2026年7月fomc点评：美国政策公信力受质疑，市场继续“自治”

报告发布日期 美国政策公信力受质疑，市场继续“自治” ——2026年7月fomc点评 王仲尧执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932wangzhongyao1@orientsec.com.cn021-63326320吴泽青执业证书编号：S0860524100001wuzeqing@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001香港证监会牌照：BXO238sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫7月FOMC维持利率不变。7月FOMC以9票赞成、3票反对的结果，将联邦基金利率目标区间维持在3.5%—3.75%不变。Hammack、Kashkari和Logan支持立即加息25bp，鹰派异议较6月进一步增加，但这三位票委均在会前表达过明确的加息倾向，因此并未形成鹰派意外。会议声明对经济增长、就业和通胀的评价基本延续6月表述，意味着委员会对经济状况的总体判断并未发生明显变化。 ⚫本次会上，沃什试图向市场提供新的美联储“决策函数”。 近期市场波动较大的一个重要原因，是市场尚未形成对“沃什时代决策函数”的稳定认知。鲍威尔时期，市场已经熟悉“就业+通胀→政策路径”的反应机制，而沃什上任后弱化点阵图和前瞻指引，却尚未提供一个足够清晰的替代框架，导致市场只能自发试探、理解新的政策边界。在这个过程中（沃什接任以来，至本次会前），市场仅基于沃什对通胀纪律的强调，增加了政策预期和利率定价对于通胀风险的关注。油价作为通胀风险链条的最前端，成为宏观利率预期、定价的重要依据，市场对油价高敏，成为会前加息预期超过30%的重要原因。 通胀降温未能带动风险评价下行：——海外札记202607202026-07-27通胀上行风险进一步缓和：——2026年6月美国CPI数据点评2026-07-21海外经济风险上行，等待通胀、财报和美联储政策信号：——海外札记202607132026-07-15 从7月记者会表述来看，沃什破而后立，开始尝试给出自己的决策函数（称决策追求的显然不是意外）：1）继续强调控制通胀和维护严格2%目标的决心。2）创造新的通胀数据，重新定义通胀。3）分析AI对生产率、供给、通胀的影响。 沃什对决策函数改革的想法本身是中性的，但隐含着一定的主观性风险。市场有理由怀疑沃什改革是否带有“方向性”。如果货币政策的锚只是从传统经济数据，变成了沃什即将创造的新数据和新解释，美联储政策的“公信力”更有可能下降。 ⚫沟通效果不佳，市场转向交易美联储政策公信力下降。从会后资产表现看，沃什建立新决策函数的尝试并未取得理想效果。导致市场出现围绕政策公信力/通胀风险溢价的交易：长端收益率上升、收益率曲线陡峭化、盈亏平衡通胀上行、美元走弱、黄金走强。长端利率反应更明显，10年期美债收益率当日上升约6bp至4.67%，30年期美债收益率飙升至5.2%，10年期盈亏平衡通胀由约2.20%升至2.26%，名义利率上行更多来自通胀补偿，而非加息导致的政策利率路径上修。美元指数会后下跌约0.5%，黄金一度上涨约0.8%至4070美元/盎司，体现了市场增加对美联储政策信用、通胀持续性以及美元购买力的对冲。 ⚫前瞻：市场继续“自治”，经济数据主导。 市场交易已经领先美联储。预计市场仍将围绕油价、就业和通胀预期提前定价，形成“数据-市场-货币政策”反应顺序，宏观利率市场或保持高波动、预期分歧状态。往后看，美联储的节奏可能难以追上市场的节奏。修复政策公信力，可能需要美联储在后续会议上加息，从而超出市场预期。但这在美联储同白宫互动的框架下或难以成立。如果美联储持续落后于市场，美联储-市场价差（Fed-Market Spread）长期持续或走扩，可能带来政策公信力交易更大的定价空间，体现在资产价格上，意味着实际利率下降、美元走弱、黄金走强。 但当前市场对通胀风险定价或过于激进。一方面现阶段通胀上行仍主要由油价推动，尚未看到对核心通胀的明显扩散；另外就业市场虽然出现改善迹象，但距离形成明确的内生复苏和过热仍有距离。因此，真实的中期通胀风险可能低于当前市场定价的水平，往后看通胀风险溢价存在一定回落空间。 基于我们对当前通胀性质和经济复苏斜率的判断，当前尚不足以支持美联储正式进入加息周期。如果地缘和油价不出现进一步的意外，2026年内加息门槛仍高，若就业复苏和内生通胀在后续季度持续强化，2027年或具备温和加息条件。 风险提示地缘形势发展的不确定性。经济基本面大幅恶化的风险。全球央行超预期加息的风险。 目录 7月FOMC维持利率不变...............................................................................4本次会上，沃什试图向市场提供新的美联储“决策函数”...................................5从“引导市场”转向“市场自治”...............................................................................................5沟通效果不佳，市场转向交易美联储政策公信力下降.....................................6前瞻：市场继续“自治”，经济数据主导...........................................................7但当前市场对通胀风险定价或过于激进..........................................................7风险提示........................................................................................................8 