深度报告AI人才培训第一股，底部反转空间大

传智教育(003032)[Table_Industry]教育产业/社会服务 传智教育深度报告 本报告导读： 作为国内AI人才培训龙头，在行业供给充分出清、竞争格局持续优化的背景下，公司凭借课程研发、教学交付等综合优势，有望充分受益AI产业加速发展带来的时代红利。 投资要点： AI需求扩张与行业供给出清共振，公司有望迎来经营拐点。2026年上半年AI行业新发职位同比增长21.08%，人才能力与岗位要求之间的结构性错配持续催生培训需求；与此同时，达内剥离成人培训业务，传统头部供给加速出清。 高研发投入与产业型师资支撑AI课程快速迭代。2024年公司研发费用率达到20.4%，显著高于达内教育的1.6%，并通过高薪招聘和标准化师训体系将产业经验沉淀为组织能力。目前公司已形成覆盖大模型、智能体、AI测试运维及机器人等方向的课程矩阵，教研底座复用价值较高，并可进一步向院校综合解决方案延伸。 C端多元获客与B端院校网络协同发力。公司短训以老学员口碑推荐为核心，并通过高校合作、免费内容和新媒体矩阵扩大触达；截至2025年末，公司已累计发布免费视频教程17万余节，黑马程序员B站关注人数达到455万人。 自建学校、高校合作与产业认可共同沉淀专业信任。公司先后举办宿迁传智中专和大同数据科技职业学院，业务由非学历短训延伸至全日制学历教育。截至2025年末，公司累计出版教材191本，其中15本入选“十四五”职业教育国家规划教材，并与2,600余所高校开展课程内容及教学支持合作；叠加华为、阿里云等产业伙伴背书，公司综合职业教育品牌形象持续强化。 风险提示：招生不及预期风险，政策变动风险，行业竞争加剧风险 目录 1.盈利预测与估值分析........................................................................42.职业培训与学历教育并举的AI人才培训龙头...................................62.1.公司业务梳理.............................................................................62.2.股权结构集中，管理团队经验深厚..............................................72.3.经营拐点逐步显现，招生回暖驱动财务指标加速修复..................83.行业概览：AI岗位人才紧缺，市场空间广阔.................................113.1.AI行业人才缺口大，激烈竞争环境呼唤高质量的AI培训..........113.2.传统头部供给出清，存量玩家优势巩固.....................................134.产品占先：重教研、强师资与快速迭代构筑课程壁垒.....................144.1.产品和教研驱动，构筑课程研发底座........................................144.2.高薪吸引产业型人才，标准化培养保障教学交付.......................144.3.扎实的教研能力复用，AI课程矩阵实现快速迁移......................154.4.产品形态持续升级，由课程培训延伸至院校综合解决方案.........165.渠道制胜：C端多触点获客，B端院校网络协同.............................195.1.口碑、高校与内容流量构成多元C端获客体系..........................195.2.校区网络整理后承接回暖需求，存量产能释放经营杠杆............206.品牌为王：内容影响力与高校、产业背书沉淀长期信任..................236.1.自建学校进军国民教育序列，彰显品牌厚度..............................236.2.教材进入高校课堂，内容资产转化为专业权威..........................236.3.高校与产业合作形成双重背书，品牌影响力向B端外溢............247.风险提示........................................................................................26 1.盈利预测与估值分析 考虑到传智教育以AI人才职业教育为核心，我们选取同属教育行业、业务均围绕职业能力提升展开的凯文教育和中公教育作为可比公司。可比 公司2026年平均PE分别约为58倍和27倍。传智教育在教研与师资体系、AI课程迭代、全国教学网络及“黑马程序员”品牌认知等方面具备差异化优势，同时受益于AI人才培训需求增长、行业供给持续出清及教学网点恢复扩容，后续收入和利润修复弹性较大。考虑公司在AI人才培训领域具备较强优势，给予公司2026年高于行业平均的60xPE，对应目标价9.00元，首次覆盖，给予“增持”评级。 结合公司业务恢复节奏及官网公开排课、学生数、校区等数据，我们 预计2026—2029年短期培训收入分别为3.80、6.50、9.00和10.80亿元，同比增长85.3%、71.1%、38.5%和20.0%。短期培训整体毛利率预计由2025年的60.3%提升至2026年的66.0%，并于2029年达到70.3%，短训业务仍是公司毛利及经营利润的核心来源。 学历教育方面，我们将宿迁、大同及辅仁三所学校分别拆分计算。宿迁学校经营已进入成熟期，假设平均学生规模和平均客单价维持稳定。辅仁国际学校整体保持稳健经营，预计收费学生规模及综合客单价温和增长。大同学校仍处于投入及招生爬坡阶段，是预测期前段学历教育板块的主要利润拖累。