高盛日本化工亚洲投资者交流反馈市场波动中投资者对电子材料企业及个股催化兴趣浓厚202607279页

我们于7月的第三周至第四周访问了亚洲（香港/新加坡），在八天内与约55位投资者举行了会议。我们总结了以下主要收获。特别是在7月的第三周，由于对人工智能需求前景和竞争格局的担忧，股市波动性较高。然而，许多投资者对半导体和人工智能相关需求及基本面仍持乐观态度，我们印象是兴趣仍然浓厚，尤其是在电子材料领域。投资者关注似乎集中在公司能否及时进行资本支出并行使定价权，尤其是在各种人工智能相关材料供需收紧的背景下。讨论最多的股票包括尼托管斯博克（Nittobo）、JX先进金属、三井金属、住友商事和瑞萨（我们对这些公司均给予“买入”评级）。 +81(3)4587-9940|atsushi.ikeda@gs.comGoldman Sachs Japan Co., Ltd.池田敦志 +81(3)4587-3643|yuri.x.izumikawa@gs.comGoldman Sachs Japan Co., Ltd.伊势崎由起 日东电工（买入）：通过我们与投资者的讨论，我们了解到，在过去大约三个月的时间里，许多投资者因该公司的主营产品T玻璃供需关系持续恶化以及估值相对较高，而对其进行了卖空或持股比例不足的操作。此现象背后的原因似乎在于投资者普遍存在看空倾向，他们认为日东电工的竞争优势可能受到来自台湾、日本以及中国大陆的新进入者以及相关制造商在低热膨胀玻璃和低介电玻璃领域产能增加的冲击。另一方面，我们对公司最近的评级上调（从中性上调至买入）引起了投资者的浓厚兴趣。特别是在T玻璃方面，尽管有新进入者的竞争，我们感觉到市场在一定程度上认同我们的观点，即日东电工的竞争优势在目前阶段仍将得以维持，而竞争对手产品的实际采用将显著延迟。我们认为，T玻璃产能扩张的额外公告（以及价格调整），再加上PCB用NER玻璃布在财报中的盈利能力强劲，都可能成为市场催化剂。 三井金属（买入）：此前我们认为许多投资者持乐观态度，但在我们最近的会议中，由于担心VSP™产能扩张延迟以及竞争对手产能扩张导致市场份额下降，普遍更倾向于悲观观点。然而，从公司和我们的角度来看（链接），我们认为这些担忧被过度夸大且与现实相去甚远。尽管许多投资者对VSP表达了悲观看法，但我们对几乎无人讨论MicroThin™感到惊讶，该产品是铜箔业务利润的核心，有望实现高利润增长，并且属于一个…… 高盛集团会与其研究报告涵盖的公司进行业务往来，并寻求开展此类业务。因此，投资者应注意，该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。有关Reg AC认证及其他重要披露信息，请参阅披露附录，或访问www.gs.com/research/hedge.html。高盛集团的非美国附属机构雇佣的分析师在美国FINRA并未注册或具备研究分析师资格。 该公司市场份额非常高。我们认为这可以被视为投资者对VSP存在悲观偏见的证据。因此，我们相信市场正期待该公司宣布VSP产能扩张计划，以此作为催化剂。 JX Advanced Metals（买入）：我们印象是，投资者兴趣主要集中在InP衬底上。虽然公司已宣布产能将扩大约10倍，但其定价策略仍 largely 未知，少数投资者对中国竞争对手的产能扩张表示担忧。因此，如果管理层在未来的简报中就中长期盈利增长策略（包括长期协议）提供说明，我们认为投资者对该业务的预期可能会上升，使其成为与半导体溅射靶材（当前重点业务的利润驱动者）并列的第二大支柱。我们将密切关注管理层在即将到来的业绩简报中的发言，以及我们预计将表现强劲的一季度业绩。 SUMCO（买入）：与美国投资者普遍持乐观态度不同，亚洲投资者的观点较为分歧（尽管这看起来当时受到了半导体情绪的很大影响）。看空的观点认为，由于库存水平高以及各公司过去投资导致供需缺口，近期能源晶圆的供需状况将难以收紧，这使得在长期协议（LTAs）中难以实施大幅提价。