投资策略周报：拥挤修复途中

拥挤修复途中 ——投资策略周报 策略研究团队 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 简宇涵（分析师）jianyuhan@kysec.cn证书编号：S0790525050005 经过剧烈调整后，科技行情的压力部分缓解7月市场面临剧烈调整，核心宽基指数均出现大幅下跌。相较前四轮调整，本轮 调整较为剧烈，背后是科技叙事逆风、流动性担忧、微观结构脆弱同时出现。经过剧烈调整后，科技行情的压力得到部分缓解，科技叙事担忧缓解，流动性压力部分释放。（1）AI资本开支担忧缓解，ROI提振科技逻辑：本周美股科技巨头密集披露2026Q2财报及2027财年资本开支指引，市场对“AI资本开支见顶”的担忧明显缓解，微软、亚马逊和谷歌凭借强劲的云业务增长证明AI投入正开始带来回报。（2）海内外流动性压力缓解：外降杠杆接近尾声，长鑫上市落地，美联储货币政策落地。 短期市场的核心锚点：拥挤度 虽然科技的压力部分缓解，但是市场仍面临拥挤度高的压力；本轮科技调整剧烈的主要原因之一是拥挤下脆弱的筹码结构，并导致市场重回再平衡，部分资金流向不拥挤且阻力最小的板块。展望后市，拥挤度更是核心指标，历史上拥挤度下降往往带来风格切换。因此，拥挤度是后续市场节奏的核心锚点。历史复盘，拥挤度达到阈值，市场易发生风格切换。A股过去这5次微观结构拥挤，市场均发生变盘，表现为微观拥挤度突破阈值后，前5%个股成交额集中度下降，并伴随着小盘跑赢大盘。 相关研究报告 《微盘股：极致拥挤后的修复方向—投资策略专题》-2026.7.29 微盘股：极致拥挤后的修复方向当前市场下，相较科技主线，小微盘股是阻力较小的方向，同时具备较高的弹性， 有望迎来修复。微盘股历史复盘，微盘股大跌后，反弹概率较高，幅度大。本轮微盘股调整的背景或更接近2020年12月到2021年2月，均处于主线集中行情中，参考2020-2021年行情，本轮微盘股与基金重仓股在走势分化后存在收敛的可能，微盘股将迎来修复。 《开源金股，8月推荐—投资策略专题》-2026.7.28 《机构关注度环比回升：食饮、纺织服饰、社会服务—机构调研周跟踪》-2026.7.27 投资建议：后续以拥挤度为锚 下一阶段的核心观测变量是交易拥挤度能否真正回落至合理区间。短期看，如果拥挤度下降，继续做好再平衡，市场将继续寻找前期涨幅有限、机构持仓较低且具备业绩支撑的方向。再平衡行情重点关注三类机会：（1）极致拥挤后的修复方向，关注微盘股。复盘历史上微盘股的调整，2010年至今，共存在12次大幅调整，深度调整后，微盘股反弹概率高且幅度较大;（2）风格回归带来的配置修复，关注银行、公用事业、电力等稳定和金融方向；（3）已经出现盈利改善线索的低位行业，关注以有色、煤炭为代表的资源品，以及基础化工、农林牧渔、医药、非银金融和部分消费行业。但这类行情能否由反弹演变为趋势，仍需后续财报和高频数据确认ΔG。 中期看，牛市逻辑没有被破坏，但需要降低斜率预期。科技中期仍是主线，后续很难再回到全面普涨的强Beta，下一阶段的收益来源将更多来自科技内部的重新筛选，而不是科技板块整体估值继续抬升。配置上重点寻找“二次点火+叙事张力”的交集：（1）国产算力、半导体、PCB等AI硬件链中真正有订单和利润兑现的环节；（2）电力设备、电力、能源金属、液冷等科技外溢形成的新景气方向；（3）商业航天、军工、机器人等具备产业趋势和叙事扩张能力的新方向。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘风险超预期升级；历史不代表未来。 目录 1、经过剧烈调整后，科技行情的压力部分缓解.........................................................................................................................32、短期市场的核心锚点：拥挤度................................................................................................................................................52.1、拥挤度高是本轮科技剧烈调整的核心矛盾..................................................................................................................52.2、拥挤度达到阈值，市场易发生风格切换......................................................................................................................62.3、微盘股：极致拥挤后的修复方向...............................................................................................................................103、投资建议：以拥挤度为锚......................................................................................................................................................124、风险提示..................................................................................................................................................................................12 