宏观专题分析报告：政策进入蓄力期——政治局会议的新变化

中共中央政治局7月30日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议通稿表述出现以下新变化：

• 对经济形势的乐观程度出现变化，通稿定调为“经济呈现动能向新、结构向优的发展态势”，未提及“经济总体平稳”，反映出决策层对经济的乐观程度较二季度出现变化。
• 重提“逆周期调节”和“增量政策”，提出“实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度，加力扩大内需、优化供给”。
• 会议强调“宏观政策要发力提效”，政策发力体现在存量政策的落地速度和增量政策的谋划出台上。
• 加快新旧动能转换，强调科技创新和产业升级仍是政策支持的重点。
• 对资本市场重视程度有所提升，提出“深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心”。
• 更加重视贸易平衡发展，指出“要拓展国际经贸互利合作空间，大力发展服务贸易，促进贸易平衡发展。完善对外投资管理制度和海外综合服务体系，积极吸引和利用外资”。

会议对经济形势的判断变化及政策表态：

• 对经济形势的乐观程度变化，会议通稿中出现更多“发力”、“加力”、“加快”等表述，如“加力扩大内需”较4月政治局会议通稿中“持续扩大内需”有所强化。
• 重提“逆周期调节”和“增量政策”，与2024年7月政治局会议提出的“及早储备并适时推出一批增量政策举措”较为接近，同时更加强调政策的效果，要“务实管用”。
• “增量政策”的相关表述在2025年4月政治局会议以后也并未提及，而此次会议强调“及时谋划出台务实管用的增量政策”，距离落地更近一步。

政策发力提效：

• 政策的“发力”将体现在存量政策的落地速度上，包括加快财政支出和债券资金使用进度、落地8000亿新型政策性金融工具、“有力推动‘两重’建设和‘两新’工作”等。
• 政策的“发力”也将体现在增量政策的“谋划出台”上，历次政策的宽松通常是货币政策先行，此次会议明确要“综合运用并适时调整货币政策工具”，不排除三季度降准降息的可能性。
• 增量政策的“抽屉”里还可能涵盖以下政策：调降公积金贷款利率；加力化债清欠，下达地方政府债务结存限额；出台城乡居民增收计划，优化个税附加扣除制度，从而减轻重点群体负担；出台房贷贴息政策，但落地可能性低于上述三条增量政策。

加快新旧动能转换：

• 此次通稿对科技和产业政策的着墨较多，相比之下消费和投资的表述反而略少。
• 会议强调“加快现代化产业体系建设，加强对基础研究的长期稳定支持”、“积极推动前沿技术突破和未来产业发展，着力打造新兴支柱产业，持续推动传统产业改造升级”。

对资本市场重视程度提升：

• 此次会议提出“深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心”。
• 通稿的表述与4月政治局会议相比有两点变化：一是程度上，此次会议更强调“提升”，而4月政治局会议的表述为“稳定和增强资本市场信心”；二是方向上，在4月政治局会议强调的“信心”基础上还增加了对资本市场“韧性”的表述。

更加重视贸易平衡发展：

• 会议指出“要拓展国际经贸互利合作空间，大力发展服务贸易，促进贸易平衡发展。完善对外投资管理制度和海外综合服务体系，积极吸引和利用外资”。

研究结论：

• 外部不确定性因素的增加，可能是此次会议对经济形势判断出现边际变化的原因之一。
• 外部不确定的积累，也可能成为推动年内增量政策落地的触发因素。
• 整体看，三季度宏观政策将进入蓄力期，需要更多时间来观察经济形势的变化和出台增量政策的必要性，也需要时间来谋划真正“务实管用”、能够推动经济“迎难而上”的增量政策。
• 如果年内确有必要出台增量政策，9-10月或是关键窗口。

风险提示：

• 财政支出节奏不及预期。
• 经济超预期承压。
• 货币政策宽松不及预期。
• 贸易摩擦超预期。