中国通信基础设施：美国考虑AI数据中心用中国光组件进口禁令报道速评

中国通信基础设施：关于美国考虑对中国AI数据中心光学组件实施进口禁令的报告的简评 中信的观点 据报道，美国政府正考虑对中国制造的光学元件实施进口禁令，这些元件用于人工智能数据中心，而华盛顿方面继续加强对关键技术供应链的控制（路透社，2026年8月4日）。我们认为这不会是一条简单明了的规则：(1) 全球前十大光学收发器中有七家是中国公司，它们向主要的美国云服务提供商供应超过50%的高速光学模块。(2) 当前的人工智能光学供应链仍然紧张，中国领先企业在对组件安全和先进产品开发方面占据关键优势。(3) 中国模块制造商提供了显著的成本优势，支持云服务提供商的资本支出效率。(4) 中国领先的光学模块制造商在国外设有工厂。我们相信，鉴于市场情况，某些豁免将会适用，并且海外产能扩张仍然是中国供应商的关键策略。根据地域和业务性质，其影响程度为：TFC（间接）< DSBJ（激光、模块）< Eoptolink（模块）。 AC+852-2868-7820kyna.wong@citi.com王锦欣 黄凯伦李一铭，CFA陈凯文 在我们覆盖的涉及美国CSP的AI光学器件领域，TFC虽然几乎完全在中国生产，但由于其作为被动组件供应商仅受间接影响，其直接客户是一家总部位于泰国的海外光模块公司。该公司也在扩大其在泰国的生产基地。因此，我们认为对TFC的影响将是间接的，这种影响可能通过其下游同行潜在订单疲软传导，如果它们的出口受到限制的话。我们认为，这项潜在的禁令在短期内对TFC来说是可控的影响。据Eoptolink 2025年年报显示，其约88%的收入来自泰国，这一地区受关税和限制大幅降低的影响，因此我们认为Eoptolink也得到了充分隔离。该公司也承诺进一步扩大其在泰国的生产基地。需要关注的关键风险是，美国报告的潜在政策是否会将其限制扩展到中国关联的第三方国家生产——这种情况将削弱它们当前的海外缓冲。DSBJ约69.7%的光模块产能位于中国，其余位于台湾（截至2025年底）。目前，DSBJ从其泰国和台湾工厂生产所有美国CSP光模块，对于2027年，其目标是达到3500万只800G/1.6T光模块产能，其中三分之二来自泰国，三分之一来自台湾。 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 东山精密 (002384.SZ; Rmb179.09; 1; 04 Aug 26; 15:00) 估值 我们采用SOTP方法得出我们的TP为350元人民币。我们应用：(1) 15倍26元人民币市盈率乘以DSBJ原始业务（过去5年平均）；(2)20倍27元人民币市盈率乘以光模块业务，与光模块名称平均前瞻市盈率一致；(3) 50倍27元人民币市盈率乘以光芯片业务，与光芯片名称平均前瞻市盈率一致；(4) 25倍乘以27元人民币市盈率的AI-PCB业务，与PCB名称平均前瞻市盈率一致。 风险可能阻碍该股票达到我们目标价的主要下行风险包括：(1) 模块FPC的进展慢于预期以及海外竞争对手带来的市场份额增长不及预期 ；(2) 由于中国新能源汽车市场竞争激烈，特斯拉业务增长慢于预期；(3) 由于需求疲软和竞争加剧，光电业务持续亏损；(4) 原材料成本上升；(5) 中美地缘政治风险。 易博联科技 (300502.SZ; Rmb448.0; 1; 04 Aug 26; 15:00) 估值 我们针对Eoptolink的701元人民币目标价，是基于20.0倍的FY27E估值，设定在5年历史平均值的-0.5个标准差，以反映强劲的800G/1.6T周期，以及CSP客户在ASIC和规模扩张方面的机遇，同时考虑到其关键客户英伟达在CPO领域存在的蚕食效应。 风险 可能阻碍股票达到我们目标价格的下行风险包括：1）数据中心投资不及预期；2）中国电信运营商、企业和政府的光网络资本支出低于预期；3）因价格竞争带来的利润压力；4）新客户拓展不及预期；5）中美科技争端；6）数据中心建设部署快于预期。 苏州天福光通信 (300394.SZ; Rmb212.0; 1; 04 Aug 26; 15:00) 估值我们对中国苏州TFC的每股419人民币的目标价是基于34.3倍27亿欧元市盈率，考虑到该股票五年的平均市盈率以纳入新的CPO重新评 级，部分被其在2027年1.6T/800G业务的蚕食所抵消。 风险可能阻碍苏州TFC股票达到我们目标价格的下行风险包括：1）新产品开发速度不及预期；2）全球人工智能发展速度不及预期；3 ）人工智能基础设施/数据中心投资速度不及预期；4）中美科技争端；5）EML或上游组件供应受限；6）竞争加剧；7）规模化扩容和扩产中的CPO部署延迟。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行确认，但除外（a）归属于另一位以粗体字列于内容旁边进行确认的AC分析师的内容，以及（b）仅就特定发行人表达的观点，且归属于在下方所示该发行人的价格图表或评级历史表中确认的另一位AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行确认：（1）其中表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括就花旗全球市场公司及其附属公司而言；（2）研究分析师的任何部分补偿均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司在过去12个月内从东山精密、Eoptolink科技和苏州TFC光通信那里获得了除投资银行服务之外的产品和服务的报酬。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，提供的服务与投资银行、证券无关：东山精密、Eoptolink科技。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，提供的服务与投资银行、证券都无关：东山精密、Eoptolink科技、苏州TFC光通信。 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资者客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的交流会议。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将基于主方身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（包括历史披露文件的副本）的重要披露，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露亦包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发渠道。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包含投资评级，并提供可选的风险评级以突出高风险股票。风险评级综合考虑价格波动和基本面标准。股票要么 没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期及风险。预期总回报（ETR）为期12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）高风险股票的ETR为15%或以上，或25%或以上；卖出（3）为负ETR。任何覆盖 未获分配买入或卖出评级的股票为中性（2）。对于评级为中性（2）的股票，若分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法形成正面或负面的投资观点，则经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不产生预期总回报（ETR）。因监管要求或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情形（例如，缺乏影响分析师核心论点的关键信息、交易暂停）暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态，这些特殊情形影响公司及/或公司证券的交易。在上述任何一种情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—”和“-”。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情形均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在对特殊情形下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级在覆盖率启动时、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）由上述所述范围决定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期的总回报可能会超出这些范围。此类暂时性偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您购买或出售证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露：催化剂观察及STV多空评级：花旗研究也可能发布催化剂观察或多空评级，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一个或多 个具体短期催化剂或事件对公司或市场产生影响，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心水平为中等时，则为STV评级。催化剂观察或多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或多空评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级披露规则，催化剂观察/STV看涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV看涨或STV看跌评级的股票被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级披露规则，我们在催化剂观察/STV多空评级系统的评级分布表中将催化剂观察/STV无观点对应为持有。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空评级，存在催化剂及关联股价变动未达预期的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公 司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册/获得资格。此类研究分析师可能不是会员机构的关联人士（但受雇于会员机构的关联公司），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有