我们还注意到相当一部分观点认为，从估值角度来看，该股票并不低估。另一方面，我们仍维持积极立场，因为我们认为，到2027年，300毫米晶圆的供需平衡将显著收紧，这主要受AI需求扩大和双晶圆使用的影响，并且我们预计从2028年开始，与LTAs相关的价格将上涨。 瑞萨科技（买入）：虽然我们收到了一些关于玻璃基板对公司盈利能力负面影响的问题，但感觉几乎所有投资者都不太关注公司的基本面。同时，有相当多的反馈表明，根据市场一致预期，该股票看起来并非低估。对于2027财年，我们预计每股收益将略超市场一致预期20%以上。我们表达了我们的观点，即在该水平下，15倍的市盈率表明存在显著低估，因为瑞萨科技涵盖了人工智能半导体后端工艺的许多关键领域，并且有机互连器等新型封装相关材料的潜力巨大，使其成为后端材料领域具有吸引力的核心持仓。 average). 主要风险：(1) 半导体需求放缓，(2) 人工智能服务器需求放缓，(3) 结构性改革延迟，(4) 日元升值，以及 (5) 铜和其他金属价格波动。 价格目标风险与方法论 - 三井金属 我们被三井金属评为买入评级，目标价为62,600日元。我们的目标价基于材料板块的EV/GCI与我们的FY3/28E CROCI/WACC预测之间的相关性（0.7倍的现金回报倍数，加上对板块平均值的60%溢价）。主要风险包括AI服务器需求放缓、日元升值以及锌和其他金属价格下跌。 目标价位风险与方法论 - SUMCO 我们在SUMCO的评级为买入，12个月目标价为¥6,140。我们的目标价是基于材料板块的EV/GCI与CROCI/WACC估算之间的FY12/27-FY12/28平均相关性（使用0.7倍的现金回报倍数）。 主要风险：半导体需求放缓、日元升值，以及折旧和其他固定成本超出预期的增长。 目标价位风险与方法论 - Resonac 我们在Resonac的评级为买入，目标价为23,920日元。我们的目标价是基于材料板块的EV/GCI与12/27财年预期的CROCI/WACC（0.7倍现金回报率乘数加上30%的行业平均溢价）之间的相关性。主要风险包括半导体需求放缓、日元升值以及石墨电极盈利下降。 披露附录 监管规定AC 我们，伊藤敦志和伊势村和也，特此证明本报告中所表达的所有观点均准确反映了我们对该目标公司或多家公司及其证券的个人看法。我们同时证明，我们的任何薪酬部分从未、现在或将来与报告中表达的特定建议或观点有任何直接或间接的关系。 除非另有说明，本报告封面上列出的个人均为高盛全球投资研究部的分析师。 贡献作者：伊藤 敏 (Atsushi Ikeda), 高盛日本株式会社 (Goldman Sachs Japan Co., Ltd.)；石仓 亮 (Yuri Izumikawa), 高盛日本株式会社 (Goldman Sachs Japan Co., Ltd.)除非另有说明，本报告中“贡献者作者”披露中列出的个人均为高盛全球投资研究部的分析师。 GS因子特征高盛因子分析报告通过将股票的关键属性与市场（即我们的评级股票池）及其行业同行进行比较，为该股票提供投资背景。所描绘的四个关键属性是：增 长、财务回报、估值倍数（例如估值）以及综合（增长、财务回报和估值倍数的综合）。增长、财务回报和估值倍数是通过使用每只股票特定指标的标准化排名来计算的。然后将这些指标的标准化排名进行平均，并转换为相关属性的百分位数。每个指标的确切计算方法可能因财政年度、行业和地区而异，但标准方法如下： 增长基于股票的前瞻性销售增长、EBITDA增长和EPS增长（对于金融股，仅EPS和销售增长），更高的百分位数表示增长更高的公司。财务回报基于股票的前瞻性ROE、ROCE和CROCI（对于金融股，仅ROE），更高的百分位数表示财务回报更高的公司。市盈率基于股票的前瞻性市盈率、市净率、股价/股息（P/D）、企业价值/EBITDA、企业价值/自由现金流和调整后现金流（DACF）（对于金融股，仅市盈率、市净率和P/D），更高的百分位数表示交易市盈率更高的股票。