人民币升值的三重逻辑

评级及分析师信息 报告从贸易顺差、中美利差、全球性货币需求三个维度分析本轮人民币升值的逻辑，在此基础上对未来汇率走势及大类资产影响进行展望。1 ►一）贸易顺差增长：产业竞争力和市场多元化 贸易顺差是人民币升值的重要基本面因素。伴随中国产业升级，高附加值、高技术含量产品在出口中占比持续上升，需求价格弹性下降，同时中国出口市场更加多元化，共同带来出口韧劲提升，贸易顺差呈现稳健增长态势，目前货物贸易顺差已突破万亿美元。顺差的持续积累触发并推动货币升值是较为清晰的历史规律。 ►二）中美利差劣势的弱化和制度开放红利 中美利差从阶段性走阔转为相对稳定波动，美元资产的息差优势边际弱化，资本从外流转为流入，人民币转向升值。升值预期下，中国资产的汇兑收益部分抵消了利差劣势，资产的吸引力提高。 同时，中国资本账户开放的制度性红利持续释放，在渠道拓展和制度优化两个维度同步推进，外资配置人民币资产变得便利，外汇市场上人民币需求上升推动升值。 ►三）人民币国际化进程较快推进 跨境人民币结算规模持续扩大，人民币已成为全球第二大贸易融资货币、第三大支付货币。近年来石油人民币结算取得较快进展，这将推动人民币从一般贸易结算向大宗商品计价实质性延伸，人民币作为国际货币的功能更趋完善。 人民币储备货币职能也稳步提升，目前已有超80个境外央行或货币当局将人民币纳入其外汇储备。国际化进程的推进将逐步提升人民币的国际购买力和储备地位，利于塑造相对强势的汇率局面。 ►人民币汇率展望：升值趋势不变，短期向6.7靠拢 贸易顺差有望维持较大规模，企业和居民结汇意愿的持续释放，美联储加息预期的明朗化，国内货币政策预期稳定，中美利差延续相对稳态，人民币国际化进程进一步推进，人民币国际性需求继续增长，中期人民币仍将处于升值通道中，短期人民币对美元汇率将向6.7靠拢。 资产影响：人民币升值将吸引境外资金增配中国资产，利好股市和债市。但升值对以美元计价的贵金属及普通大宗商品的内盘价格产生一定抑制。 风险提示 宏观经济、产业政策出现超预期变化。 正文目录 1.基本面角度：产业竞争力、市场多元化与贸易顺差.......................................................................................................................31.1.贸易顺差与汇率关系的历史规律........................................................................................................................................................31.2.中国出口产品结构的升级之路............................................................................................................................................................31.3.近期顺差状况与汇率走势.....................................................................................................................................................................51.4.小结与展望................................................................................................................................................................................................52.货币金融角度：利差对汇率的边际影响..............................................................................................................................................52.1.中美利差演变轨迹：从阶段性走阔到相对稳定波动....................................................................................................................62.2.利差劣势的弱化：升值预期与制度红利..........................................................................................................................................62.3.央行汇率管理：灵活适度与预期引导...............................................................................................................................................72.4.小结与展望................................................................................................................................................................................................83.国际货币体系角度：全球性货币需求与人民币国际化...................................................................................................................83.1.人民币跨境结算货币地位快速上升...................................................................................................................................................83.2.人民币储备货币地位稳步提升............................................................................................................................................................94.中短期汇率走势预判及影响.................................................................................................................................................................104.1.结汇节奏上升，升值预期成为升值现实.......................................................................................................................................104.2.汇率预判：升值趋势不变，短期向6.7靠拢...............................................................................................................................114.3.汇率对资产的影响...............................................................................................................................................................................125.风险提示....................................................................................................................................................................................................12 图表目录 图1贸易顺差与人民币即期汇率走势（亿美元）................................................................................................................................3图2中国出口产品结构长期演变（%）...................................................................................................................................................4图3中美十年期国债收益率利差与人民币即期汇率走势（%）.......................................................................................................5图4境外机构和个人持有的人民币资产规模（亿元）.......................................................................................................................7图5跨境人民币结算规模（万亿元）.......................................................................................................................................................8图6外汇储备中人民币金额与占比（亿美元%）.................................................................................................................................9图7银行结售汇差额与人民币即期汇率走势（亿美元）................................................................................................................11 1