YY评级 债市热点漫谈外评调整 城投短债 331 额度

各位YI评级的用户们，大家下午好。 非常欢迎大家来参加我们每周两次的新用交流服务。 今天因也是因为近期整个的一个监管政策或者说传闻也好，有些比较密集的引发市场热议的一些新的编辑信息，包括比较密集的外屏调整，控制城投短债以及三单一额的控制等等。 所以我们今天请我们Y评级的姚姚总来给大家去做一个近期这债市热点的慢谈。 第一个在分享的环节，大家有任何问题可以把问题发到聊天框，姚总在这个分享结束之后会统一进行一些回答。 我先把时间交给姚总。 姚总好今天下午和大家来聊一聊最近债市的一些热点话题。 虽然我们希望在今年以来这个收益情况还是不错的。 那违约也极少。 虽然前天也有实质性违约的，但是都是这种民企的意料中的一些违约，那对整个信用债市的这个刚兑的主旋律没有什么扰动。 近期的这些主要就是不是一些官宣的一些话题。 让投资人到处要猜这事儿怎么回事情，到底会怎么样将来发展在投资的角度应该做什么事情。 那就把这些就是非非官方途径正式发文的一些传闻我们厘清一下，投资者把这个事情搞明白怎么回事情，那我觉得对下一步的这个大家投资应该也有帮助，主要列了几个相关的议题。 第一个就是外屏调整，一是传的这个两BP作为一个线要压缩3A，包括其实有些2A加盐也存在这样的情况。 第二个控制承投短债，不让从协会开始，交易所其实也跟上了。 当然交易所本来也没多这个成都的短债交易所，所以主要就是协会不让发短融，最近这两个礼拜基本上也看不到这个以接心环境为主的城投的这个短融，发短路都是能够新增的，所以在协会的视角就不算陈投。 另外就是331额度控制，就是协会协会先创后指导要把这个名单内以及在当时在名单内，不管你现在退没退，这协柜的余额要压缩到2023年3月31号。 那这几个这几个事情这几个事情我们就按照三个话题，每个话题就按照这三个角度，你影响推荐投资应对，静一下音。 这三个角度就是为什么会有这个政策，然后这个政策将来会有什么影响，那投资者如何应对？重要的是其实就是第三点，投资者如何应对？第一个倒不是那么重要，中间可以演绎一下。 先看这个外屏调整，外屏调整这个事情其实是一些偶发因素，这里面略了一点打码的一些内容，本身来说这个为什么会有这东西也不是很重要，只是说现在3A确实偏高了，但偏高本身对债券市场来说本身已经脱敏了。 就是从21年取消这个强制评级以后，包括地产的这这波倒向大家都是很多都是3A，投资人也不是太在意这个外部评级，那那评级公司之间的这种生存压力会导致他们的级别还是持续在往上。 那最终这波就从五月底开始，这个监管到部分平均公司现场检查以后，出具了一些整改的这个问题，要求平均公司自己整改。 其中提到一个就是叫高等级高利差，以25年以来的发行的一级票面和同期的国有债之间算利差，110到200，这里面切实了几档，就200以上，110到200，那先解决三A的这200 0P的这一波。 那那监管其实他不会说直接叫你做什么，但是平均公司自己想你怎么整改，但你利差已经是历史了，所以能整改的就是降级，或者说终止评级，这就是背景。 背这种背景情况下，大家能做第一个就是梳理有哪些过200BP的，我们已经列在这里了，把3A列出来，重点还是3A。 这些里面有一些已经确定的红色的已经确定终止了，这里面华侨城今天也终止了，其他的有一些5 6月份出了跟踪，但是这个东西也就是出了跟踪，也并不是说百分百没问题。 因为有一个返利，其实就是美的置业，6月3号出的跟踪在7月17号就终止，就是有可能有一条线，但到底六月几号不确定。 就是这个这个平级公司开始比较严格执行这条线以后出的可能才有可能确定下来，这条线之前的也有可能重新，这就带来了大家的确定性，那就是这里面这些持仓名单如果如果他将来降级，那或者说终止，其实就有这样一个影响。 那这个降了以后，我也就投资人应该怎么办发行人应该怎么办，这个也是互相影响的，投 资人怎么办？也影响发行人。 