综合百分位数计算为增长百分位数、财务回报百分位数和（100% - 市盈率百分位数）的平均值。 财务回报与多用途，采用高盛分析师对未来至少三个财季末的预测。增长则使用未来至少七个财季的财年输入数据，相比之下，至少三个财季后的年份（所有指标均按每股计算）。 如需了解我们计算GS因子概况的更详细说明，请联系您的GS代表。 并购排名在我们全球业务覆盖范围内，我们采用并购框架来评估股票，综合考虑定性与定量因素（这些因素可能因行业和地区而异），以评估某些公司可能被收购 的潜力。随后，我们根据1至3的评级对覆盖范围内的公司进行并购评级，其中1代表高可能性（30%-50%）成为收购目标，2代表中等可能性（15%-30%），3代表低可能性（0%-15%）。对于评级为1或2的公司，根据我们标准部门指南，我们将并购因素纳入目标价中。评级为3的并购可能性被认为不重要，因此不纳入目标价计算，并在研究中可能提及也可能不提及。 量子量化是高盛的专有数据库，提供对详细财务报表历史、预测和比率的访问。它可用于深入分析单一公司，或用于比较不同行业和市场的公司。 披露 财务顾问信息披露高盛集团及其任何一家附属公司正担任财务顾问，就涉及以下公司或其任何一家附属公司的已宣布的战略事项提供咨询服务：瑞纳克控股株式会社。 JX Advanced Metals Corp.、Mitsui Kinzoku Co.、Nitto Boseki Co.、Resonac Holdings和SUMCO的评级是相对于其在覆盖范围内其他公司：Asahi Kasei、Daicel、Denka、Fujimi Inc.、JX Advanced Metals Corp.、Kuraray、Mitsubishi Gas Chemical、Mitsui Chemicals Inc.、Mitsui Kinzoku Co.、Nippon Paint Holdings、Nitto Boseki Co.、Resonac Holdings、SUMCO、Shin-Etsu Chemical、Tokyo Ohka Kogyo、Toray Industries、Tri Chemical Laboratories Inc.、Zeon的。 公司特定监管披露以下披露涉及高盛集团（及其附属机构，简称“高盛”）与高盛全球投资研究覆盖的公司（以下简称本研究报告中所述公司）之间的关系。 截至本报告前一个月末，高盛集团 beneficially owned（直接拥有权益）以下公司的1%或更多普通股（不包括根据美国证券法无需合并的关联公司及业务部门持有的头寸）：三井金属株式会社（31,910日元）、нитто босеки株式会社（3,195日元）、レゾナック控股公司（14,505日元）和SUMCO（3,623日元）。 高盛在过去12个月内因投行业务获得了报酬：JX先进金属公司（3,770元） 高盛预计在未来三个月内将获得或意图寻求投资银行服务的报酬：JX先进金属公司（3,770元）、瑞萨控股（14,505元）和SUMCO（3,623元） 高盛在过去12个月里收到了非投行业务的报酬：JX先进金属公司（3,770元） 高盛在过去12个月内与以下公司建立了非投资银行业务相关的证券服务客户关系：JX先进金属公司（3,770万元）、瑞纳控股（14,505万元）和SUMCO（3,623万元）。 高盛在过去12个月内管理或共同管理过公开发行或144A规则下的发行：JX先进金属公司（3,770万人民币） 评级/投资银行关系分布高盛投资研究全球股票覆盖范围 截至2026年7月1日，高盛全球投资研究部门对3,104只股票证券进行了投资评级。高盛在各个区域投资清单上对股票进行买入和卖出评级；未如此评级的股票被视为中性。此类评级等同于买入、持有和卖出，用于满足上述FINRA规则要求的披露。请参见下文“评级、覆盖范围及相关定义”。投资银行业务关系图表反映了高盛在过去十二个