于磨底前夕，即使节假日旺季，酒店房价入住率依旧承压。25Q3开始的“价先行”现象，源于：1）新开中高端新店质量较高、老店表现仍承压，推高ADR；2）下沉市场（县域）旅游火爆，目的地多元化后，消费者有升级型酒店需求，恰好与三四线城市的连锁化率提升共振；3）春秋假落实，淡季不淡，旺季延长，平滑酒店行业经营数据，如26年五一假期配合春假的延长，使得用户的出行时间更趋分散，酒店入住率的峰值天数较往年明显减少；4）入境游客客单更高，酒店提价空间充足。 相关研究 《国庆中秋出行热度或创新高，出境游预订量持续向好》2025.09.18《体育利好政策密集出台，2030年产业目标规模达7万亿元》2025.09.09《海南封关将于12月18日启动，关注免税板块底部机会》2025.07.25《体育行业深度研究：过往皆序章，成长在路上》2025.07.18《端午国内出游总花费同比+6%，民俗/短途/亲子游为核心增长引擎》2025.06.03 25Q3即有复苏迹象，为何当前时点重点关注？1）25Q3华住率先出现经营拐点，25Q4到26Q1持续验证，利润修复先于收入全面恢复。头部酒店集团在26Q1经营情况基本验证底部反转逻辑，重点关注Q2/Q3企稳是否延续。2）供给端自25H2出现房量增速下降拐点，同时26M1-5增速已弱于25年同期。3）需求端商旅恢复趋势尚不明朗，但26Q1实际情况并未恶化，我们认为向下空间有限，休闲度假需求有支撑。目前4-5月因受春秋假及燃油费影响，出行需求在淡旺季之间明显平滑，周中RevPAR同比增长好于周末，且出行提前预订周期缩短，酒店品牌需兼顾定价和需求管理。 【配置建议】 我们认为酒店板块兼具周期复苏、连锁化成长与中高端升级三重逻辑，同时Q2整体由于春秋假延长法定休假时段、燃油费上调等因素扰动酒店等出行节奏，休闲度假需求作为主支撑需求有望保持韧性，建议关注具备运营与扩张优势的头部公司。下半年重点跟踪暑期、中秋国庆旺季兑现，期待休闲出行延续、商旅需求边际回暖，供给增速放缓带动供需关系持续改善，进而释放利润弹性。建议关注华住集团-S、首旅酒店、亚朵，弹性较大标的关注锦江酒店。 【风险提示】 宏观与需求扰动风险；供给扩张与竞争加剧风险；扩张与加盟运营执行风险等。 正文目录 1.如何看酒店供需周期？...............................................................................51.1.供需剪刀差逐步收窄，行业已进入复苏阶段...........................................51.2.酒店业与地产业的景气度关系.................................................................62.供需再平衡阶段，关注底部反转可能性......................................................92.1.供给端：25H2拐点初现，总量稳增、结构优化、连锁加速...................92.1.1.供给端增速降至约3%，25Q3头部酒店经营数据普遍好转.................92.1.2.门店结构优化，中高端升级+轻资产扩张............................................112.1.3.携程反垄断短期影响酒店佣金，REITs有望重构行业估值逻辑.........142.2.需求端：休闲度假型需求支撑，商旅恢复预计下行空间有限................162.2.1.商旅：高弹性需求项，26H1趋于好转...............................................162.2.2.度假：未来主支撑项，服务型消费占比提升......................................172.3.小结：为何本轮RevPAR复苏，ADR率先得到支撑？........................203.重点标的...................................................................................................223.1.华住集团-S............................................................................................223.2.首旅酒店................................................................................................253.3.锦江酒店................................................................................................273.4.亚朵.......................................................................................................284.投资建议：率先关注行业β修复，后关注头部α兑现.............................315.风险提示...................................................................................................32 图表目录 图表1：酒店行业供需关系图.......................................................................6图表2：2021-2025国内办公楼投资额同比下滑..........................................7图表3：2022-2025国内酒店数同比增加.....................................................7图表4：不同行业加盟商门店回本周期分布.................................................7图表5：2020年以来一线城市写字楼空置率持续上行（%）......................8图表6：2021-2024年，中国内地酒店客房新增供给量增速预计整体呈下滑趋势.....................................................................................................................9图表7：国内单体酒店进入出清期，预计26年酒店数增长回落至2%以内.9图表8：国内头部酒店集团各季度净增酒店数...........................................10图表9：三大酒店集团开业门店数对比（家）...........................................10图表10：三大酒店集团RevPAR同比.......................................................10图表11：三大酒店集团ADR同比..............................................................11图表12：三大酒店集团OCC同比..............................................................11图表13：国内连锁酒店档次呈现金字塔型，中高端酒店占比持续提升（按客房数计）........................................................................................................12图表14：三大酒店集团中高端占比呈提升趋势.........................................12图表15：2025年国内酒店连锁化率提升至41.1%....................................13图表16：1990-2022年30余年间，美国酒店连锁化率提升37pct...........13图表17：首旅轻资产加盟占比（按酒店数计）.........................................13图表18：锦江轻资产加盟占比（按酒店数计）.........................................13图表19：欧洲、全球酒店连锁化率对比（按客房数计）...........................14图表20：中国不同价格带酒店的连锁化率差异.........................................14图表21：携程对酒店的主要佣金率分层框架.............................................14图表22：华住销售费率较低部分得益于自营渠道优势..............................15图表23：华住CRS中央预订占比贡献......................................................15图表24：国内酒店类REITs项目进展.......................................................15图表25：2020-2023年各类型出游方式占比.............................................16 社会服务行业专题研究 图表26：26Q2一线城市酒店景气指数预计普遍环比上涨........................17图表27：26Q2预计各类酒店需求的同比变化，休闲旅游仍为主要支撑..17图表28：中国民航历年燃油附加费调整记录.............................................18图表29：疫情前后，国内旅游总收入增速基本跑赢社零大盘（%）.........18图表30：2025年以来，历次节假日国内出游总花费同比增长大多在高个位数...........................................................................