图表目录 图1：7月FOMC维持利率不变..................................................................................................4图2：票委7月fomc会议前的政策表态.......................................................................................4图3：10年期美债收益率上升......................................................................................................6图4：COMEX金价上涨...............................................................................................................6图5：加息预期推迟......................................................................................................................7图6：油价上涨未传导至核心通胀趋势上升（%）.......................................................................8图7：新增就业底部回升..............................................................................................................8 7月FOMC维持利率不变 7月FOMC以9票赞成、3票反对的结果，将联邦基金利率目标区间维持在3.5%—3.75%不变。Hammack、Kashkari和Logan支持立即加息25bp，鹰派异议较6月进一步增加，但这三位票委均在会前表达过明确的加息倾向，因此并未形成鹰派意外。会议声明对经济增长、就业和通胀的评价基本延续6月表述，意味着委员会对经济状况的总体判断并未发生明显变化。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 本次会上，沃什试图向市场提供新的美联储“决策函数” 近期市场波动较大的一个重要原因，是市场尚未形成对“沃什时代决策函数”的稳定认知。 鲍威尔时期，市场已经熟悉“就业+通胀→政策路径”的反应机制，往往基于核心经济数据，即时性调整政策预期和市场定价，而沃什上任后弱化点阵图和前瞻指引，却尚未提供一个足够清晰的替代框架，导致市场只能自发试探、理解新的政策边界。 在这个过程中（沃什接任以来，至本次会前），市场仅基于沃什对通胀纪律的强调，增加了政策预期和利率定价对于通胀风险的关注。油价作为通胀风险链条的最前端，成为宏观利率预期、定价的重要依据，市场对油价高敏，成为会前加息预期超过30%的重要原因。 从7月记者会表述来看，沃什破而后立，开始尝试给出自己的决策函数（称决策追求的显然不是意外）： 1）继续强调控制通胀和维护严格2%目标的决心。沃什明确表示不存在宽松的通胀目标，也不存在宽松的隐性目标，遵循2%的通胀目标。 2）创造新的通胀数据，重新定义通胀。已成立工作组，推动美联储扩大数据来源，不再机械依赖单一的PCE指标，而是结合实时市场信息、企业数据和更广泛的价格指标判断通胀性质。同时强调美联储应更多依据趋势而非单个月份的数据作出判断。 3）分析AI对生产率、供给、通胀的影响。 沃什对决策函数改革的想法本身是中性的，但隐含着一定的主观性风险。市场有理由怀疑沃什改革是否带有“方向性”：即表面上看，沃什希望弱化前瞻指引，减少美联储对具体利率路径的直接承诺，让市场更多依据数据自主定价，但实际上，由于改革工作由美联储主导，实际后果可能是美联储直接掌握对通胀的解释权，从而建立货币政策的自主决策空间。 在这一情景下，货币政策的锚只是从传统经济数据，变成了沃什即将创造的新数据和新解释。美联储政策的“公信力”（credibility）更有可能下降而非上升。 从“引导市场”转向“市场自治” 沃什在7月发布会上进一步明确了沟通思路的变化。他认为，美联储减少前瞻指引后，金融价格已经开始更及时地反映经济信息，认为近期收益率的上行已经反映了实质性的紧缩，并形容市场参与者正在学习“关注球，而不是裁判”。这意味着沃什正在尝试把货币政策的运行方式从过去的“美联储预告路径引导市场定价”，转向“市场基于先行调整、美联储再评估政策”。在这一框架下，政策利率不再是唯一紧缩工具。即使美联储维持基准利率不变，只要长端收益率、按揭贷款利率和企业融资成本持续上升，也可以对总需求形成类似加息的约束。 这种“市场自治”的模式有助于提高价格对油价、经济等短期信息的反应速度，也能增加央行政策的灵活度。但是这种政策模式顺畅传导需要一定的前提：1）美联储的通胀目标和反应原则仍具有较强公信力，市场相信其必要时会采取行动；2）市场利率变化主要反映基本面和实际金融条件，而不是政策信用下降、流动性冲击或供需扰动；3）美联储能够清晰说明如何区分有效紧 缩与通胀风险溢价，以及市场利率在何种条件下可以替代加息。否则，弱化前瞻指引可能不仅会显著放大市场波动，而且对政策公信力的负面定价也会反映在长端利率中。 沟通效果不佳，市场转向交易美联储政策公信力下降 从会后资产表现看，沃什建立新决策函数的尝试并未取得理想效果。导致市场出现围绕政策公信力/通胀风险溢价的交易。 政策上的按兵不动叠加预期的模糊表达，