图表目录 图1：2026年7月，市场剧烈调整，其中科创50和创业板指跌幅较深.................................................................................3图2：相较前四轮调整，本轮调整最为剧烈................................................................................................................................3图3：截至2026年7月31日，前5%个股成交额集中度已经连续两个半月高于45%的历史警戒线..................................5图4：2007年11月微观结构拥挤期间市场风格切换..............................................................................................................6图5：2008年10月微观结构拥挤期间市场风格切换..............................................................................................................7图6：2015年1月微观结构拥挤期间市场风格切换................................................................................................................7图7：2018年2月微观结构拥挤期间市场风格切换................................................................................................................8图8：2021年2月微观结构拥挤期间市场风格切换................................................................................................................9图9：2010年至今，万得微盘股指数存在12次大幅调整，每次调整后反弹概率较高、幅度不低...................................10图10：2020-2021交易拥挤行情，微盘股先与基金重仓股走势分化，随后又收敛..............................................................11图11：历史上，每当市场成交额较大，微盘股深度调整后的反弹力度普遍更强................................................................11 1、经过剧烈调整后，科技行情的压力部分缓解 本月（2026年7月），市场面临剧烈调整，核心宽基指数均出现大幅下跌，其中以科创50和创业板指为代表的科技板块跌幅较深，科创50涨跌幅达-25.9%，创业板指涨跌幅达-23.0%。 数据来源：Wind、开源证券研究所 相较前四轮调整，本轮调整较为剧烈，背后是科技叙事逆风、流动性担忧、微观结构脆弱同时出现。对比前四轮科技调整，无论是宽基指数的跌幅，还是冲击因素，本轮调整更为剧烈。本轮调整背后存在“三重压力”，首先市场笼罩在AI资本开支放缓的担忧中，导致光模块、PCB等AI硬件跌幅较大；其次，流动性承压，韩国股市降杠杆，国内长鑫科技上市分流科技资金；最后，微观结构拥挤导致科技主线相对脆弱，前5%个股成交额集中度持续突破阈值。 经过剧烈调整后，科技行情的压力得到部分缓解，科技叙事担忧缓解，流动性压力部分释放： （1）AI资本开支担忧缓解，ROI提振科技逻辑 本周美股科技巨头密集披露2026Q2财报及2027财年资本开支指引，市场对“AI资本开支见顶”的担忧明显缓解，微软、亚马逊和谷歌凭借强劲的云业务增长证明AI投入正开始带来回报。四家云厂商资本开支指引集体上修或维持高位增长，但市场并未因此进一步恐慌，核心原因在于云收入增速、积压订单同步大幅走高——AI投入-产出的正循环在本季财报中得到验证，此前资本开支失控、ROI难兑现的担忧阶段性解除。 （2）海外降杠杆接近尾声，长鑫上市落地，美联储货币政策落地 近期，海内外流动性压力边际缓解。海外降杠杆方面，本轮海外去杠杆的核心在韩国市场，年初至今韩国股市大涨，散户和机构投资者通过一些带杠杆的ETF入市，极大提高了市场的杠杆率，目前，结构性被动平仓高峰已过，去杠杆进程接近尾声。国内流动性压力主要集中在长鑫科技的上市，长鑫科技上市是科创板史上最大IPO，登顶A股市值榜首，分流了部分科技资金。美联储货币政策，连续第五次按兵不动，内部鹰派分歧加剧，短期利率风险得到释放。 2、短期市场的核心锚点：拥挤度 虽然科技的压力部分缓解，但是市场仍面临拥挤度高的压力；我们在7.25报告《K型行情不会线性延续，扩散仍待ΔG接力》中强调，机构持仓向少数行业集中，市场交易拥挤，成交高度集中在前5%个股中，持仓与交易双重集中，K型行情难以继续沿原有斜率运行。本轮科技调整剧烈的主要原因之一是拥挤下脆弱的筹码结构，并导致市场重回再平衡，部分资金流向不拥挤且阻力最小的板块。展望后市，拥挤度更是核心指标，历史上拥挤度下降往往带来风格切换。因此，拥挤度是短期市场的核心锚点。 2.1、拥