锌期货期权2026年8月报告：锌：外强内弱 偏强波动

锌期货期权2026年8月报告锌期货期权2026年8月报告 锌：外强内弱偏强波动 有色贵金属与新能源团队杨莉娜Z00026182026年8月1日 全球宏观与锌市 目录 锌供应情况分析 锌技术分析 C O NTE NTS锌需求情况分析 锌套利分析 走势回顾 7月锌价震荡回升，收复6月大部分跌幅，主力合约主要运行区间24070-25025元/吨。市场逻辑 •宏观：美联储维持利率不变，但年内加息压力仍存；AI投资回报预期波动放大，风险资产高波动延续。 •供应：锌精矿偏紧格局延续，进口TC持续下行，国产矿替代令国内TC亦趋紧，内外加工费负向运行；进口矿虽有增量，但下半年季节性因素仍将制约供应顺畅度。精炼锌全球预期偏紧平衡，上半年实际微有过剩；海外扰动增多，国内因能源约束较小且副产品收益较好，供应韧性较强、产量明显增长，然负TC下利润压力加剧，行业呼吁联合减产，淡季检修减产已有发生。•需求：下游处于淡季，开工率一般；地产相关需求偏淡，基建相对较好但结构分化，内需总体增长有限。外需方面，东南亚拉动不及预期。内外价差时有开启出口窗口，但受汇率偏强等因素影响，上半年实际出口弱于预期。•库存：国内库存处于近年偏高位置，季节性去库不明显；LME库存波动在10万吨附近，历史相对偏低位置。后续关注出口窗口对国内供应压力的调节，人民币偏强或延缓该节奏。核心观点 8月地缘风险将继续扰动通胀预期及物流，货币流动性维持高位，市场焦点将回归需求实际变化。预计阶段锌价主 要运行区间24000-26000元/吨，重点关注成本推动传导与需求韧性的相对强弱。风险点 超预期加息；地缘扰动加剧；锌矿供应显著改善；锌锭供应增速超需求，累库超预期。 01全球宏观与锌市 锌价长期走势 锌价走势回顾 美元由强势转整理锌价重心波动抬升 •伊朗地缘反复，霍尔木兹海峡封锁由松转紧，能源冲击先强后弱，但高成本传导仍在延续。完全通航短期难现，海峡作为谈判筹码，控制权与收益权归属未来仍可能反复拉锯，能源与物流成本抬升正由短期冲击转为中期压力。•沃什上任后，美联储6-7月维持利率不变，内部分歧加大，政策重心偏向通胀。AI资本开支支撑制造业扩张，经济韧性 延续。欧日面临通胀与增长两难，加息预期升温。美元偏强，既反映美经济相对优势，也受地缘避险提振。后续关注加息预期充分计价后的逆转可能，关键取决于通胀走势、资本开支力度及美债形势。 制造业修复节奏回升有所放缓 锌价与全球制造业景气度高度相关，年初以来中美PMI走向对锌价相对偏正面。关注PMI未来变化，受地缘紧张形势持续时间长短，因通胀和经济负面影响带来压力越大；此外AI科技发展迅速，资本开支和对经济实际带动验证，进一步投资回报变化等，也将影响整体走向变化。 美国就业增长边际放缓通胀压力缓和但波动 美国就业数据边际增长放缓。地缘形势波动变化，能源冲击影响放缓，但有反复。 国内政策多空交织 经济弱复苏、结构亮点：工业强、服务稳、地产边际拖累预计减弱但未转向。政策组合拳：宽财政+适度货币宽松+产业强链+地产托底+消费刺激，不搞大水漫灌，精准滴灌，上半年来看， AI及高端制造业发展相对亮眼，产业结构性变化明显。7月末，我国重要会议定调下半年方向，财政支持加快落地。主线：AI+、新能源、高端制造加速替代传统动能。对锌而言，基建与出口稳住基本盘（地产稳但无强拉动），光伏/储能/新能源车成为强增长极（但边际增长也有放缓），锌基电池与高端压铸有长期空间（体量小），需求结构持续向高景气领域切换（缓变化）。未来“六张网”相关基建推进仍有助于继续带来需求端增长。 02锌供应情况分析 海外锌矿产量分布 矿山产出不及预期矿端强势支持锌价 2025年，全球锌矿供应在连续三年减产之后转向回升，2026年，矿端增量空间依然存在，海外增长可能放缓，我国增长可能显现。 2025年矿端供应改善明显。