玉龙与茶亭开发提速，矿业老将迎来新的成长期

玉龙与茶亭开发提速，矿业老将迎来新的成长期 青海省属大型多金属矿企，拥有中西部地区优质资源。公司成立于2000年，是青海国资委下属有色金属矿业上市公司，在国资委体系中16家省属企业营收占比高达75%，连续20年蝉联榜首。背靠国资委，公司拥有更强的中西部地区资源获取和产业政策等优势。现拥有4个探矿权，16个采矿权，正开发运行西藏玉龙铜矿、青海锡铁山铅锌矿、安徽茶亭铜多金属矿、内蒙古获各琦铜矿、四川会东大梁铅锌矿、四川呷村银多金属矿、新疆哈密黄山南铜镍矿、新疆哈密白山泉铁矿、甘肃肃北七角井钒及铁矿、内蒙古双利铁矿、格尔木拉陵高里河下游铁多金属矿等十一座大型矿山，并形成“采-选-冶”一体化布局。 买入（首次） 矿产铜贡献公司核心业绩，玉龙三四期&茶亭开发打开远期成长空间。目前玉龙铜矿（持股58%）与获各琦铜矿（100%控股）是贡献利润的核心矿山，2025年公司实现矿产铜产量16.8万吨，其中玉龙铜矿15.2万吨（副产4051吨钼），获各琦铜矿1.2万吨（副产1.9万吨铅、2.5万吨锌）。2025年玉龙实现净利润59.9亿元，公司权益34.7亿元，占归母利润比例95%；获各琦实现净利润4.4亿元，占归母利润比例12%。2025年10月，公司通过玉龙铜业收购安徽茶亭多金属矿探矿权，该矿山为斑岩型铜多金属矿，未来开发潜力巨大。112% 玉龙铜矿：三期预计2026年底投产，四期有望2029年投产，产能有望翻倍增长。玉龙一期2015年投产，经过2021年与2023年两轮扩产技改后，目前处理能力2280万吨/年。2026年1月，矿山完成新一轮增储，现有铜金属资源量753.4万吨（（@0.54%），伴生钼金属资源量45.9万吨。三期项目预计2026年底投产，处理能力将提升至3000万吨/年，铜金属产能将达18-20万吨/年。公司储备规划四期项目，将处理能力提升至4500万吨/年，粗略估算铜金属产能将达27-30万吨/年。 作者 分析师张航执业证书编号：S0680524090002邮箱：zhanghang@gszq.com 茶亭铜多金属矿：仍有增储空间，开发紧锣密鼓推进，有望2030年投产。矿山目前已查明铜金属资源量175万吨（@0.31%），黄金资源量248吨（@0.43g/t）。2026年5月，公司完成茶亭铜多金属矿野外钻探和地质取样工作，计划2026年底完成储量核实报告；茶亭铜矿已纳入公司和安徽省“十五五”矿产资源规划，公司计划2027年完成探转采手续办理和开发利用方案的编制后开始基建工作，目前开采方式已基本明确为地下开采，建设周期约3年，目标2030年末建成投产。 分析师王瀚晨执业证书编号：S0680525070012邮箱：wanghanchen@gszq.com 相关研究 投资建议：公司手握中西部地区铜铅锌等优质矿产资源，未来伴随玉龙三期项目投产，以及公司储备玉龙四期、茶亭铜多金属矿打开远期成长空间。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为743/832/870亿元，归母净利润分别为80.8/103.7/109.4亿元，对应PE分别为11.3/8.8/8.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：投产不及预期，金属价格波动，测算误差，成本控制风险等。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、西部矿业：青海省属大型矿企，布局多品类资源..................................................................................51.1立足中西部资源优势，矿业老将迎来新的成长期............................................................................51.2公司资源储备实力雄厚，冶炼板块短期承压..................................................................................71.3产量与业绩稳步增长，矿产铜贡献主要业绩.................................................................................11二、矿产铜为公司核心业务，玉龙&茶亭打开成长空间...............................................................................152.1玉龙铜矿：西藏优质铜矿资源，三四期扩产增长潜力巨大..............................................................152.2茶亭铜多金属矿：开发紧锣密鼓推进，有望2030年投产...............................................................18三、铜：供给受限叠加新兴需求拉动，具备长牛基础.................................................................................203.1矿端扰动叠加资本开支不足，铜的供应弹性受限...........................................................................203.2需求端：电气化序幕拉开，新兴需求方兴未艾..............................................................................223.3供需平衡：2025-2029年供需缺口扩大，铜价重心逐步上移...........................................................26四、盈利预测与投资建议........................................................................................................................28风险提示..............................................................................................................................................29 图表目录 图表1：公司发展历程...........................................................................................................................5图表2：公司产业布局...........................................................................................................................6图表3：西部矿业股权结构图.................................................................................................................6图表4：公司矿产铜产量........................................................................................................................7图表5：公司矿产钼产量........................................................................................................................7图表6：玉龙铜业（玉龙铜矿）营业收入与净利润....................................................................................7图表7：西部铜业（获各琦铜矿）营业收入与净利润.................................................................................7图表8：公司矿产铜资源情况汇总...........................................................................................................8图表9：公司矿产锌产销量（万吨）........................................................................................................8图表10：公司矿产铅产销量（万吨）......................................................................................................8图表11：公司矿产锌板块收入与毛利......................................................................................................9图表12：公司矿产铅板块收入与毛利......................................................................................................9图表13：公司矿产铅锌资源情况汇总......................................................................................................9图表14：公司铁精粉板块产销量（万吨）..............................................................................................10图表15：公司铁精粉板块收入与毛利.....................................................................................................10图表16：公司矿产铁资源情况汇总........................................................................................................10图表17：公司冶炼板块布局情况...........................................................................................................10图表18：公司冶炼产品产量..................................................................................................................11图表19：西部铜材收入与净利