如果说他的新债你不买了，那他滚压力大不大？滚压力大它有什么办法？那如果说投资人他面对的这个宗旨到底是合规性的问题还是风险的问题，那就交集在里面。 当然我们看其实涉及面也并不广，里面只有不多的一些企业，相对来说存量债也比较多。那其他的存量债不多，或者说一开始能买的人也不太多的，一些民企降不降我觉得影响也并不大。 其实就回到这个最最实际的问题，就是应该怎么办，从20年底开始，从人行跟发委证监会牵头，就是把信用评级的这个强制，所谓的叫强制评级取消。 最早是从审批环节，公司债取消，21年2月份，21年3月份交易商协会也取消了。 然后仁行对这就是交商协会的这些短中票评级也都取消。 但是取消完强制评级时，在审批环节投资人有一些有这个就顺应着。 因为你强制频取消，未来可能你买的债就是没有外屏的那你的产品合同，你相关的制度是不是要做相应的修改？有一些投资人已经做了相应的修改，就是哪一天假设外面没有外屏了，那你投资怎么做，这方面制度，当然我我我理解产品合同修改是挺麻烦的，特别公募基金。 这样这散户一块钱就可以在支付宝里买你你开这个基金持有人大会不太现实，修改基金合同，但是制度还是可以改。 相对来说保险公募基金这方面制度会更严格一点，那券商资管信托会更松一点，这是一方面。 第二个，其实外部评级的取消或者降级，在风控的层面会把它当做个负面的信息。 但是这个负面信息在合规层面怎么执行？是禁止新增，不能买到新的债，还是说这个是相对比较松的，我不买新债无所谓，老债慢慢等到期，这是一种。 另外一种就是老债我也要卖，但是择机卖出比较含糊的，还是说三个月内卖出，还是一个月内卖出，这个对各家的来说要求其实是不一样的。 那其实站在现在这个角度，就是说大家对照自己的这个持仓和制度就梳理一下我持仓里有没有这200BP以上的可能被终止降级的这主体。 然后如果它被终止降级了，那我会如何？很多投资人是站在这投资人角度说，你3A降到2A加其实还好其实还好。 但是3A降到中止评级可能会更严格一点，这是站在投资人视角，但是站在发行人视角，目前看起来大部分还是选择终止聘级，这个可能他有他的一些考虑。 第一个你3A降到2A加，你以后有2A加再往上三提难度很大，不太有平均公司在这个风口浪尖愿意把你再提上去。 但是你3A终止，到时候3A接上去感觉似似乎会好一点。 所以我觉得从主成的角度，也会劝发行人接受这个终止。 因为平级公司在目前这个强监管的环境下，他他会给你选择是降级还是终止，他会给你选择投资人就是说你现在这种情况下，他如果一旦终止或者降级，你怎么办？那你就提前做这个事情，对吧？你不管等到他公告之前，你能不能把把这个事情先做好，做完以后你就等。 如果他假设终止我会卖出，那他没终止你就提前卖，你提前卖损失的其实也不会太大。在目前这个情况下。 终止以后，我们下面这个主体利差图就是青岛上合。 它当然跟它的宗旨是一个比较特殊的事件，是某跟这波200 bp没关系，他他没有200bp，他他是前段时间一个飞标他拖大了，因为一个亿的事情，然后信托公司就闹到协会里面，然后协会一看这还是个3A主体，就约谈平均公司。 平均公司给他降到2A加以后，他被降了以后他才终止评级。 然后可能他当时也找好了备胎，可以给他3A但是后面别人可能就不太敢了。 不太敢了以后，他就处于一个既没有发新债，又处于无平级状态。 我们看到他利差也就是从50多到180不到，上了一百多个BP。 当然现在也在慢慢往下走，这个利差我们看到又又在120左右，也下了这个小几十，这是一波。 当然他作为城投，然后他还是可以有更多的调动资源，然后能买城投的投资人更多。 他这波压力测试是这样的，但如果说地产，比方华侨城，当然华侨城现在已经很高利差了，它的二级市场成交一年期也是在五点多，它中止平金额会怎么样？各家还是要看现在持有人的这个情况。 整个来说，外屏最终的这个调整会不会导致他的本身信用风险，还得继续看。 所先他存量债多不多，然后这个调整完以后，他有什么办法解决他的这个新发债的问题， 新发债没有级别，有些是可以，有些还是有点困难。 