2025年全球矿山锌产量增长了5.4%，这得益于澳大利亚、中国、印度、伊朗、秘鲁、南非和刚果民主共和国等地区的产量增加，其中Kipushi矿于2024年中期开始运营。2026年，矿产增长预期仍存，Gamsberg二期、Kipushi、我国火烧云项目扩产等可能带来增量，年初预计可能带来约40万吨增量。不过，不断创新高的铜/锌比价，引导部分矿端向铜方向继续倾斜，已经带来矿端增量不及预期的调整变化，再加上老矿品位下滑，自然灾害，能源扰动等等，矿端增长不及预期上半年表现明显。据ILZSG数据，2025年全球锌矿市场供应1258.6万吨， 较2024年增加64.1万吨。符合且略超此前我们年增60万吨的预期。2026年，预计产量1284万吨，增速从3.6%放缓至2.3%。 但实际上，据ILZSG数据，2026年1-5月，全球锌矿产量502.3万吨，同比出现微降。 海外锌矿产量分布 2026年，预计全球矿山增长难度进一步增加，从目前已公布产量指引的矿企来看，跟随矿企26年产量指引调减不少，锌矿贡献主力Teck及Gelncore调降明显，而Antamina，也显现减量。海外矿山偏铜弱锌倾向，以及矿山品种下降、自然灾害问题均带来影响。2026年增量40万吨预期的实现程度，或有调整，尤其海外矿山增量可能下降至10万吨左右，继续下修至可能难有明显增长。 海外锌矿产量2026年一季度同环比均减产 2026年一季度，跟踪矿山产量下降明显。其中，2026Q1锌精矿产量6.26万金属吨，同比降低31%。从产量指引看，2026年该矿锌精矿产出预计降至24-28万金属吨左右，2027年产量指引继续下降至15-20万金属吨左右。 其它矿山来看，受品位下滑、自然灾害等因素影响也下降明显。 二季度财报逐渐发布，继续显现自然灾害影响扰动，以及开采价值选择因素。 Boliden二季度锌精矿产量环比降16.8%。MMG发布2026年二季度报告，该季度其锌矿产量为5.55万吨，同比降低1%。Newmont发布2026年二季度报，报告显示 其该季度锌精矿产量为4万吨，同比降低35%，主要由于Peñasquito矿品位下滑。2026年其锌精矿产量指引为22万吨。 国内增产潜力存在 •根据SMM对国内矿产量的预测来看，2024年国内矿预计增加7万吨至383.8万吨左右，火烧云贡献主要增量。考虑到其他矿山的产出，SMM年初预计2025年国内锌精矿产量或同比增加10万吨左右。不过事实来看，前三季度国内矿产增量显著弱于国外，进入第四季度，季节性减产明显。•2025全年国内矿山利润加持下，多数矿山恢复正常生产，叠加新增产能稳步释放，预计全年锌精矿产量同比增 加7万吨左右，主要增量集中在西北、华北、华中地区，低于年初预计水准。•2026年，国内矿端增量主要还是需要看火烧云项目增产扩产，可能带来10-20万吨供应增量，此外猪拱塘项目若试车成功顺利投产，也可能带来5-8万吨增量。不过矿端增产自用冶炼较多，实际流通增长相对较少。•从2026年以来国产矿生产来看，经历1-2月季节性减产后，3月起国产矿供应逐渐增加，第二季度进入显著增产期。据SMM统计，2026年1-6月国内锌精矿产量累计同比增长约6.5%，整体增幅较为明显。但从增量结构来看，上半年新增产量主要由火烧云矿山贡献，其余新增矿山产能多数将在下半年逐步释放。同时，受部分成熟矿山原矿品位下降影响，国内部分地区锌精矿产量同比有所回落，因此除火烧云矿山外，国内市场实际流通资源增量相对有限。 锌精矿产量历年偏低利润持续走高 据SMM数据，2026年初国内锌精矿产量略低于五年平均，4月相对较高5-6月仍有小幅回落，上半年产量整体偏低。锌精矿企业生产利润2025年一至三季度持续回落，第四季度至2026年1-2月，季节性减产，但同比供应增长，加工费用一度止涨回落，矿企利润再度出现显著回升。3月，国内矿端供应趋改善，且加工费企稳一度略有回升，而锌价显著回落，矿企利润自高峰有所回落。