综合三所学校，我们预计学历教育收入由2026年的1.80亿元增长至2029年的2.65亿元，综合毛利率由16.0%提升至36.1%。 其他业务包括非学历教育等业务。综上，我们预计公司2026—2029年营业收入分别为5.93/8.93/11.76/13.83亿元，同比分别增长56%/51%/32%/18%；毛利润分别为3.01/5.21/7.26/8.81亿元，同比分别增长56%/73%/39%/21%，伴随高毛利短期培训业务加快恢复，综合毛利率有望持续提升。预计同期归母净利润分别为0.58/1.01/1.94/2.71亿元，其中2026年实现扭亏为盈，2026—2028年同比分别增长165%/73%/92%，公司盈利能力有望随收入规模扩张及经营杠杆释放而加速修复。 2.职业培训与学历教育并举的AI人才培训龙头 2.1.公司业务梳理 公司已形成以AI人才培养为核心、职业培训与学历教育协同发展的多元业务布局。职业培训业务根据教学模式的不同，可分为短期现场培训与线上培训。短期现场培训主要针对零基础、以培训完成后实现就业为目的的学员，由讲师在公司开设的教学中心进行4-6个月的全日制课堂式现场面授培训；线上培训由讲师录制教学视频进行线上授课，学员可随时通过付费购 买的方式进行在线学习。 资料来源：公司官网，国泰海通证券研究注：图中数据为公司2025年各业务的营业收入及占比。 学历教育版图不断完善，已延伸至高等教育办学。公司学历教育业务已覆盖中等职业教育、高等职业教育及国际教育三个层次，旗下拥有宿迁传智互联网中等职业技术学校、大同数据科技职业学院及新加坡辅仁国际学校，初步进入国民教育和国际教育序列。2025年公司举办的大同数据科技职业学院首届开学，录取学生1000余人；宿迁传智互联网中等职业技术学校及其综合高中班25年在校生近3000人，规模再创新高。 收购辅仁控股，进军国际办学。2024年公司启动对辅仁控股的收购，并于2025年1月完成交割，将新加坡辅仁国际学校纳入业务版图。2025年度，辅仁控股业务稳定、财务稳健，实现营业收入9927.85万元。 此外，公司还通过传智专修学院开展非学历教育，并依托院校邦向院校提供教学实训软件、专业共建及综合服务，结合酷丁鱼、院校邦等业务延伸至少儿教育和高校服务场景，逐步构建覆盖个人培训、学历教育及院校服务的综合教育业务体系。 2.2.股权结构集中，管理团队经验深厚 公司股权结构相对集中，实际控制人控制权较为稳定。截至2025年末，黎活明、陈琼为公司控股股东及实际控制人，双方构成一致行动关系，直接持股比例分别为22.44%和16.64%，合计持股39.08%；同时，黎活明担任天津田长、天津乐邦、天津人欢、天津合鼎及天津地宽五个员工持股平台的执行事务合伙人，上述平台合计持股10.36%，据此计算，两名实际控制人合计控制公司49.44%的股份。较为集中的控制权有利于保障公司治理及战略执行的稳定性，员工持股平台的设置亦有助于实现核心团队与公司长期 利益的绑定。 资料来源：公司财报，国泰海通证券研究 管理团队经验丰富，兼具技术研发、教学管理与企业运营背景。公司创始人及核心管理人员长期深耕人才职业教育领域，多名高管由软件开发、课程教学及教研管理等一线岗位成长而来，对产业技术迭代和学员培训需求 具备较深理解；同时，独立董事及财务、董秘团队在法律、审计、资本市场和产业创新等领域拥有较为丰富的专业经验。多元且稳定的管理团队有望 为公司课程升级、教学质量管控及AI培训业务拓展提供有力支撑。 2.3.经营拐点逐步显现，招生回暖驱动财务指标加速修复 公司营业收入整体呈现“增长—调整—恢复”的变化趋势。2021年至2022年，公司收入保持增长，2022年营业收入达到8.03亿元，同比增长20.93%。2023年至2024年受市场环境变化及行业需求调整影响，公司收入出现阶段性下降。随着业务调整推进，2025年收入恢复增长，同比增长54.43%，2026年第一季度延续回升趋势，公司经营情况逐步改善。 公司盈利表现经历“先升后降、触底修复”的明显波动。2021—2022年归母净利润由0.77亿元增至1.81亿元，但2023年快速回落至0.16亿元，并于2024年转亏至-1.34亿元。2025年公司亏损收窄至-0.90亿元，经营压力有所缓解；2026Q1归母净利润回升至0.01亿元，实现微幅盈利，盈利能力呈 现边际改善趋势。 资料来源：公司年报，Choice，国泰海通证券研究 公司销售收现经历连续下滑后明显修复，现金获取能力呈现边际改善。2021—2022年，公司销售商品、提供劳务收到的现金由7.06亿元增至8.27亿元，随后受经营规模收缩等因素影响，2023—2024年分别下降46%、44%至4.47亿元和2.52亿元。2025年销售回款同比增长81%至4.55亿元，恢复态势较为显著。2026Q1销售回款进一步同比增长46%至1.39亿元，反映公司业务回暖及回款情况持续改善。 资料来源：公司年报，Choice，国泰海通证券研究 公司合同负债已实现快速修复，前端招生及预收款情况明显回暖。2023—2024年合同负债由0.75亿元进一步降至0.69亿元，反映彼时招生承压、在手订单及预收学费规模偏弱；2025年合同负债迅速回升至1.59亿元，2026Q1进一步增至1.82亿元，已超过2021—2022年水平。对于教育培训企业而言，合同负债主要对应尚未完成授课、暂未确认收入的预收款，其持续增长通常意味着招生端景气度改善、在手学员及后续收入储备增加，为未来收入确认和业绩修复提供支撑。 毛利率已回归行业合理区间，后续仍具备进一步改善空间。2025年可比公司学历教育相关业务平均毛利率为37.34%，传智教育学历教育业务毛利率为32.64%，较行业均值低4.70pct，但已接近可比公司水平。公司毛利率略低于行业平均，主要由于学历教育业务仍处于办学初期，大同数科 院于2025年首次招生，尚未达到稳定运营阶段。伴随在校生