但是因为地产可能不具备这样的条件，这个外宾调整先讲到这里。 第二个说控制城投短债，这个也是交易商协会传出来的那首先我们看看是不是城投在短债发多了不让他发，这个显然不是。 我们先看左上角这个图，就是在35号文以来，大家严控批文的情况下，发行人你既然不让我多发，那我只能多发长，对吧？这是一个很理性的选择。 所以我们看到上面这个绿的线，浅绿色的线是这个票面的利率是在逐步走低的，现在已经到2往下了，但是这个期限是在逐步拉长的。 现在发行的都在三点多，说明城投更多的还是选择债越发越长。 那在城投的债越发越长情况下，怎么又要进一步限制短债呢？其实我们就看一下这个数，就是第一个中票自己左下角这个图，或者说看右边的这个柱状图，中票的发行量。 当然中票不完全是承投法，但承投历市里面很重要的一部分，它的这个发行量按照季度维度在下降，去年的每个季度都在1.2万亿以上，今年以来都掉到1万亿以下，这个也没办法，因为你借新还旧为主的情况下，你到期的少了，对吧？这个也能理解。 第二个，你中票跟公司债，这两个毕竟还是互相较着劲的。 这个公司债发的规模超过了中票，那可能这个数据领导比较在意，想把中票的这个数据拉上去，仅此而已。 所以控制承投短债，并没有本身有什么太太深入的这种考虑。 那现在控制短债不让发了，那会怎么样？这是第二步。 然后再是我们怎么办？会怎么样？就很简单，这是一道数学题。 从七月份开始不发一年内的城投债了，那27年6月30号之前到期的城投债没有了，没有新的供给了，就是这么一个技术角度，不让你发短短融，但是这个额度可以挪过去发中票，所以对成都公司来说是ok的。 那那这样的情况下，你说投资人应该怎么办？首先有很多投资人之前一直说，我们买债买到27年6月30号是很安全的，这个事儿好像离我们还有一年多。 那现在提前就告诉你没有了你要买就二级买一级，没有你想要的这个东西，那这部人你说怎么办？我们回到二三年那个时段，当时有投人说我们买24年底到期的这个债，因为刚兑到24年底，我们现在站在26年这个时点，大家肯定把这事儿忘了是吧？我们来回顾一下为什么当时有这个说法，因为35号文里面提到的今明两年到期的贷款，今明两年到期 的债券，那二三年的今明两年就24年，但是你你你过了20年早就把这事忘了。其实也一样，你过了明年630，你要把这个27年，6月30号这个时变化了。他以所谓的以不管是引债期间清零或者说名单退出，其实跟投资者没什么关系，这个是从从这个类比的角度，然后我们再看一下底下的这个游戏债务结构。我们把最大口径的城投加类城投游戏债务加在一起。 我们看到第一列从22年的55.9万亿，这几年由于债务还在持续增长，到25年已经71.91000了，其中银行贷款保持一个比较高的增速，债券原地踏步，非标原地踏步，那说明了什么？说明这几年画债以来，我们作为城投公司，城投公司干什么？借钱的，你借的钱里面银行比例越来越高，这是好事还是坏事这肯定是个好事，因为银行是一对一的这是比较稳固的可以谈的。 债券这个是一对多的，非标的这个不稳定性，今天给你，明天非标的这些业务人员不在你当地开展业务的就收。 所以银行贷款占比越高。 肯定是越好，然后这个趋势还会继续。 因为目前看起来非标规模不增加，债券批文不新增，这两个东西只能原地踏步。 26年、27年这两个东西原地踏步，银行贷款持续增长，这个趋势还在那这个结构是更好的那债务的这个期限肯定是拉长的。 刚才我们看到就是债券也越发越长，银行贷款也一样，成本也是越来越低，对吧？债券现在发行票面都在平均在2以下了，银行贷款基本上也是在RPR上下，跟230比也好了很多。 所以2324252627，城投基本面是改善的，他的基本面就是他借到了更稳定的、更便宜的、更长期性的钱，所以大家现买就行了。 如果说有人担心，那你们先买下来，过了26年7月份再卖给他。 看他那个时候他买什么，那个时候反正也没名单了。 他如