但4月之后矿端利润则在国内外矿端供应偏紧逐渐显现，锌价回升，而TC下滑之下波动回升，矿端利润再度回到万元上方。 锌精矿进口量环比下滑累计增速放缓 据海关数据，2026年1-6月，锌精矿进口量累计达到2759633.58吨，同比9.03%。但第二季度进口量逐月下滑。 全球精炼锌供应修复国内相对显著 2026年精炼锌供应改善显著好于矿端，矿端锭松明显。2026年1-5月锌锭产量574.1万吨，同比增2.9%，其中5月产量1150.23千吨，同比0.84%。锌锭的改善明显，尤其是来自中国的产量增长带动较为明显，但海外供应修复节奏料受到能源、矿石供应、较低加工费影响可能后续表现不佳。3月起随着伊朗地缘带来的能源成本上行压力，海外锌锭供应因能源成本持续带来供应扰动。锌锭供应内外差异较明显。 进口与国产加工费同降至负TC 据上海有色网数据，2026年，国产月度加工费震荡回落一度至趋稳，但矿端供应旺季TC未能明显上行反而继续下降，自2025年最高3950元/吨回落至2026年7月末的-1150元/吨左右，而进口TC则持续下降，进口矿TC周度加工费也已经下降至7月末的-98.13美元/干吨，2025年高点一度在120美元附近。2025年长单加工费降至历史低位80元/干吨，对海外锌锭供应产生偏空影响。3月份，2026年度的锌精矿长单加工费正式 出炉，成交在85美元/矿吨，比去年略高。 精炼锌企业副产品抵补转弱利润情况有所恶化 由于矿端供应偏紧，精炼锌企业亏损幅度有所增加。根据SMM统计数据，2025年内最高亏损幅度一度逐渐接近盈亏平衡。但随着加工费回落，第四季度精炼锌企业生产利润趋弱，一度亏损超2300元，一季度一度略修复，但随着锌价重心下移，亏损超2400元/吨，4月进一步亏损加剧至2700元附近接近2024年低点。但当前企业主要依赖副产品收益，由于中东地缘带来全球硫磺供应收缩，硫酸价格大幅上涨，硫酸带来的副产品收益，叠加小金属、贵金属副产品收益，企业生产积极性料好，国内锌企料维持扩产。但是2026年5月起，我国暂停硫酸出口，国内供应相对增加，副产品收益可能面临收窄，而白银等其它副产价格也面临转弱。因此精炼锌企利润形势料进一步严峻。 精炼锌产量有所下滑淡季检修及利润压力增加 2025年，随着生产利润修复精炼锌供应趋于改善，随着利润修复，产量显著增加。而且，火烧云及云铜均有新产能投产运行，也将继续带来供应的增长，而2026延续了锌锭产量的增势。2026年上半年产量同比增长约4%，7月淡季检修增加产量有所下滑。负TC下，国内锌原料谈判小组达成共识有序减产，后续关注减产落地情况。 精炼锌净进口但出口窗口时有打开 精炼锌进出口量：2026年1-6月累计进口59593.23吨，同比-68.96%。2026年1-6月累计出口：20819.40吨，同比67.78%。 2026年以来，人民币升值，沪伦比低位回升，进出口窗口均多数时间处于关闭状态。但外盘显著走强，出口窗口偶开启带来出口回升。不过总体来看，上半年出口量虽同比增长明显，绝对量仍略低于预期，人民币升值节奏对出口增长有一定扰动。 03锌需求情况分析 锌锭表观与实际消费情况 表观消费规模2025年多数时间高于五年均值，并略高于实际消费情况，说明精炼锌供应相对偏紧虽延续，但有改善的事实。尤其是下半年以来表观偏强，显现供应改善速度明显，且好于实际消费，但年末出现相反变化。而进入2026年月度表观消费情况好于2024年水准，供应相对需求改善进一步延续。 镀锌企业开工率偏弱运行 从锌下游三大需求来看，2025年以来，镀锌企业开工情况由弱转强再转弱，整体市场实际消费复苏有限，但电力铁塔及部分出口订单表现亮眼。库存则较有显著改善。2026年我国镀锌企业仍有产能释放预期，国内需求增长放缓，尤其是地产端依然弱势，不过边际拖累也已经有所走弱， 主要增长预期在电力基建、新能源等相关拉动，而出口需求仍存增长但并不强劲。原料库存来看，则经历显著去库。 锌压铸企业开工偏弱 2026年上半年，